扩表持续，整合加速

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年03月27日买 入国联证券（601456.SH）扩表持续，整合加速核心观点公司研究·财报点评非银金融·证券Ⅱ证券分析师：孔祥证券分析师：陈莉021-603754520755-81981575kongxiang@guosen.com.cn chenli@guosen.com.cnS0980523060004S0980522080004基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价11.50 元总市值/流通市值32565/32565 百万元52 周最高价/最低价13.38/8.80 元近 3 个月日均成交额744.54 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《国联证券（601456.SH）-投资拖累业绩，多板块协同凸显》 ——2023-10-28《国联证券（601456.SH）-增速优于同业，基金收购落地》 ——2023-08-31《国联证券（601456.SH）-泛财富转型提速》 ——2023-04-30《国联证券（601456.SH）-财富管理初结硕果》 ——2023-03-29《国联证券（601456.SH）-投行资管表现亮眼，定增扩大资本实力》 ——2022-10-28国联证券发布 2023 年年度报告。公司 2023 年实现营业收入 29.55 亿元，同比增长 12.68%；实现归母净利润 6.71 亿元，同比下降 12.51%；2023 年全年加权平均净资产收益率 3.89%，同比减少 0.73 个百分点；基本每股收益为0.24 元/股，同比下降 11.11%。营收大幅增长主因系公司收购国联基金 75.5%的股权，使得公司营收中新增国联基金业务并表所产生的 2.39 亿元的收入。完成国联基金并表，资管与财富扩张。2023 年，公司资产管理实现收入 4.43亿元，同比增长 128.54%，主因系国联基金并表所致。同期，公司资产管理业务受托资金 1,172.93 亿元，同比增长 14.94%，实现业务收入 1.90 亿元，同比增长 2.55%。展望 2024 年，公司将受益于资管子公司获批及收购国联基金所带来的综合金融服务能力提升效应，资管与财富业务保持稳定增长。经纪业务承压，自营投资扩表。2023 年，公司经纪业务实现收入 5.15 亿元，同比下降 6.30%，主因系国内证券市场整体活跃度同比下降所致。同期，公司金融产品销售规模（除现金管理产品外口径）184.03 亿元，同比减少14.76%；金融产品保有量 193.30 亿元，同比增长 8.16%。2023 年，公司实现自营业务收入 12.43 亿元，同比增长 7.31%，主因自营规模扩表，其中交易性金融资产、衍生金融工具公允价值同比大幅增加 61%。投行业务逆势增长。2023 年，公司投资银行业务实现收入 5.17 亿元，同比增长 0.72%，主因系债券承销规模上涨。同期，受市场 IPO 放缓影响，公司实现 IPO 募集资金 23.68 亿元，同比下降 33.7%；但公司完成债券承销项目135 单，合计承销金额 515.81 亿元，承销家数及承销规模同比上涨两成以上。与民生证券业务整合有望加速。2023 年 3 月大股东无锡国联集团通过司法拍卖，以 91 亿元成交价竞得泛海控股持有的民生证券 34.7 亿股股权，占总股本的 30.3%，年底证监会核准国联集团成为民生证券的主要股东。近期国联集团高管获任民生证券董事长，并与民生证券重要股东张江集团战略合作，判断后续两家券商将在投行、机构服务等多个领域加快整合。风险提示：市场下跌对券商业绩与估值修复带来不确定性；金融监管趋严；市场竞争加剧；创新推进不及预期等。投资建议：基于权益市波动及监管新规对证券行业的影响，我们对公司 2024年和 2025 年的盈利预测分别下调 17.3%和 13.0%，预计 2024-2026 年归母净利润为 8.8/10.1/10.9 亿元，同比增长 30.3%/15.5%/7.9%，当前股价对应的PE 为 37.2/32.2/29.9x,PB 为 1.9/1.9/1.8x。资本市场改革持续，券商持续发力公募管理业务，积极加大战略布局，持续提升公司综合实力和ROE，我们对公司维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)2,6232,9553,5394,0944,423(+/-%)-11.6%12.7%19.8%15.7%8.0%归母净利润(百万元)7676718751,0101,090(+/-%)-13.7%-12.5%30.3%15.5%7.9%摊薄每股收益(元)0.30.20.30.40.4净资产收益率(ROE)4.6%3.9%5.0%5.9%6.1%市盈率(PE)42.647.937.232.229.9市净率(PB)1.91.81.91.91.8资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：国联证券营业收入及增速图2：国联证券归母净利润及增速资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理图3：国联证券净资产收益率图4：国联证券单季归母净利润及增速资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：国联证券主营业务结构资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4财务预测与估值资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E资产总计7438287129124302177334252991营业收入26232955353940944423货币资金100339816107981187813065手续费及佣金净收入12981554192422462399融出资金881610127111391225313479经纪业务净收入550515618680714交易性金融资产3243639027429304936956775投行业务净收入477489562646678买入返售金融资产32645307583864217064资管业务净收入194443620775853可供出售金融资产0000100利息净收入1218198108113负债合计5762169005105501157782232649投资收益11591243143016441809卖出回购金融资产款1499314422158641824320980其他收入46768897101代理买卖证券款10797904699511094612040营业支出16602144247828663096应付债券1948925062275683170436459营业外收支214141414所有者权益合计1676118124188001955120342利润总额965825107512421340其他综合收益(28 )3213213