荧光硬镜头部引领者，光学技术外延拓品增量

http://www.huajinsc.cn/1 / 29请务必阅读正文之后的免责条款部分2023 年 11 月 18 日公司研究●证券研究报告海泰新光（688677.SH）深度分析荧光硬镜头部引领者，光学技术外延拓品增量投资要点 全球内窥镜龙头核心供应商，内生整机业务打开成长空间。公司 2008 年成为史赛克核心零部件供应商，主要提供内窥镜零部件镜体、光源和摄像适配器等，内窥镜技术壁垒较高，公司凭借深厚光学技术和图像技术优势与其深度绑定。史赛克系全球荧光内窥镜龙头之一，未来随着荧光内窥镜技术发展，公司有望受益于史塞克产品迭代和新品上市，推动营收持续增长。随着史赛克 1788 系统上市推广，公司合作新产品订单有望逐步落地。公司深耕光学领域多年，底层技术积累深厚，代工生产业务中持续优化工艺，从零部件代工切入数倍规模的整机市场，打开市场空间。公司自主品牌核心零部件已逐步获批，通过山东省内直销、省外经销渠道推动公司整机产品商业化，且与国药新光合作推广，有望凭借国药渠道优势加快推动整机产品放量。 内窥镜市场增长潜力大，荧光取代白光趋势明显。全球内窥镜市场规模逐年增长，据弗若斯特沙利文统计，2019 年全球内窥镜市场销售规模 202 亿美元，2019-2024年 CAGR 为 6%。荧光硬镜凭借其独特的显影能力，既能满足真实成像需求，也可以满足示踪、探测等病灶识别能力的视野需求，取代白光硬镜趋势明显。2019 年全球荧光硬镜市场规模为 13.1 亿美元，预计 2024 年将增至 39 亿美元，2019-2024 年CAGR 为 24.3%。国内荧光内窥镜市场起步较晚，2019 年市场规模仅为 1.1 亿元，预计将以 100% 增速增至 2024 年 35.2 亿元，未来随着荧光硬镜技术迭代更新和临床应用持续拓展，国产荧光内窥镜市场将持续高增。全球市场格局来看，史赛克 2019年销售占比高达 78.4%，一骑绝尘。国内市场方面，2019 年仅有欧普曼迪和 Novadaq两家，呈现寡头垄断格局。近几年，国产厂家纷纷发力荧光硬镜领域，国产产品陆续获批，荧光硬镜行业迎来快速增长期。 光学产品应用广阔，外延终端市场拓品增量。公司以光学技术为切入点，外延医用光学、工业及激光光学和生物识别三大领域，为公司增加新的营收增长点。公司光学产品 2017-2022 年营收 CAGR 为 22%，业绩稳步增长，其中，医用光学产品贡献绝大部分营收。公司凭借底层技术优势，外延下游终端应用领域，未来将持续开发工业激光、口扫以及显微镜系列产品，持续拓品增量扩大光学产品业务，开拓下游应用场景，为公司业绩贡献增量。 投资建议：预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 1.71/2.46/3.15 亿元，增速分别为-6%/43%/28%，对应 PE 分别为 42/29/23 倍。随着史赛克持续加大新产品上市推广，公司合作新订单有望逐步落地，同时自主品牌整机加速推广，公司业绩有望恢复增长。我们参考可比公司估值，上调投资评级，给予“买入-A”评级。 风险提示：对史赛克粘性较高风险、整机推广不及预期风险、汇率波动风险、行业风险。医药 | 医疗器械Ⅲ投资评级买入-A(上调)股价(2023-11-17)58.50 元交易数据总市值（百万元）7,115.79流通市值（百万元）4,399.16总股本（百万股）121.64流通股本（百万股）75.2012 个月价格区间121.28/47.11一年股价表现资料来源：聚源升幅%1M3M12M相对收益10.3927.98-26.78绝对收益8.4321.12-33.34分析师赵宁达SAC 执业证书编号：S0910523060001zhaoningda@huajinsc.cn相关报告海泰新光：Q3 业绩承压，核心产品订单落地在即-海泰新光（688677.SH）2023.10.24海泰新光：业绩低于预期，订单波动不改长期 增 长 潜 力 - 海 泰 新 光 （ 688677.SH ）2023.8.29深度分析/医疗器械Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/2 / 29请务必阅读正文之后的免责条款部分财务数据与估值会计年度2021A2022A2023E2024E2025E营业收入(百万元)310477514682887YoY(%)12.554.07.732.730.1净利润(百万元)118183171246315YoY(%)22.255.1-6.143.328.3毛利率(%)63.564.363.263.663.6EPS(摊薄/元)0.971.501.412.022.59ROE(%)10.714.912.916.117.7P/E(倍)60.439.041.529.022.6P/B(倍)6.55.85.44.74.0净利率(%)38.038.333.436.035.5数据来源：聚源、华金证券研究所深度分析/医疗器械Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/3 / 29请务必阅读正文之后的免责条款部分内容目录一、海泰新光：深耕医用光学，聚焦硬镜制造................................................................................................... 5（一）光学业务起家，底层技术积累深厚....................................................................................................5（二）股权结构激发创新活力......................................................................................................................5二、内窥镜市场持续扩容，进口替代空间巨大................................................................................................... 8（一） 全球内窥镜市场规模持续增加，国内内窥镜市场潜力巨大..............................................................8（二） 硬镜应用场景广阔，荧光硬镜增长可期...........................................................................................81.外科手术微创化带动内窥镜市场快速发展.........................................................................................82.硬镜技术门槛高筑，投入研发周期长...............................................................................