当下同业存单及指数基金的配置机会：小品种的价值有望提升

[Table_Yemei0]资本市场研究•专题报告2023 年 12 月 25 日敬请参阅尾页之免责声明[Table_Title1]当下同业存单及指数基金的配置机会：小品种的价值有望上升 [Table_summary1]2023 年四季度以来，同业存单利率持续上行，我们认为到 12 月中旬，同业存单已接近阶段性高点，正是配置的好时机。同业存单利率下行，持有该资产的固收类产品均可受益。近年来，个人投资者也可以通过同业存单指数基金直接参与，基于流动性、安全性和收益的平衡，同业存单基金性价比较高。■ 同业存单利率将从高点回落，已具备配置价值。12 月中旬，1 年期同业存单（AAA）利率上行到达阶段性高点，高出政策利率（1 年期 MLF2.5%）约 15bp。一方面，考虑到从经济和货币政策关系上来说，当前不具备流动性收紧的条件，同业存单利率难以持续超过政策利率。另一方面，季节性因素是推动此轮同业存单利率上行的主要因素，未来 1 个季度逐步消退的概率很大。我们认为 1 年期同业存单（AAA）利率会有 20-50bp 的回落空间。■ 同业存单基金性价比上升，可以在流动性管理中提升收益。同业存单利率下行将为固收类产品带来收益，尤其是低风险类固收产品，例如货币基金、同业存单基金、短债基金。相比之下，同业存单基金持有同业存单比例最高，达到 8 成以上。通过对比投资收益、波动率和夏普比率，总结出三类相似产品的特点：1.投资收益同业存单指数高于货币基金指数，基本持平于短债指数；2.同业存单指数波动率偏高，不过夏普比率低于短债指数；3.同业存单指数中的信用风险高于货币基金，但低于短债基金。■ 基于 1 年期 AAA 同业存单利率有 20-40bp 下行空间的判断，文中回顾了历史上三段相似行情中，同业存单指数、货币基金指数和短债指数的表现，可以得到两个经验启示：一是同业存单基金指数绝对收益基本上可以达到 1%，年化可以在 3%左右。二是近年来，随着政策利率下调，货币利率和存款利率在下行，导致货币基金收益率不断下降；而同业存单利率存在明显的波动，只要在利率高位配置，对货币基金的超额收益会上升。■ 对于零售投资者而言，闲钱管理中，货基理应是首选，若想要提高闲钱管理收益，可以选择承受一些波动，选择在合适的时候提高持有同业存单基金的比例。对于机构投资者来说，同业存单基金可以基于流动性管理的需求进行投资。基于近期市场表现和未来预判，在年末持有同业存单基金一个季度，绝对收益基本上可以达到1%（同阶段货基绝对收益预计在 0.4%附近）。[Table_Author1]柏禹含资本市场研究员：0755-83132042：baiyuhan@cmbchina.com刘东亮资本市场研究所所长：0755-82956697：liudongliang@cmbchina.comi[Table_Yemei1] 资本市场研究•专题报告目 录一、配置正当时：同业存单利率将从高点回落...........................................................1二、年末投资同存指数基金性价比会上升...............................................................2（一）对比货币基金指数、同业存单指数和短债指数的历史表现.........................................2（二）遇上同业存单利率下行，同存指数基金的性价比进一步上升.......................................4（三）同业存单基金投资建议.......................................................................6图目录图 1：同业存单利率和 1 年期 MLF 利率的历史走势.....................................................1图 2：制造业 PMI 下行至 50 以下时，货币基调均保持宽松..............................................1图 3：同业存单 AAA 指数、货币基金指数、短债指数走势...............................................3图 4：同业存单指数、货币基金指数、短债指数历年收益统计...........................................3图 5：同业存单指数、货币基金、短债指数年化波动率对比.............................................3图 6：同业存单指数、货币基金、短债指数夏普比率对比...............................................3图 8：2018 年 12 月到 2019 年 4 月同业存单利率下行 ..................................................4图 9：2018 年 12 月到 2019 年 4 月同业存单 AAA 指数、货币基金、短债指数表现 ..........................4图 10：2021 年 3 月-6 月同业存单利率下行...........................................................5图 11：2021 年 3 月-6 月同业存单 AAA 指数、货币基金、短债指数表现...................................5图 12：2023 年 3 月-8 月同业存单利率下行...........................................................6图 13：2023 年 3 月-8 月同业存单 AAA 指数、货币基金、短债指数表现...................................6 1 / 6[Table_Yemei1] 资本市场研究•专题报告2023 年四季度以来，同业存单利率持续上行，我们认为到 12 月中下旬，同业存单已接近阶段性高点，正是配置的好时机。同业存单利率下行，持有该资产的固收类产品均可受益。近年来，个人投资者已可以通过同业存单指数基金直接参与到同业存单市场。下文对比了同业存单基金，和有相似特性的货币基金和短债指数的表现，我们认为基于流动性、安全性和收益的平衡，在同业存单利率有下行行情时，同业存单基金性价比较高。一、配置正当时：同业存单利率将从高点回落2023 年 8 月起，同业存单利率从低位向上爬升，11 月中旬起，1 年期同业存单（AAA）利率上行至政策利率 1 年期 MLF 上方，12 月中旬到达阶段性高点，高出当期 1 年期 MLF（2.5%）约 15bp。图 1：同业存单利率和 1 年期 MLF 利率的历史走势图 2：制造业 PMI 下行至 50 以下时，货币基调均保持宽松资料来源：Wind、招商银行研究院资料来源：Wind、招商