2024年1-2月经济数据分析：复苏仍有曲折，政策需要持续

www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明[Table_Header]宏观动态报告2024 年 3 月 18 日[Table_Title]复苏仍有曲折，政策需要持续——2024 年 1-2 月经济数据分析核心观点：[Table_Summary]2024 年 1-2 月经济数据总体呈现出除了房地产行业之外，其他数据都好转的态势。其中工业生产、零售消费、制造业投资、基建投资都高于市场预期，民间投资增速也出现转正。除了基数效应之外，出口加速能提供部分解释，用电量增速也能有所印证。但考虑到制造业 PMI 仍处于临界值以下，PPI 仍处于负值区间，房地产销售仍然低迷、房价持续下行，房地产开发投资的“保交楼”效应消退，因此有效需求不足、部分行业产能过剩的问题仍未缓解，经济修复的主线可能仅集中在出口回升、局部库存回补、设备更新等主线上，修复范围相对局限，斜率相对有限。对于资产配置而言，PPI 负值的逻辑还将继续，进入“复苏”的逻辑还需要等待更多信号。全年实现 5%左右 GDP 增长目标信心上升，且在 5%以上的概率增加。1-2 月工业、消费和投资都好于预期，对应 1 季度名义经济增速可能达到 5%；而年内 GDP 平减指数可能依然为负，对应实际经济增长速度可能会在 5.0%至 5.5%之间。但这只是基于“开门红”数据的线性预测，由于中央政治局已经强调经济恢复是“波浪式发展、曲折式前进”，这决定了政策将保持持续且适度。失业率反弹主要源于本地户籍人口失业率的上升，外来户籍人口失业率保持低位。原因主要是经济转型加速对固定就业更多的本地户籍人口影响更明显，而临时就业更多的外来户籍人口则受益于消费下沉与就业下沉之后的临时性就业增长。2024 年，就业下沉也将是实现就业率目标的主要方向。消费四条主线虽各有分歧，但全年消费增速可能继续超市场预期。汽车、通讯器材、石油消费出现上行，必需品消费保持平稳，房地产消费触底回升，政府消费可能要等待下半年，综合作用之下全年消费增速会达到 5.5%以上。投资增长超预期，制造业投资、基建投资增速的上行抵消了房地产投资增速持续负值，这对应着房地产政策的推动可能仍是循序渐进。制造业投资明显超预期，且设备更新是 2024 年投资主线之一，财政和货币政策都会在此发力。基建投资方面，2023 年万亿特别国债正在逐步起效，2024 年度 1 万亿国债也会助推基建。广义基建投资增速的进一步上行是投资增速稳中向上的保障。房地产投资全面下行，虽然政策持续优化，但尚不足扭转预期。新开工面积降三成，保交楼政策的影响淡化之后竣工开始负增长。销售端量价依旧低迷，定金和预售款大幅下降；30 城成交面积和房价指数也显示商品房销售低迷。工业增加值增速保持上行，其中计算机通信和电子设备制造业加速明显，但服务业出现降速。高技术制造业的增速还没有完全恢复到工业整体增速之上，除电子行业持续加速至 14.6%之外，医药制造业仍在负增长，汽车制造、电气机械与器材制造业增速都比 2023 年 12 月有所放缓。服务业出现了降速，但住宿餐饮、信息技术、金融、交通运输仓储邮政、批发零售等增速高于整体。总之，1-2 月经济数据显示房地产行业仍未止住下行循环，其他修复力量尚不足以对冲。对应到投资层面，资本市场自从 2022 年 10 月 PPI 转入负值以来总体表现为债券上涨、股票下行。在 PPI 转正之前，惯性思维的力量还将会存在，这要求货币政策、财政政策，以及稳定资本市场预期、推动资本市场改革的政策还要继续加力。分析师[Table_Authors]首席经济学家：章俊：010-8092 8096：zhangjun_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523070003高明：010-8092 7606：gaoming_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522120001许冬石：010-8357 4134：xudongshi@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130515030003风险提示1.国内经济复苏不及预期风险2.国内政策落实不及预期风险3.海外加息及经济衰退的风险请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。2[Table_ReportTypeIndex]宏观研究目 录一、摩擦性失业上升、就业总体下沉...............................................................................................................................................3二、四条主线消费分歧，消费预期小幅上调..................................................................................................................................3三、固定资产投资：制造业投资增速强势...................................................................................................................................... 5（一）固定资产投资.................................................................................................................................................................5（二）制造业投资.....................................................................................................................................................................5（三）基础设施投资.................................................................................................................................................................6四、房地产投资.................................................................................................................................................................................