2024年货币政策展望：如何做到稳健的货币政策灵活适度、精准有效？

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024 年 1 月 22 日 总量研究 如何做到稳健的货币政策灵活适度、精准有效？ ——2024 年货币政策展望 1、始终保持货币政策的稳健性 近些年来，央行一直致力于引导 DR007 等关键的资金利率围绕 OMO 利率运行，维护银行体系流动性的合理充裕。近几个月以来 R 的波动率以及 R-DR 间利差皆出现了一定程度的扩大。我们建议货币当局构建激励相容的机制，引导银行（在月末等关键时点）进一步提高向非银机构融出资金的力度，疏通利率信号以及流动性向非银机构的传导，维护金融市场稳健运行。 降准是信用派生过程所产生的内在需求，但降准又受到理论和实际下限的外部约束。所以降准这块“好钢”一定要用在“刀刃上”，如在信贷增长动能明显边际回落时。 目前我国有效需求不足、部分行业产能过剩、社会预期偏弱，进一步推动经济回升向好需要克服一些困难和挑战。预计 2024 年会强化宏观政策逆周期和跨周期调节，多出有利于稳预期、稳增长、稳就业的政策。所以，2024 年的货币政策较有可能是稳中有松的，其中“稳”即稳健，是主基调，“松”不是大水漫灌，是服务于“稳”的，是形成“稳”的手段。 2、引导新增信贷均衡投放 近两年来新增贷款的波动率显著加大。显然，下阶段货币当局应引导贷款尽量实现均衡投放。一方面，货币当局可于一月等传统的信贷增长“大月”通过窗口指导等方式抑制银行过强的放贷冲动。另一方面，我国货币政策的有效性较强，信贷投放规模对于政策利率、贷款市场基准利率、准备金率的变动是敏感的。在信贷增长疲弱时及时降准降息有助于平滑信贷增长，防止其形成大起大落。 3、盘活存量、提升效能 前段时间 M2 增速明显高于名义 GDP 增速主要是受到周期和结构两方面原因的影响：一方面是由于经济和金融周期存在错位；另一方面是由于部分信贷资源被低效率占用，从而抑制了 M2 增长对 GDP 的拉升能力。例如，一些信贷资金被投放至丧失自我发展能力、不产生效益的企业之后便形成了沉淀，降低了资金周转速度，弱化了金融支持实体经济的质效。 前一（即周期）方面的原因会随着经济的回升向好而消退，这有助于降低 M2 与名义 GDP 之间的增速差。后一（即结构）方面的原因较难随着经济的好转而明显淡化，而盘活被低效占用的金融资源，提高资金使用效率，推动货币信贷从外延式扩张转向内涵式发展是下一阶段必然的选择。值得一提的是，盘活存量并不一定令融资增速显著下降，我们预计 2024 年全年社会融资规模可持续较快增长。 4、促进融资成本稳中有降 2024 年货币当局较有可能继续促进社会综合融资成本稳中有降。LPR 是贷款市场的基准利率，因此 LPR 下行对于降低贷款利率具有至关重要的作用。当货币信贷增长明显疲弱之时央行便可能加大引导 LPR 下行的力度。 5、风险提示 不理性的预期引发市场快速波动。 作者 分析师：张旭 执业证书编号：S0930516010001 010-58452066 zhang_xu@ebscn.com 重要收益率走势图 2.52.72.93.13.3Jan-19Oct-19Jul-20Apr-21Jan-22Oct-22Jul-2310Y国债收益率 资料来源：Wind，光大证券研究所 单位：% 相关研报 提高对社融及政府债券发行的关注度——2023年 12 月 10 日利率债观察 压降 CD 利率的政策选项较为丰富——2023 年12 月 3 日利率债观察 消失的 M1，多增的政府债券——2023 年 11 月14 日利率债观察 10 月金融数据亮点颇多——2023 年 11 月 13 日利率债观察 季节性因素与债务置换可能影响 10 月的信贷增长——2023 年 11 月 9 日利率债观察 对于 10 月 31 日资金波动的反思——2023 年 11月 1 日利率债观察 国债增发对流动性以及长债的影响——2023 年10 月 24 日利率债观察 如何理解降息后的资金利率上行？——2023 年10 月 23 日利率债观察 降息的“以点带面”和“以价促量”——2023年 10 月 22 日利率债观察 为何近段时间资金略紧？——2023 年 10 月 17日利率债观察 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 固定收益 目 录 1、 始终保持货币政策的稳健性 .............................................................................................. 4 1.1、 保持银行体系流动性合理充裕 ................................................................................................................ 4 1.2、 将 R 与 DR 之间的利差控制在合理的水平.............................................................................................. 6 1.3、 在必要时及时降准 .................................................................................................................................. 8 1.4、 保持社融、M2 同经济增长和价格水平预期目标相匹配 ....................................................................... 11 2、 引导新增信贷均衡投放 .................................................................................................... 14 2.1、 及时降准降息有助于均衡信贷投放 ...................................................................................................... 14 2.2、 关于 MLF 利率与 DR007 短暂背离的讨论 ............................................................................................ 16 3、 盘活存量、提升效能 ....................................................