2月制造业PMI分析：有三处改善，也有两项矛盾

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 宏观动态报告 2024 年 3 月 1 日 有三处改善，也有两项矛盾 ——2 月制造业 PMI 分析 核心要点： 事件：2 月中采制造业 PMI 为 49.1%（前值 49.2%），延续 2023Q4以来的收缩状态；但 2 月财新中国制造业 PMI 加速至 50.9%（前值50.8%），连续 4 个月运行在临界值以上。2 月服务业 PMI 升至 51.4%（前值 50.7%），建筑业 PMI 回落至 53.5%（前值 53.9%）。 ⚫ 中采与财新制造业 PMI 矛盾：中采样本更偏向国内企业、规模更大；财新样本更偏向沿海、规模更小。目前房地产市场持续调整；但出口增速已于 2023Q4 转正，同时春节消费有所恢复。 ⚫ 出口新订单指数继续收缩，但美国制造业 PMI 已连续两个月扩张，中国出口增速已经于 2023Q4 实现转正，这一矛盾可能是转口或滞后所致，需要进一步观察。2 月美国 Markit 制造业PMI 升至 51.5%，连续 2 个月维持扩张。欧元区制造业仍在收缩区间。中国制造业 PMI 的新出口订单指数降至 46.3%（前值47.2%），进口指数 46.4%（前值 46.7%）。虽然中国制造业的出口新订单指数仍在继续收缩，但 2023Q4 美国利率见顶回落之后，美国销售增速已实现转正，美国库存增速也开始筑底；同期美国制造业 PMI 逐渐走出收缩区间，中国出口已经实现转正。制造业 PMI 出口新订单持续收缩与中国出口增速已实现转正之间的矛盾，可能是美国需求回升向中国出口订单传导过程中存在间接转口或滞后效应所致，可进一步关注。 ⚫ 供需缺口短暂缓解：此前制造业 PMI 呈现生产指数持续扩张、新订单指数持续收缩的状态，这是 PPI 连续 5 个季度负增长的成因。2 月生产指数降至 49.8%（前值 51.3%），首次转入收缩区间，可能与春节假期有关。而新订单指数维持 49.0%（前值49.0%）。所以“有效需求不足、局部产能过剩”问题出现短暂缓解，这有助于促进价格指数回升。可以看到，2 月制造业 PMI出厂价指数也回升至 48.1%（前值 47.0%），收窄降幅。 ⚫ 购进价涨幅回落，出厂价收窄降幅： 2 月出厂价指数回升至48.1%（前值 47.0%），收窄降幅，原材料购进价指数回落至50.1%（前值 50.4%），保持扩张。此前购进价扩张出厂价收缩的情况有所缓解，有利于企业盈利的修复。 ⚫ 库存周期尚未启动，但政策持续加力、出口实现转正，有助于实现 PPI 转正。2 月制造业 PMI 采购量指数、原材料库存和产成品库存指数都在收缩。在 PPI 转正之前，企业盈利预期修复有限，加库存周期不会全面启动。目前 PPI 已经连续 5 个季度负值，但逆周期调节政策逐渐加力（特别是 2 月 5 年期 LPR 调降 25BP），出口增速已经在 2023Q4 实现转正，预计 PPI 将在2024Q3 实现转正。 分析师 [table_marketdata] 高明 ：18510969619 ：gaoming_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522120001 图：2023Q4 美国销售增速转正库存周期开始筑底 来源：Wind，中国银河证券研究院 风险提示： 1. 政策时滞的风险 2. PPI 持续为负的风险 -20.0-10.00.010.020.030.040.02017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-12美国:销售总额:季调:同比 %美国:库存总额:季调:同比 % 宏观动态报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 图 1. 中采制造业 PMI 连续收缩，财新制造业 PMI 连续扩张 图 2. 2 月生产指数降至临界值以下，新订单指数仍然低于临界值 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图 3. 2 月购进价指数扩张放缓，出厂价格指数收窄降幅 图 4. 2 月制造业采购量和产成品库存都继续收缩 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图 5. 2 月出口新订单指数和进口指数仍然运行在临界值以下 图 6. 2 月美国制造业 PMI 升至 51.5%（%） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 45.050.055.02021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-02中国:制造业PMI %非官方中国PMI %45.050.055.02023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-02中国:制造业PMI:生产 %中国:制造业PMI:新订单 %40.050.060.02023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-02中国:制造业PMI:主要原材料购进价格 %中国:制造业PMI:出厂价格 %45.050.055.02023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-02中国:制造业PMI:采购量 %中国:制造业PMI:产成品库存 %中国:制造业PMI:原材料库存 %45.050.055.02023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-02中国:制造业PMI:新出口订单 %中国:制造业PMI:进口 %35.050.065.02020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-02欧元区:制造业PMI美国ISM制造业PMI美国:制造业PMI:季调 宏观动态报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 3 分析师承诺及简介 [Table_AuthorsRxplain] 本人承诺以勤勉的