游戏行业事件点评：网易：主营业务毛利率提升，净利润同比大增

传媒 | 证券研究报告 — 行业点评 2023 年 11 月 18 日 强于大市 相关研究报告 《友谊时光》20231117 《爱奇艺》20231020 《游戏行业事件点评》20230825 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 传媒 证券分析师：卢翌 (8621)20328754 yi1.lu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300522010001 游戏行业事件点评 网易: 主营业务毛利率提升，净利润同比大增 我们认为，目前游戏行业整体保持较高景气度，同时小程序游戏、交互游戏等产业创新持续涌现，预期未来将持续受益于 AI、XR 等新技术发展。网易23Q3 营业收入 272.7 亿元，同比+11.64%，环比+13.57%；GAAP 净利润 78.4亿元，同比+16.98%，环比-4.92%；non-GAAP净利润 86.5 亿元，同比+15.74%，环比-4.13%。网易多款自研游戏表现亮眼，有望逐步确认业绩增量，各主要业务毛利率均有提升，保持稳健增长态势。建议持续关注。 支撑评级的要点 ◼ 游戏收入持续增长，自研游戏表现亮眼。23Q3 游戏及相关增值服务 217.8亿元，同比+16.48%；在线游戏占比 93.7%，手游占比 77.6%，手游收入约 158 亿元，同比+32.9%。新上线游戏《逆水寒》手游以及《巅峰极速》等驱动收入强劲增长。由于 23Q3 来自于自主研发游戏的收入贡献增加，导致游戏及相关增值服务毛利率 69.0%，同比+4.0ppts。6 月以来，公司自研产品密集上线，根据七麦数据，重磅游戏《逆水寒》手游于 6 月 30 日公测，上线以来基本保持畅销榜前五，并多次登顶畅销榜；《巅峰极速》于 6 月 20 日公测，最高来到畅销榜第三；《全明星街球派对》于 8 月 23日上线，上线次日即进入畅销榜前十，最高登顶畅销榜。公司自研热门产品频出，预计将随递延收入确认逐步体现在业绩中。 ◼ 有道各大业务毛利率同比提升，效果广告收入同比翻番。23Q3 有道收入15.4 亿元，同比+9.72%，创上市以来新高，毛利率 55.90%，同比+1.7ppts，有道的学习服务与在线营销服务收入贡献增加。23Q3 学习服务收入 9.5亿元，同比+7.01%，毛利率 67.8%，同比+3.3ppts，主要得益于数字内容服务销售表现出色，收入与毛利均同比增长。23Q3 智能硬件收入 2.5 亿元，同比-29.34%，主要由公司不断优化低回报市场营销渠道导致，23Q3毛利率 42.6%，同比+2.2 ppts，主要得益于高毛利的新款词典笔的推出；23Q3 线上广告收入 3.4 亿元，同比+113.48%，毛利率 31.9%，同比+4.8ppts，主要因为效果广告收入贡献提升。 ◼ 云音乐毛利率提升，创新及其他业务保持稳健。23Q3 云音乐收入 19.7 亿元，同比-16.30%，毛利率 27.20%，同比+13.0 ppts，主要得益于会员订阅收入的增加和成本管控的持续改善；23Q3 创新及其他业务收入 19.8 亿元，同比+0.55%，毛利率 27.3%，同比+1.8 ppts，主要得益于严选电商的净收入与毛利率提升。 ◼ 主营业务毛利率全线提升，汇兑及投资收益下滑幅度较大。23Q3 网易整体毛利率 62.22%，同比+5.95 ppts，环比+2.35 ppts，其各大主营业务毛利率同比均有一定提升；23Q3 公司销售/管理/研发费用率分别为 13.08% /5.48% / 15.94%，同比-2.35 /+0.30 /-0.31 ppts，基本保持稳定。此外，23Q3网易汇兑收益、投资收益同比均有较大幅度下滑，整体其他收入为 15 亿，同比-55.5%。 投资建议 ◼ 我们认为，目前游戏行业整体保持较高景气度，同时小程序游戏、交互游戏等产业创新持续涌现，预期未来将持续受益于 AI、XR 等新技术发展。网易游戏持续证明其顶尖的研发与运营能力，新游《逆水寒》表现强劲，长青游戏《梦幻西游》系列运营稳定，热门游戏《蛋仔派对》、《永劫无间》端游等保持较高热度，后续《燕云十六声》《射雕》《代号：无限大》等多款自研储备有望继续贡献业绩增长。有道各大业务以及云音乐毛利率提升，创新业务稳健。建议持续关注。 评级面临的主要风险 ◼ 游戏监管超预期；宏观经济下滑；新游表现不及预期。 2023 年 11 月 18 日 游戏行业事件点评 2 根据七麦数据，网易经典游戏《梦幻西游》《大话西游》等畅销榜排名基本稳定，长线运营情况良好；休闲竞技手游《蛋仔派对》基本保持国内 iOS 畅销榜前 20。公司于 6 月起上线游戏较多，其中重磅游戏《逆水寒》手游于 6 月 30 日公测，上线以来基本保持畅销榜前五，并多次登顶畅销榜；《巅峰极速》于 6 月 20 日公测，最高来到畅销榜第三；《全明星街球派对》于 8 月 23 日上线，上线次日即进入畅销榜前十，最高登顶畅销榜。产品储备中，多款游戏已进入测试阶段，研发状况稳定。 图表 1. 公司部分游戏产品 pipeline 游戏名称 游戏类型 自研/代理 版号 产品状态 发行区域 代号: 无限大 都市开放世界 RPG 自研 无 8.24 公布 PV 射雕 RPG 自研 有 24Q2 前上线 国内 九畿：岐风之旅 RPG 自研（合作） 有 即将上线 国内 零号任务 RPG 自研 有 24Q2 前上线 国内/海外 龙之灵域 MMORPG 自研 有 全平台预约开启 国内 燕云十六声 武侠 RPG 自研 有 24Q2 前上线 国内 七日世界 求生动作 自研 有 5.22 获得版号 国内 代号 56 冒险射击 自研 无 7.27 删档内测 国内 永劫无间手游 多人动作竞技 自研 无 5.20 发布游戏实机视频 海外 突袭：暗影传说 RPG 代理 有 5 月 20 日官网预约开启 国内 幻想生活 休闲 RPG 代理 有 -- 国内 资料来源：网易业绩报告，国家新闻出版署，中银证券整理 2023 年 11 月 18 日 游戏行业事件点评 3 披露声明 本报告准确表述了证券分析师的个人观点。该证券分析师声明，本人未在公司内、外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务，没有担任本报告评论的上市公司的董事、监事或高级管理人员；也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益；本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益。 中银国际证券股份有限公司同时声明，将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况。如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的，请慎重使用所获得的研究报告，以防止被误导，中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任。 评级体系说明 以报告发布日后公司股价/行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准： 公司投资评级： 买 入：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 20%以上； 增 持：预计该