斯菱股份(301550)汽车后市场稳扎稳打，新业务拓展可期

请务必阅读正文之后的重要声明部分[Table_Invest]评级：增持（首次）市场价格：45.30[Table_Authors]分析师：冯胜执业证书编号：S0740519050004Email：fengsheng@zts.com.cn分析师：何俊艺执业证书编号：S0740523020004Email：hejy02@zts.com.cn分析师：毛䶮玄执业证书编号：S0740523020003Email：maoyx@zts.com.cn联系人：蔡星荷Email：caixh@zts.com.cn[Table_Profit]基本状况总股本(百万股)110流通股本(百万股)26.1市价(元)45.3市值(百万元)4,983.0流通市值(百万元)1,181.5[Table_QuotePic]股价与行业-市场走势对比公司持有该股票比例[Table_Report]相关报告[Table_Finance1]公司盈利预测及估值指标202120222023E2024E2025E营业收入（百万元）714.7749.7777.5929.91,166.6增长率 yoy%36.0%4.9%3.7%19.6%25.4%净利润（百万元）90.7122.6146.2181.6233.4增长率 yoy%117.6%35.2%19.2%24.3%28.5%每股收益（元）0.821.111.331.652.12每股现金流量0.582.131.501.692.19净资产收益率23.3%23.7%22.9%22.9%23.4%P/E54.940.734.127.421.4P/B12.89.67.86.35.0备注：每股指标按照最新股本数全面摊薄[Table_Summary]报告摘要轮毂轴承单元后市场领先企业，盈利能力持续提升售后市场领域，汽车轮毂轴承单元销量排名前列。公司主营业务为汽车轴承的研发、制造和销售业务，其中轮毂轴承类业务占比超 80%。公司聚焦售后市场，业务范围覆盖全球，2022 年境外收入占比约 70%，并已成立斯菱泰国进行全球化布局，在全球市场也具有较高的知名度和较强市场竞争力。业绩稳健增长，盈利能力持续提升。成长性上，2013-2022 年，公司营收规模由 1.2亿元增长至 7.5 亿元，CAGR=23.0%，归母净利润由 0.02 亿元增长至 1.2 亿元，CAGR=59.5%；盈利能力上，2013-2022 年公司整体毛利率水平/净利率水平均稳定提升，毛利率由 16.4%提升至 26.2%，归母净利率由 1.6%提升至 16.3%。行业层面：汽车后市场空间广阔，成熟市场下游行业格局集中以汽车轮毂轴承单元为例，全球后市场规模超 500 亿元，预计 2026 年达 899.8 亿元，2022-2026 年 CAGR=10.8%。行业特征上，由于市场需求对应汽车保有量，较新车销量更为稳定，因此受经济周期影响较小，且增长较稳。2015-2019 年美国市场一直保持约 4%的年增长率（2020-21 年受疫情影响波动较大）。成熟市场下游行业格局相对集中，普遍采取全球化采购策略。在成熟的美国市场，终端服务商领域，四大连锁品牌占据约 50%的独立第三方市场份额，且经营稳健，营收持续增长。以 NAPA 为例，2005-2022 年公司营收由 98 亿美元提升至 221 亿美元，CARG=4.9%，目前在全美境内拥有超过 6000 家门店，采购体系遍布全球，拥有超百家供应商。公司层面：多重优势构筑行业护城河，新业务拓展可期产品+客户+全球化战略，三重优势助力汽车后市场稳扎稳打。①产品体系具备优势。目前公司总共 2 大类产品，型号多达 5,700 余种，在国内同类制造商中居于前列。其中汽车轮毂单元，公司已具备一/二/三代全产品体系，全球售后市场市占率不足 2%，未来有望通过高性价比产品持续提升市场份额；②下游客户稳定性强，公司以欧美为主战场，营收占比超 80%，细分客户结构中以连锁品牌为代表的独立厂商占比达 46.8%；③积极推进国际化布局。2019 年，斯菱泰国成立，公司出口美国的产品主要通[Table_Industry]汽车后市场稳扎稳打，新业务拓展可期斯菱股份（301550）/汽车证券研究报告/公司深度报告2023 年 12 月 27 日请务必阅读正文之后的重要声明部分- 2 -公司深度报告过斯菱泰国进行生产和销售，有助于缓释大国博弈带来的负面效应。紧跟汽车发展趋势，积极参与前装市场，并不断扩大在新能源汽车领域的应用。①前装市场上，公司已和福田汽车、奇瑞汽车、一汽大众和上汽大通等主机客户建立交流与合作；②新能源汽车轴承市场上，公司与比亚迪、北汽、华晨新日及长安汽车等共同研发了新能源汽车轮毂轴承系列产品，并对于已经上市的新能源汽车型号的售后产品进行了储备开发。盈利预测与投资建议我们预计公司 2023-2025 年净利润分别为 1.5/1.8/2.3 亿元，按照最新收盘价，对应 PE 分别为 34/27/21 倍。在汽车轴承售后市场领域，公司估值水平相较可比公司较高。对此我们主要考虑到公司未来业务拓展的潜力，因此适当给予公司估值一定的溢价空间，首次覆盖给予“增持”评级。风险提示：宏观政治经济环境变化风险；市场竞争风险；盈利预测假设不及预期的风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。请务必阅读正文之后的重要声明部分- 3 -公司深度报告内容目录1、轮毂轴承单元后市场领先企业，盈利能力持续提升..................................................................- 6 -1.1 基本概况：深耕汽车轴承业务，区位优势突出............................................................- 6 -1.2 产品体系：以汽车轮毂轴承单元为主，募投项目聚焦高端系列..................................- 7 -1.3 股权结构：实控人持股比例较高，员工股权激励充分................................................ - 9 -1.4 经营情况：业绩稳健增长，盈利能力持续改善......................................................... - 10 -2、行业层面：汽车后市场空间广阔，欧美地区市场结构稳定.....................................................- 13 -2.1 全球汽车轮毂轴承单元市场规模超 500 亿元.............................................................- 13 -2.2 成熟市场下游行业格局相对集中，且普遍采用全球采购策略................................... - 15 -3、公司层面：多重优势打造后市场行业护城河，新业务拓展可期.........................................