重庆啤酒(600132)2023年业绩预告点评：表现低于预期，静待调整复苏

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 啤酒 2024 年 02 月 08 日 重庆啤酒（600132）2023 年业绩预告点评 强推 （维持） 表现低于预期，静待调整复苏 目标价：77 元 当前价：58.71 元 事项：  公司发布 2023 年业绩预告，2023 年公司实现营业总收入 148.1 亿元，同增5.5%；实现归母净利润 13.4 亿元，同增 5.8%；扣非后归母净利润为 13.1 亿元，同增 6.5%。单 Q4 看，公司实现营业总收入 17.9 亿元，同降 3.8%；实现归母净利润-749 万元，去年同期为 8130 万元；扣非后归母净利润为-1299 万元，去年同期为 7331 万元。 评论：  结构承压叠加货折回升，吨价拖累收入表现。销量端，Q4 疆内复苏拉动下总量同增 4.7%至 34.6 万吨，但结构上受消费力及渠道调整等因素影响，预计疆外乌苏及 1664 等高端产品表现承压，乐堡、重庆等中档品牌表现相对较好，叠加疆内复苏中低档乌苏增量，以及货折力度回升（22Q4 疫情货折力度较低，吨价同增 8.4%），23Q4 吨价同降 8.1%低于预期。全年看，总量同增 4.9%至299.7 万吨，预计乌苏总体微增至 80 万吨左右（疆内复苏、疆外下滑），1664小幅下滑，但中高档产品表现较好，重庆、乐堡、嘉士伯等品牌同增约中个位数-双位数，在此背景下，全年吨价同增 0.6%，升级速度有所放缓。  成本上行、费投增加，Q4 利润小幅亏损、低于市场预期。成本端，由于大麦成本上涨及公司前期包材高位锁价，Q4 原料成本仍有压力，虽然通过供应链及组织架构优化对冲部分成本上行，但考虑吨价表现较为疲软，预计 Q4 毛利率仍有下滑。此外公司持续加大广告与市场投入力度以保持品牌影响力，叠加收入下滑导致规模效应弱化，预计销售费用率亦较明显上行。综上，2023 年公司归母净利率基本持平，单 Q4 归母、扣非净利润分别-749/-1299 万元，表现不及市场预期。  结构升级换挡推进，管理更显稳健扎实，24 年量价有望稳增。23 年疆外乌苏下滑、吨价表现偏弱，市场担忧公司后续收入业绩出现下滑。我们认为走出分歧核心看两点，一是行业龙头仍在引领升级，重啤须中高端价格带扩容机会，虽然疆外乌苏受消费力及竞争加剧的影响有所下滑，但乐堡、重庆为代表的中高档产品仍有较好表现，其背后原因是高端化需求仍在，乐堡等产品近年来持续投入影响力强化，基于中西部市场升级实现稳健增长。二是管理精细化增强市场把控能力，大城市计划从过去更重数量转为更重发展质量，规划落地城市分级管理，根据发展阶段匹配不同资源以及经销商管理与培训体系，东部市场把控力、渠道推力有望逐步提升。综上，我们认为 24 年公司量价仍有望稳增，同时大宗原料成本下行，一是对冲佛山工厂投产 5kw 折旧，二是或增加市场投放力度强化销售动力，预计利润增长仍有望持续兑现。  投资建议：短期业绩承压，静待调整修复，维持“强推”评级。高端化趋势下公司品牌塑造能力突出，升级换档但方向不改，中长期随消费力逐步回暖、渠道能力更加扎实，增长动力有望逐步修复。考虑短期结构承压与费用投放，我们下调 2023-2025 年 EPS 预测至 2.76/3.07/3.35 元（原 23-25 预测为 2.98/3.53/ 4.04 元），对应 P/E 为 21/19/18 倍。公司分红率较高（近年多在 80-100%），测算 90%分红率对应 24E 股息率约 4.7%，且啤酒龙头现金流稳定，给予 24 年目标 PE 25X，对应目标价 77 元（原目标价 106 元），维持“强推”评级。  风险提示：渠道调整不及预期、雨水洪灾、成本大幅上行、疫情反复等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 14,039 14,815 15,621 16,377 同比增速(%) 7.0% 5.5% 5.4% 4.8% 归母净利润(百万) 1,264 1,337 1,487 1,623 同比增速(%) 8.3% 5.8% 11.3% 9.1% 每股盈利(元) 2.61 2.76 3.07 3.35 市盈率(倍) 22 21 19 18 市净率(倍) 13.8 13.3 11.7 10.5 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2024 年 2 月 7 日收盘价 证券分析师：欧阳予 邮箱：ouyangyu@hcyjs.com 执业编号：S0360520070001 证券分析师：范子盼 邮箱：fanzipan@hcyjs.com 执业编号：S0360520090001 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 联系人：严晓思 邮箱：yanxiaosi@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 48,397.12 已上市流通股(万股) 48,397.12 总市值(亿元) 284.14 流通市值(亿元) 284.14 资产负债率(%) 64.17 每股净资产(元) 4.42 12 个月内最高/最低价 137.45/53.96 市场表现对比图(近 12 个月) 相关研究报告 《重庆啤酒（600132）2023 年三季报点评：结构升级放缓，成本压力仍在》 2023-10-31 《重庆啤酒（600132）2023 年中报点评：渠道精细调整中，成本优化成亮点》 2023-08-17 《重庆啤酒（600132）2022 年报及 2023 年一季报点评：增长降速，修炼内功》 2023-04-28 -53%-30%-7%16%23/0223/0423/0723/0923/1124/022023-02-07~2024-02-07重庆啤酒沪深300华创证券研究所 重庆啤酒（600132）2023 年业绩预告点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 图表 1 PE-Band 图表 2 PB-Band 资料来源：Wind，华创证券 注：截至 2 月 7 日 资料来源：Wind，华创证券 注：截至 2 月 7 日 重庆啤酒（600132）2023 年业绩预告点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 3,398 4,562 6,221 8,611 营业总收入 14,039 14,815 15,621 16,377 应收票据 0 0 0 0 营业成本 6,952 7