2024年通胀形势展望：通胀修复上行，关注需求复苏

宏 观 研 究 证 券 研 究 报 告 宏 观 经 济 专 题 报 告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 通胀修复上行 关注需求复苏 — 2024 年通胀形势展望 分析师： 杜征征 执业证书编号：S1380511090001 联系电话：010-88300843 邮箱：duzhengzheng@gkzq.com.cn CPI 与 PPI 剪刀差 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 南华工业品指数 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 相关报告 1．《循道而为 聚力前行—2024 年国内宏观经济展望》 2．《通胀整体偏弱 后续仍将修复—10 月物价数据点评》 2023 年 12 月 25 日 内容提要： 2023 年通胀整体弱于预期。一方面，CPI 受食品价格超预期回落以及终端需求温和复苏等因素影响趋于回落，全年或比 2022 年回落 1.8 个百分点。另一方面，PPI 受全球经济复苏减弱、海外主要央行加息、2022 年高基数等因素影响总体回落，虽然下半年有所回升但力度偏弱。物价指数总体低迷，或拖累全年名义 GDP 低于实际 GDP增速。 2024 年经济内生动力巩固增强，政策端加力提效，国内经济进一步修复，两年平均增速较 2023 年提升，实际增速（预计 5%左右）逐步接近 2023 年 6 月中国社科院预估的潜在增速（5.3%）。从通胀端看，低基数效应、复苏拉动助推国内通胀回升，虽然上半年外需或将继续回落，对大宗商品价格的影响趋弱，但二季度左右海外主要央行趋于降息将一定程度上拉动需求和价格。中性情况下，预计 2024 年 CPI 同比上涨 0.8%，PPI 同比上涨 0.1%，GDP 平减指数或较 2024 年提升 1 个百分点左右。若消费需求、地产投资等超预期复苏，两者中枢均有上移可能。 2024 年通胀温和修复，经济复苏基础仍需进一步夯实，叠加海外央行或二季度左右开启宽松，货币政策仍有一定放松空间。 风险提示：央行超预期调控，食品价格超预期，贸易摩擦升温，金融市场波动加大，经济下行压力增大，房地产价格超预期回落，国内外疫情超预期变化，中美关系全面恶化，国际经济形势急剧恶化，海外黑天鹅事件等风险。 ‐8‐6‐4‐2024‐15‐10‐505102005‐112007‐112009‐112011‐112013‐112015‐112017‐112019‐112021‐112023‐11%%CPI‐PPIPPI‐PPIRM(右轴)1,0001,4001,8002,2002,6003,0003,4003,8004,2004,60019‐04‐2219‐09‐2320‐02‐2420‐07‐2720‐12‐2821‐05‐3121‐11‐0122‐04‐0422‐09‐0523‐02‐0623‐07‐1023‐12‐11南华工业品指数 宏观经济专题报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 of 23 目录 一、2023 年通胀低于预期 ................................................................................................................ 3 1、食品类超预期回落、终端需求温和复苏等因素导致 CPI 趋于回落 ............................................. 3 2、高利率、高基数、经济复苏放缓等因素拖累大宗商品价格与 PPI ............................................... 6 二、2024 年通胀温和修复 ................................................................................................................ 7 1、CPI 温和上行，关注服务业复苏与消费信心回升 ........................................................................... 8 2、PPI 延续修复势头，关注需求尤其是地产复苏进展 ..................................................................... 13  图表目录 图 1：2023 年 CPI 低位运行 ............................................................................................................ 3 图 2：2023 年食品项表现较弱 ........................................................................................................ 3 图 3：多数食品价格环比变化弱于历史均值 ................................................................................. 4 图 4：2023 年猪肉与鲜菜对 CPI 同比拖累较多 ............................................................................ 4 图 5：今年多数非食品价格（两年平均）增速低于疫情前 ......................................................... 4 图 6：服务价格涨幅低于疫情前 ..................................................................................................... 4 图 7：居民服务类人均支出恢复尚需时日 ..................................................................................... 5 图 8：社消同比较快修复但两年平均增速有所走弱 ..................................................................... 5 图 9：核心 CPI 低位徘徊凸显终端需求不足 .........................................................................