公司深度报告：基于路产多元布局大交通，建设收尾业绩将迎稳增长

基于路产多元布局大交通，建设收尾业绩将迎稳增长 [Table_CoverStock] —山东高速(600350)公司深度报告 [Table_ReportDate] 2023 年 12 月 14 日 [Table_CoverAuthor] 左前明 能源行业首席分析师 执业编号 S1500518070001 联系电话 010-83326712 邮箱 zuoqianming@cindasc.com [Table_CoverReportList] 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司深度报告 [Table_StockAndRank] 山东高速(600350) 投资评级 买入 上次评级 [Table_Chart] 资料来源：聚源，信达证券研发中心 [Table_BaseData] 公司主要数据 收盘价（元） 7.11 52 周内股价波动区间(元) 7.88-5.55 最近一月涨跌幅(％) 10.06 总股本(亿股) 48.40 流通 A 股比例(％) 100.00 总市值(亿元) 344.15 资料来源：聚源，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 基于路产多元布局大交通，建设收尾业绩将迎稳增长 [Table_ReportDate] 2023 年 12 月 14 日 本期内容提要: [Table_Summa 聚焦山东路桥资产，基于主业布局大交通业务 山东高速是全国高速公路龙头，通过“自有+托管”两种模式布局省内外优质路产，并以高速公路产业链为基进行金融、环保等领域的股权投资。 1）路桥主业稳健经营，截至 23H1 运管总里程 2932 公里，其中自有路桥资产里程 1555 公里，受托管理里程 1377 公里； 2）投资收益贡献增量，23Q1-Q3 投资收益 9.7 亿元，占利润总额比例为23.1%，目前是公司利润重要构成； 公司 2017-2022 年营收复合增速达 20.2%，整体营收业绩增势向好，2022年受全国疫情多点散发及四季度货车通行费减免影响，收入利润下滑，但23 年前三季度受益于车流恢复，实现营收 154.07 亿元（同比+27.4%，同比 19 年同期+182.9%）、归母净利润 25.84 亿元（同比+13.4%，同比19 年同期 +21.8%）。 路桥主业做强做优，稳健成长 1）行业回暖助力增长：高速公路客货流量向好，催化公司高速公路主业回暖。23Q1-Q3 实现通行费收入 81.77 亿元，同比增长 9.1%；长期省交通网规划指引方向，《山东省综合立体交通网规划纲要（2023—2035 年）》中提出 2035 年全省高速公路里程数将达到 15000 公里，六车道及以上占比提升到 50%以上，未来公司或有区域里程扩容+改扩建两大受益点； 2）自有路产稳健经营，并购新路贡献增量：老路产方面，公司核心资产济青高速+京台高速相关路段合计贡献通行量及通行费收入比重分别为38.4%、51%。新路产方面，2018-2019 年新收购的武荆高速、济晋高速，泸渝高速及 2021 年收购的齐鲁高速旗下的济菏高速、德上高速、莘南高速已成为公司第二批次重点资产，为公司创造重要增量。 改扩建积极推进，或量价齐升赋能成长 量层面，参考济青高速改扩建成效，通车后第一年通行量同比大增 50%左右，且车道数量提升+收费期限延长 25 年，收入端或长期受益；价层面，山东省高速公路费率政策调整，对 2018 年以后改扩建高速公路，如 1 类客车收费标准提升 25%，价格带有望整体上浮。因此，改扩建完工或带来利润中枢阶梯式上移。 基于交通主业稳健投资，资本运营风险收窄 1）横向并购纵向延伸，集团助力多元投资：公司在股权投资方面持续开拓，一方面横向并购高速公路主业项目，凭借自身充足现金流和集团优质资源注入，积极扩大高速公路主业资产规模，另一方面纵向延伸大交通、环保等协同产业链投资； 2）地产板块成功剥离，金融投资风险收窄：公司在价值投资方面，发挥现金流优势，积极获取“短平快”及风险可控的投资收益，一方面成功剥离地产板块，贡献可观收益，另一方面参与金融投资，风险逐步收窄。 盈利预测与投资评级 -20%0%20%40%22/1223/0423/08山东高速沪深300 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别 33.25 亿元、37.31 亿元、40.74 亿元，对应 PE 分别 10 倍、9 倍、8 倍。我们通过分部估值测算公司目标市值约为 391 亿元。公司作为全国高速公路龙头，省内外优质路产贡献稳定现金流，核心路产改扩建接近尾声催化利润中枢阶梯式攀升，叠加稳健投资收益和分红，我们看好公司长远发展和优质股东回报，首次覆盖给予“买入”评级。 风险因素：改扩建进程不及预期；政策推进不及预期；投资风险超预期。 [Table_Profit] 重要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 16,204 18,486 20,142 21,570 23,279 增长率 YoY % 24.6% 14.1% 9.0% 7.1% 7.9% 归属母公司净利润(百万元) 3,052 2,855 3,325 3,731 4,074 增长率 YoY% 33.8% -6.5% 16.4% 12.2% 9.2% 毛利率% 43.3% 34.7% 36.2% 36.5% 35.9% 净资产收益率ROE% 8.2% 7.2% 7.8% 8.5% 9.0% EPS(摊薄)(元) 0.63 0.59 0.69 0.77 0.84 市盈率 P/E(倍) 11.28 12.05 10.35 9.23 8.45 市净率 P/B(倍) 0.93 0.87 0.81 0.78 0.76 [Table_ReportClosing] 资料来源：万得，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2023 年 12 月 13 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 目 录 投资聚焦 ......................................................................................................................................... 6 一、聚焦山东路桥资产，基于主业积极布局大交通 .................................................................. 6 1.1 山东省高速公路龙头，收费路桥主业蓬勃发展