12月美联储议息会议传递的信号：降息提上议事日程，2024年点阵图下修

证券研究报告 | 宏观专题研究 | 中国宏观 http://www.stocke.com.cn 1/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观专题研究 报告日期：2023 年 12 月 14 日 降息提上议事日程，2024 年点阵图下修 ──12 月美联储议息会议传递的信号 核心观点 本次议息会议中最核心的信号是鲍威尔承认降息讨论提上日程，且相关言论呈现了“预防式降息”的倾向。这意味着美联储并未对近期市场抢跑交易的宽松预期进行纠偏和修正，可能在未来持续提振风险偏好。 本月点阵图对 2024 年末政策利率的预估相较 9 月下修约 50BP，这也在一定程度上验证了本轮 10 年美债利率的快速下行源于降息预期的持续增强。 我们认为本月联储的超预期转向或在一定程度上与政治压力相关，而大选年将近经济和股市繁荣有利于选情&以及宽财政下的融资负担均有可能是白宫施压的原因。展望未来，我们认为经济数据和政治影响均是货币政策和美债利率核心影响因素。 短期来看，联储站台“降息交易”后 10 年美债利率可能继续在 4%附近低位运行，未来利率的反弹需要经济数据韧性的驱动。 ❑ 联储承认降息讨论逐步提上日程，并未纠偏市场抢跑交易的宽松预期 利率区间方面，美联储本月按兵不动，联邦基金目标利率继续停留在 5.25%-5.5%区间，符合市场预期。缩表方面，美联储将按 950 亿美元/月的原定计划继续执行。对于未来的指引： 一是关于未来加息，虽然鲍威尔口头上并未完全排除未来加息的可能性，但会后记者问答中首次承认政策利率已经充分进入了限制性区间（well into restrictive territory），基本指向本轮加息周期确已结束，本轮加息的终点或将停留在 5.25%-5.5%。 二是关于降息时点，鲍威尔今年以来首次指出“降息的讨论可能在未来逐步提上日程”（will be a topic for us，looking ahead）。这意味着美联储并未对近期市场抢跑交易的宽松预期进行纠偏和修正。与此同时，鲍威尔提出联储正在关注利率长期维持高位的风险（on the risk it keeps rates too high for too long），且未来的降息不一定是源于弱化的基本面，而是政策正常化的表现（Rate cuts could be a sign of normalization, rather than a weakening economy），呈现了“预防式降息”的倾向。 我们认为本次议息会议中最核心的信号是鲍威尔承认降息讨论提上日程，联储并未纠偏宽松预期这一行为本身具有较强的信号，可能在未来持续提振风险偏好。受此影响，议息会议期间美债利率大幅回落，10 年美债利率回落至 4.0%附近、2年美债利率回落至 4.5%以下；美股和金价在会议期间整体大幅上行；美元指数回落至 103 以下。 ❑ 点阵图指向来年降息空间 75BP；2024 年末政策利率预期相较 9 月下修近 50BP 明年降息预期方面，12 月发布点阵图指向 2024 年末政策利率可能位于 4.5%-4.75%区间，对应来年 75BP 降息空间。9 月点阵图中 2024 年末政策利率仍位于 5.0%-5.25%区间，本月点阵图对 2024 年末政策利率的预估相较 9 月下修约 50BP，这也在一定程度上验证了本轮 10 年美债利率的快速下行源于降息预期的持续增强。 联储小幅上修失业率目标。本月联储将年内 GDP 预期大幅上修至 2.6%（前值2.1%）；2024 年增长预期小幅下修至 1.4%（前值 1.5%）。失业率预期 2023 年、2024 年分别对应 3.8%、4.1%，与前值基本持平；值得注意的是联储将中长期的中性失业率预测也抬升至 4.1%（前值 4.0%），意味着美联储的就业目标也出现了微幅修正。通胀 PCE 方面，联储预测 2023 年、2024 年分别对应 2.8%、2.4%，相较前值 3.3%与 2.5%均有不同程度下修。 ❑ 本月联储的超预期转向或在一定程度上与政治压力相关 我们认为本月联储的超预期转向或在一定程度上与政治压力相关。 分析师：李超 执业证书号：S1230520030002 lichao1@stocke.com.cn 分析师：林成炜 执业证书号：S1230522080006 linchengwei@stocke.com.cn 相关报告 1 《11 月金融数据：M1 增速继续下行》 2023.12.13 2 《以进促稳，先立后破 》 2023.12.13 3 《11 月通胀：工业稳增长有待需求侧政策匹配 》 2023.12.09 宏观专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 一是相较 9 月，美联储对 2024 年经济和通胀形势的判断实质并未出现明显变化（GDP 增速预测由 1.5%下修至 1.4%，PCE 预测由 2.5%下修至 2.4%），但对于降息的立场已出现了较为显著的改变（由“未考虑降息”变为“降息讨论已提上日程”）。 二是鲍威尔 12 月 1 日发表的讲话中仍认为现在判断政策何时转向“为时过早”（It would be premature ……to speculate on when policy might ease），但两周后的议息会议态度出现明显转向。期间美国总统拜登和内阁核心成员耶伦都曾先后发表对于货币政策的态度：拜登于 12 月 8 日的讲话中指出“良好的就业数据不应驱动联储进一步加息紧缩”；耶伦于 12 月 13 日讲话中指出“伴随压力的缓解，政策利率的回落是水到渠成的”，我们认为白宫“喊话”所施加的潜在压力可能是本月联储超预期转向的重要驱动因素，而大选年将近经济和股市繁荣有利于选情、以及宽财政下的融资负担均有可能是白宫施压的原因。 ❑ 经济数据和政治影响均是货币政策和美债利率的核心影响因素 展望未来，我们认为经济数据和政治影响均是货币政策和美债利率核心影响因素。 政治影响方面，考虑到白宫“喊话”向货币政策施加潜在压力本身较为罕见，未来需密切跟踪白宫核心成员对货币政策的立场与表态。 经济数据方面，当前市场定价 2024 年全年降息幅度可能接近 150BP（点阵图给予的 2024 年降息空间仅 75BP），如果 2024 年美国继续保持财政扩张，经济持续具备韧性，则 2024 年的降息预期可能逐步向点阵图的理性预期回归，10 年美债利率可能反弹；如果美国财政退坡，经济持续下行甚至出现衰退迹象，市场可能加大宽松交易幅度并驱动 10 年美债利率下行。 短期来看，联储站台“降息交易”后 10 年美债利率可能继续在 4%附近低位运行，未来利率的反弹需要经济数据韧性的驱动。 ❑ 风险提示 美国通胀超预期恶化；美联储流动性风险超预期恶化 宏观专题研究 http://www.stocke.com.cn 3/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 重要图表 图1： 2023 年 12 月美联储点阵图 图2： 2023 年 9 月美联储点阵图 资料来源：美联储，浙商证券研究所 资料