医药生物行业原料药Q3业绩综述和投资策略：寻找拐点和弹性

2023年11月12日寻找拐点和弹性——原料药Q3业绩综述和投资策略行业评级：看好分析师孙建郭双喜研究助理盖文化邮箱sunjian@stocke.com.cnguoshuangxi@stocke.com.cn邮箱gaiwenhua@stocke.come.cn电话1364189410319801116960电话15380994183证书编号S1230520080006S1230521110002证券研究报告添加标题95%投资要点21、复盘：减重药相关股价表现佳，季度盈利能力历史低位，期待向上 股价：减重相关表现佳。2022年12月30日-2023年11月10日，主要原料药公司整体上涨2.66%；其中减重药相关标的诺泰生物、圣诺生物、博瑞医药等公司涨幅较佳。 成长能力：稳健增长，看好边际改善。2023Q1-Q3收入同比增速有所放缓，部分公司原料药产品面临去库存周期以及竞争加剧等价格短期承压、产品结构变化等，拖累收入增速平均数，但依旧保持增长态势。 盈利能力：Q3环比有所回升，季度历史低位，期待向上。2023Q3单季度平均毛利率38.5%（同比+2.99pct，环比+2.26pct），Q3单季度平均净利率11.6%（同比-0.58pct，环比+1.6pct）。从板块平均毛利率和净利率水平绝对值看，2023Q3毛利率、净利率已经回归到2017Q1以来相对中低位水平，我们期待后续原材料成本、汇率稳定、制剂/CDMO弹性逐步兑现背景下盈利能力进入上升趋势。 营运质量：周转率有所下降，期待改善。2023Q1-Q3整体固定资产周转率及存货周转率有所下滑。随着部分公司订单持续交付，产能利用率逐渐提升，我们预计固定资产周转率仍有望提升。从存货角度看，大多数原料药公司2023Q1-Q3存货同比仍有所增长，我们认为体现了公司对未来订单持续交付信心。 资本开支：强度下降，看好产能释放期弹性。2023Q1-Q3资本开支绝对值YOY-18.89%，这也是2018年以来首次前三季度资本开支同比下降。从半年度在建工程占比看，2023H1普洛药业、博瑞医药、海翔药业、天宇股份等陆续进入产能释放期，我们看好产能利用率提升趋势下，收入和利润弹性贡献以及盈利能力提升可能性。添加标题95%投资要点32、投资策略：寻找拐点和弹性 产业链延伸弹性：普洛药业（原料药向CDMO和制剂）、健友股份（肝素前向一体化）、博瑞医药（高壁垒原料药向复杂制剂吸入制剂、铁剂等延伸）、奥翔药业（CDMO和前向一体化拓展）、国邦医药（新产品梯队丰富，头孢、沙班产品产业链延伸）、天宇股份（原料药-制剂向CDMO拓展，法规市场占比提升，盈利能力改善） 、海翔药业（CDMO+前向一体化）； 国际化弹性：健友股份（肝素和非肝素制剂海外注册和商业化快速推进），普洛药业； 减重药布局：博瑞医药（GLP-1/GIP创新药降糖II期临床，减重适应症获批临床II期）、奥锐特（地屈孕酮前向一体化，多肽和寡核苷酸产业链延伸，司美格鲁肽原料药车间建设中）、诺泰生物（司美格鲁肽和利拉鲁肽FDA的DMF已提交）、普利制药（SNAC，司美格鲁肽原料药布局）、海翔药业（多肽CDMO，2023H1有多肽类项目合作5项，其中2项完成商业化批次生产）。风险提示4 生产安全事故及质量风险； 核心制剂品种流标或销售额不及预期风险； 汇率波动风险； 订单交付波动性风险； 临床或药品申报进度不及预期风险股价与财务复盘01Partone5股价：减重相关表现更好6资料来源：Wind（截至2023年11月10日），浙商证券研究所 2022年12月30日-2023年11月10日，主要原料药公司整体上涨2.66%；其中，诺泰生物（84.52%）>圣诺生物（+83.79%）>博瑞医药（+47.79%）>仙琚制药（+5.58%） >海翔药业（+3.62%） >奥锐特（+3.18%）>海普瑞（-2.03%） >共同药业（-8.48%） >奥翔药业（-10.06%）>天宇股份（-10.93%） >富祥药业（-16.67%）>司太立（-16.81%） >普洛药业（-20.15 %） >同和药业（-21.98%） >美诺华（-22.07%） >国邦医药（-24.38%）>健友股份（-29.64%）。 分析来看，股价表现主要还是受到减重药相关原料药/中间体/创新药驱动，比如诺泰生物（司美格鲁肽和利拉鲁肽原料药）、圣诺生物（利拉鲁肽原料药）、奥锐特（司美格鲁肽原料药）等均已提交美国DMF备案（参考《减重热度持续，创新催化升级-医药生物周跟踪20231014》），博瑞医药GLP-1/GIP双靶点创新药催化。图： 2022年12月30日-2023年11月10日主要原料药企业股价表现1.1图： 2014年至2023年11月10日化学原料药板块估值变化：2023年表现低于历史中位财务：2023Q1-Q3财务数据平均数概览7资料来源：Wind，浙商证券研究所，样本选取已上市16家原料药及制剂出口公司，平均数剔除最大值最小值 ①成长能力：部分公司原料药产品面临去库存周期以及竞争加剧等产品价格短期承压、产品结构变化等，拖累收入增速平均数。2023Q1-Q3收入同比增速有所放缓，但依旧保持增长态势。 ②盈利能力：2023Q3毛利率同比略有回升（产品结构，库存成本等因素），但叠加费用端增长影响（研发费用率及财务费用率同比拖累），净利率同比有所下滑。 ③扩产进程放缓：2023Q1-Q3固定资产周转率略有下降，H1数据看资本开支强度（资本开支/固定资产）有所下滑。1.2表：主要原料药公司财务数据平均数2018Q1-Q32019Q1-Q32020Q1-Q32021Q1-Q32022Q1-Q32023Q1-Q3收入YOY22.6%32.0%18.2%14.1%15.9%5.2%归母净利润YOY37.6%52.7%32.8%1.4%2.7%-0.9%毛利率41.7%46.8%46.1%41.4%36.7%37.2%期间费用率24.1%23.1%22.2%22.4%20.0%21.9%其中：销售费用率3.8%4.2%3.3%3.1%3.8%3.9%其中：研发费用率6.6%6.5%6.1%6.6%6.9%7.5%其中：财务费用率0.3%0.2%1.4%0.5%-1.8%0.0%净利率14.8%19.6%20.0%16.1%14.0%11.4%经营活动产生的现金流净额/收入11.2%16.1%19.8%13.1%10.1%8.8%固定资产周转率1.69 1.79 1.81 1.73 1.79 1.47 资本开支/固定资产(H1数据)17.3%17.8%12.1%27.2%29.7%14.6%8资料来源：Wind，各公司公告，浙商证券研究所 2023Q1-Q3平均收入YOY5.2%，稳健增长，但分化较大。诺泰生物（85.6% ，主要由多肽原料药&制剂高增长带动）、奥锐特（20%，原料药回升，地屈孕酮片放量）、博瑞医药（18.5%，抗病毒类原料药产品和制剂收入高增长，权益分成&技术收入贡献弹）、司太立（18.4%，海外原料药量价回升，制剂放量）、东亚药业（17.6%，头孢克洛量价齐升）、奥翔药业（16.2% ，主要由CDMO