将淖铁路通车兑现，运量增长铸就疆煤外运大动脉

证券研究报告·公司深度研究·房地产开发 东吴证券研究所 1 / 22 请务必阅读正文之后的免责声明部分 广汇物流（600603） 将淖铁路通车兑现，运量增长铸就疆煤外运大动脉 2024 年 01 月 18 日 证券分析师 孟祥文 执业证书：S0600523120001 mengxw@dwzq.com.cn 研究助理 廖岚琪 执业证书：S0600123070008 liaolq@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 7.64 一年最低/最高价 5.76/9.48 市净率(倍) 1.53 流通 A 股市值(百万元) 9,401.40 总市值(百万元) 9,401.40 基础数据 每股净资产(元,LF) 5.00 资产负债率(%,LF) 69.57 总股本(百万股) 1,230.55 流通 A 股(百万股) 1,230.55 相关研究 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 5,019 3,483 8,445 10,910 同比 16% -31% 142% 29% 归属母公司净利润（百万元） 542 583 1,301 1,656 同比 -12% 8% 123% 27% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.44 0.47 1.06 1.35 P/E（现价&最新股本摊薄） 17.36 16.14 7.23 5.68 [Table_Tag] 关键词：#产能扩张 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 大西南地区煤炭供需缺口日益扩大，疆煤外运刻不容缓。“三西”地区无大规模新增新建产能，中东部产能加速退出，保供压力挤压大西南地区煤炭输入量，致使大西南地区缺口加速扩大，亟需疆煤外运保障能源供应。云川渝甘宁 5 省煤炭缺口逐年扩大，缺口占总消费量比重从 2015 年的 25%增至 2022 年的 43%。2022 年云川渝甘宁 5 省煤炭缺口合计 1.84 亿吨，较 2015 年的 8977 万吨增长 104.69%。考虑到疆煤资源丰富，坑口成本较三西地区具备显著优势，疆煤外运重要性日渐凸显。政策大力推进新疆能源供应保障基地建设：预计“十四五”期间新疆新增煤炭产能合计 1.64 亿吨，产能增幅 60%以上；积极打造“一主两翼”铁路格局，有序推进资源专线建设，为新疆能源输出保驾护航。 ◼ 对标大秦朔黄铁路，“将淖红”铁路作为疆能输出大动脉的黄金路段，业绩弹性显著。红淖铁路全长 435.6 公里，初期设计年运能为 3950 万吨，远期可达 1.5 亿吨/年。将淖铁路建成后，原准东地区货物若从将淖-红淖线出疆将比从乌将-兰新线过红柳河出疆的货物运距减少 300 公里，缩短近 28%的运输距离。同时走将淖-红淖线可缩短 30%的运输时间，能够大幅提升物流效率。对标大秦朔黄铁路，“将淖红”铁路盈利能力提升空间可期。假设 23-25 年红淖铁路货运量为 930 万吨，2100 万吨和 2300 万吨，经测算 23 年公司铁路业务税后归母净利润规模为 3.05 亿元，24-25年业绩分别为 6.81 亿元和 7.46 亿元，大幅增厚公司业绩。此外，铁总积极推进煤炭运输“公转铁”应转尽转，要求晋陕蒙煤炭主产区中长距离煤炭铁路运输占比力争达到 90%，后续运量有望大幅提升。 ◼ 延伸布局能源基地，完善能源物流体系营运闭环。公司向下游延伸布局广元、柳沟、宁东和明水等四大综合能源物流基地，将在一定程度上作用于提高原有铁路运输业务周转率，同时也为整体业绩增添又一驱动力。根据公司公告，目前柳沟基地年煤炭运营量达 1200 万吨；广元、宁东基地正在筹备建设中，测算项目达产后近期每年将分别贡献毛利 1.87 和 2.14 亿元，远期将分别贡献毛利 3.13 和 2.61 亿元。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑到公司铁路物流板块未来 3 年运能大幅增长，基于相对估值模型，预计公司 2023-2025 年 EPS 为 0.47 元、1.06 元、1.35 元，当前（2024年 1 月 17 日）市值对应 PE 分别为 16X、7X、6X。大秦铁路的能源物流业务同公司的业务可比，顺丰控股的冷链物流业务同公司的业务可比，招商蛇口同公司的房地产业务可比，故选择这三家公司作为行业对标标的。2023 年-2025 年行业平均估值 PE 分别为 14X、11X、9X。此外，参考大秦铁路在 2006-2009 年铁路运量大幅上升且主营业务为铁路期间，估值分别为 25X、57X 和 16X。公司业绩弹性较强，首次覆盖给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：需求下滑致使周转量低于预期；将淖铁路项目建设进度低于预期；煤价大幅下跌。 -30%-26%-22%-18%-14%-10%-6%-2%2%6%10%2023/1/182023/5/192023/9/172024/1/16广汇物流沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 22 内容目录 1. 疆煤外运大通道，“西部大秦”崛起进行时 ...................................................................................... 4 2. “西部大秦”疆煤外运的“天时、地利、人和” ................................................................................... 6 2.1. 天时：能源供给不足衍生能源安全担忧，疆煤保供外运大势所趋..................................... 6 2.2. 地利：新疆毗邻甘肃和大西南地区，铁路通车使“疆煤外运”走进现实 ............................. 8 2.3. 人和：延伸布局能源物流基地，协调运力和完善市场布局并举....................................... 14 3. 对标 06-08 年大秦铁路，运量逐年攀升驱动盈利大幅增长 ......................................................... 16 3.1. 对标早期大秦、朔黄铁路，盈利提升空间可期................................................................... 16 3.2. 铁路运能稳步提升，业绩弹性显著....................................................................................... 17 4. 盈利预测与估值 ...........................................................................................................