百度(BIDU.US)宏观疲软导致广告业务承压，AI变现能力待验证

百度集团-SW（9888） 更新报告 买入 2023 年 3 月 4 日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 截至12月31日止财政年度22年实际23年实际24年预测25年预测26年预测总营业收入（人民币百万元）123,675134,469143,483154,131164,386变动-0.7%8.7%6.7%7.4%6.7%归母净利润（人民币百万元）7,55920,18621,40622,71225,146变动-26.1%167.0%6.0%6.1%10.7%Non-GAAP归母净利润（人民币百万元）20,68028,74727,40629,71232,146变动9.8%39.0%-4.7%8.4%8.2%GAAP每股盈利（人民币）2.697.227.658.128.99变动-0.8%167.9%6.0%6.1%10.7%101.2港元的市盈率（估）34.512.912.111.410.3 020406080100120140160180 来源: 公司资料, 第一上海预测 来源: Bloomberg 罗凡环 852-25321962 Simon.luo@firstshanghai.com.hk 李京霖 852-25321539 Jinglin.li@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业 TMT 股价 102 港元 目标价 133 港元 （+30%） 股票代码 9888 已发行股本 27.97 亿股 市值 2830 亿港元 52 周高/低 159/94 港元 每股净资产 94 港元 主要股东(B) Li YanHong(19.4%) BlackRock (3.2%） Vanguard (3.1%) Primecap (2.7%) 宏观疲软导致广告业务承压，AI 变现能力待验证  收入和利润持续超市场预期，股票回购力度不足：23Q4 公司营业总收入为 350 亿元人民币（YoY+6%，QoQ+1%），符合市场预期；Non-GAAP 经营利润 71 亿元（YoY+9%）；Non-GAAP 净利润 78 亿元（YoY+44%），大幅超市场预期。分业务看，百度核心收入275 亿元（YoY+7%）。其中，在线营销收入 192 亿元（YoY+6%），非在线营销收入83 亿元（YoY+9%）。Non-GAAP 核心经营利润 62 亿元，；Non-GAAP 核心净利润 75 亿元。爱奇艺收入 77 亿元（YoY+2%），归属百度的净利润 4.66 亿，总体经营稳健。自 23Q4 起，百度回购股票 318 百万美元，目前股份回购计划项下的累计回购额达669 百万美元，剩余授权股票额度 43 亿美元。23 年的资本开支同比增长 68%，主要是用于投资人工智能培训所需要的芯片和服务器。公司账上现金及现金等价物为2054 亿元，不包括爱奇艺为 2000 亿元，全年自由现金流 254 亿元，公司财务稳健。  广告业务增速稳定,AI 贡献广告增量暂小：23Q4 百度核心在线营销收入 192 亿元（YoY+6%），增长主要是受到旅游、医疗保健、商业服务等垂直领域的推动，其中AI 贡献大致 3 亿的收入。移动生态流量相对稳定，23Q4 百度 APP 月活跃用户达 667百万（YoY+3%）；托管页收入占 23Q4 百度核心业务中在线营销收入的 51%，保持稳定占比。考虑到 24 年国内宏观经济环境的不确定性，我们认为 24 年上半年广告收入增速可能低于 GDP 增速水平，但下半年随着 AI 技术的发展和传统旅游消费旺季的到来，下半年广告收入有望好转，全年广告收入增长基本和 GDP 增速持平。  未来 AI 变现能力集中在云业务和广告：23Q4 内外部 AI 云计算总收入为 84 亿元，Gen AI 和基础模型合计贡献了约 6.56 亿元。智能云外部收入为 57 亿元（YoY+11%）,盈利能力有一定的提升，其中，Gen AI 和基础模型收入占 Q4 人工智能云外部收入的4.8%。，其中，Gen AI 和基础模型收入占 Q4 人工智能云外部收入的 4.8%。百度核心、移动生态系统集团、智能驾驶集团等内部 AI 云计算收入约为 27 亿元。23Q4 内部云计算收入中, Gen AI 和基础模型约占 14%。管理层表示 2024 年 AI 云计算将会保持强劲的收入增长，并在 Non-GAAP 运营水平上实现盈利。在智能驾驶方面，23Q4百度的自动驾驶服务萝卜快跑提供 83.9 万次乘车服务（YoY+49%），累计单量超 5百万。管理层表示在 2024 年将继续专注于实现该业务的收支平衡。  下调目标价至 133 港元，维持买入评级：考虑到当前中国经济增速放缓,公司核心搜索广告业务面临宏观环境的不确定性。小红书等新兴内容种草平台也在分流用户时间，AI 驱动的业务收入贡献还在初期阶段，自动驾驶和云计算领域竞争也较为激烈，两块业务盈利情况仍不明朗,我们采取更为审慎的估值方法,暂不给予云计算和自动驾驶估值。结合公司历史估值区间,我们给予公司 24 年利润的 16 倍 PE 估值,对应目标价 133 港元，维持买入评级。  风险提示：监管风险的不确定性；行业竞争加剧；新业务如 AI、云计算及自动驾驶发展不及预期等。 第一上海证券有限公司 2024 年 3 月 - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国籍人士发放 业绩摘要 收入和利润持续超市场预期，股票回购力度不足 23Q4 公司营业总收入为 350 亿元人民币（YoY+6%，QoQ+1%），符合市场预期；经营利润 54 亿元（YoY+17%），Non-GAAP 经营利润 71 亿元（YoY+9%）；Non-GAAP 净利润 78亿元（YoY+44%），大幅超市场预期的 64 亿元。 分业务看，百度核心收入 275 亿元（YoY+7%）。其中，在线营销收入 192 亿元（YoY+6%），非在线营销收入 83 亿元（YoY+9%）。Non-GAAP 核心经营利润 62 亿元，Non-GAAP 核心经营利润率为 23%（去年同期 21%）；Non-GAAP 核心净利润 75 亿元，Non-GAAP 核心净利润率为 27%（去年同期 19%）。 爱奇艺收入 77 亿元（YoY+2%），归属百度的净利润 4.66 亿，归属百度的净利润率 6%（上季度为 6%，去年同期 4%），爱奇艺连续 5 个季度净利润为正，虽日均总订阅会员数有小幅下滑，但 ARPU 值持续提高，爱奇艺总体经营稳健。 截至 2023 年 12 月 31 日，百度现金等价物限制现金和短期投资为 2,054 亿元，百度现金等价物限制现金和短期投资（不包括爱奇艺）为 2,000 亿元。自由现金流为 70 亿元，自由现金流（不包括爱奇艺）为 63 亿元。自 23Q4 起，百度回购股票 318 百万美元，目前股份回购计划项下的累计回购额达 669 百万美元，剩余授权股票额度 43 亿美元（有效期至 2025 年 12 月 31 日）。23 年的资本开支同比增长 68%，主要是用于投资人工智能培训所需要的芯片和服务器。