证券Ⅱ行业专题报告：市场流动性风险可控

证券研究报告 | 行业专题 | 证券Ⅱ http://www.stocke.com.cn 1/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券Ⅱ 报告日期：2024 年 02 月 07 日 市场流动性风险可控 ——行业专题报告 投资要点 ❑ 2024 年 1 月市场主要指数均震荡下行，沪深 300 下跌 6.3%，中证 500 下跌13.5%，中证 1000 下跌 18.7%，中证 2000 下跌 21.0%，小微盘股调整幅度更大，判断系量化减仓、两融股质平仓等多方因素带来的负反馈以及投资者恐慌情绪加大所致。当前相关指标处于健康水平，但仍需关注后续变化情况，证监会表示将指导机构动态下调平仓线，汇金公司表示扩大 ETF 增持范围，预计交易生态显著恶化的概率较低。 ❑ 量化产品 影响机制：券商发行雪球产品后会采用 delta 对冲策略，在雪球敲入后，券商需要卖出股指期货以保持 delta 中性，导致股指期货价格下降、贴水程度加剧（期货贴水是指期货价格低于现货价格）。量化中性产品往往买入一揽子股票、卖出股指期货进行对冲。在贴水加深的情况下，对冲成本提高，因此部分量化中性产品会减少现货头寸，或导致现货市场股票下跌，中证 1000 指数的成分股中小盘股、微盘股较多，近期小微盘股下跌程度较大或与之有关。 风险情况：2023 年 12 月以来 IC、IM 期货合约的基差率显示贴水程度逐步扩大，因此近期市场下跌或与深贴水带来的量化减少现货持仓有一定关系。若雪球敲入进入尾声、贴水收敛，量化产品减少现货头寸的影响或随之降低。 ❑ 融资融券 影响机制：融资融券业务通过维持担保比例来观察风险，当股票市值下跌导致维持担保比例触及 130%的平仓线且投资者没有及时追加担保物的话，券商可能会强制平仓，卖出信用账户内的证券保证自己的资金安全，导致股价进一步下跌，且其他持有该股票的投资者的维持担保比例可能会因此触及平仓线。极端情况下，多只股票下跌导致一系列平仓行为同时发生，不仅会使相应标的股价下滑，还可能引发市场的恐慌情绪，导致投资者抛售非两融标的，拖累指数表现。 风险情况：根据 wind 数据，1 月 26 日-2 月 2 日连续 6 个交易日市场呈现融资净卖出状态，金额分别为 50/35/80/194/115/291 亿元，净卖出额有所扩大，占股票成交金额的占比分别为 0.6%/0.4%/1.2%/2.5%/1.6%/3.6%。从指数表现来看，沪深300、中证 500、中证 1000、中证 2000 下跌幅度和融资余额下降幅度情况保持一致，融资偿还和平仓对此轮股市下跌有一定影响。虽然目前维持担保比例处于相对安全的位置，但是假设在 2 月 2 日收盘价的基础上上证指数再调整 10%，维持担保比例也同步下降 10%的话，指标将低于 2018 年的低点，来到 203.3%，仍需继续关注两融相关指标情况。证监会表示，从实际平仓数据看，1 月以来全市场累计平仓金额约 9 亿元，占融资规模的万分之 6，且标的和投资者都高度分散，整体风险可控。未来也将通过延长追保时间、动态下调平仓线，保持平仓线弹性，以减少强平风险和市场压力。 ❑ 股票质押 影响机制：股票质押业务通过履约保障比例来观察风险，当抵押品市值下跌导致履约保障比例触及 130%的平仓线且股东没有及时补充质押或者还款的话，质权人可能会强制平仓。被动卖出对应的股票后，其股价将进一步下跌，有可能导致其他质押了该股票的股东的履约保障比例触及平仓线。极端情况下，多只股票下跌导致一系列平仓行为同时发生，不仅会导致相应标的股价下滑，还可能引发市场的恐慌情绪，导致投资者抛售没有股票质押风险的股票，拖累指数表现。 风险情况：从行业数据来看，疑似平仓规模占比和涨跌幅并不存在显著的相关性，推测股票质押实际平仓规模不大且尚未触发实质风险，并不是此轮股市调整的主因。从市场疑似平仓规模变化数据来看，截至 2 月 2 日，疑似触及平仓规模为 3,016 亿元（根据 wind 数据，将触及疑似平仓线的质押股票的最新市值加总），占未解押市值比重为 16%。以 2 月 2 日收盘价为参考基准，假设股价再跌10%，疑似触及平仓规模（按下跌 10%后的平仓市值加总，下同）为 4,170 亿元；假设股价再跌 20%，疑似触及平仓规模为 5,942 亿元，若股市急跌或有股票质押暴雷的隐患。证监会表示，今年以来股票质押违约强平金额约 2,740.32 万 行业评级: 看好(维持) 分析师：梁凤洁 执业证书号：S1230520100001 021-80108037 liangfengjie@stocke.com.cn 分析师：洪希柠 执业证书号：S1230523070001 hongxining@stocke.com.cn 相关报告 1 《当前股票质押业务风险几何？》 2024.01.21 2 《公募费改二阶段：模式变革》 2023.12.10 3 《2024 年证券行业风险排雷手册》 2023.11.20 行业专题 http://www.stocke.com.cn 2/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 元，占市场日成交额的比重很小，整体风险可控，证监会也将引导券商等机构增加平仓线弹性，促进市场平稳运行。 ❑ 机构减仓 影响机制：公募基金赎回、私募基金清仓等情况也会导致股票下跌。当基金产品面临投资者赎回需求时，可能需要通过卖出部分股票来筹集资金。私募产品在合同中会设置警戒线、清仓线等指标，当产品净值接近相应指标时需要被动减仓甚至被迫清盘，导致对应的股票下跌。此外，在指数纷纷下行后，市场上各类投资者可能产生恐慌情绪并主动抛售股票。 风险情况：从主动权益基金的申赎情况来看，在投资情绪较低落的情况下，2023年以来净赎回份额逐季扩大，且可能延续到 2024 年，预计后续赎回情况仍然会和市场情绪相关。从 2021 年发行的三年定开主动权益产品到期情况来看，1、4、7、8 月份到期规模较大，但规模在 60-160 亿元左右，对股市整体影响可控。 ❑ 投资建议 量化减仓、两融股质平仓等多方因素带来的负反馈以及投资者恐慌情绪加大导致近期股市下跌。当前相关指标处于健康水平，但仍需关注后续变化情况，证监会表示将指导机构动态下调平仓线，预计交易生态显著恶化的概率较低。券商板块低持仓、低估值，有收并购、中特估等相关催化剂，维持看好，推荐低估值龙头中信证券、华泰证券、中金公司 H、有整合预期的区域精品券商国联证券。 ❑ 风险提示 宏观经济大幅下行；市场情绪显著恶化；测算偏差风险。 行业专题 http://www.stocke.com.cn 3/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 量化产品 ....................................................................................................................................................... 5 2 融资融券 ..................................