非银行金融行业跟踪：再融资监管明确，低估值券商有望受益

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXINGSECURITIE行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 非银行金融行业跟踪：再融资监管明确，低估值券商有望受益 2023 年 11 月 13 日 看好/维持 非银行金融 行业报告 证券：本周市场日均成交额环比大增约 1100 亿至 0.98 万亿；两融余额（11.09）升至 1.65 万亿。我们看到，中央金融工作会议召开以来，政策推出更为密集，力度显著增大。周中上交所就优化再融资监管安排答记者问时，明确指出五点要求：1.严格限制破发、破净上市公司再融资；2.连续亏损（近两个会计年度）企业两次融资间隔不得低于 18 个月；3.存在财务性投资比例较高的上市公司须相应调减再融资金额；4.前次募集资金基本使用完毕后方可开启新一轮再融资；5.再融资募资投向应与现有主业密切相关，产生明显协同。但也指出了几个例外情况：1.符合国家重大战略方向的再融资不适用本次监管安排；2.小额再融资（不超过 3 亿元且不超过净资产的 20%）不适用于破发、破净、亏损要求；3.董事会确定全部发行对象的再融资不适用于破发、破净、亏损要求。同时，针对并购重组配套融资，资金用于提质增效、做优做强的，监管要求因募资用途不同而有所差异；用于补充流动资金、偿还债务的，适用破发、破净要求。此外，政策实施明确“新老划断”，前期已受理、目前处于审核阶段的项目不适用于本次监管安排。我们认为，此次监管明确再融资监管要求，在“从严”导向基础之上，对上市公司募资投向、过往募资使用等方面进行规范，降低逆向选择和道德风险，同时将弱化再融资对存量流动性的“虹吸效应”。但也对部分重点行业，小额资金需求及明确发行对象的再融资案例实施差异化处理，对部分低估值行业上市公司的融资要求给予适当照顾，盈利能力尚可但估值长期处于低位的证券行业有望受益。 保险：近期国内经济持续复苏和资本市场的多重政策利好落地有望改善险企投资端表现，助力险企业绩持续修复。同时，险企在分红方面的积极举措有望提振市场信心，高股息有望成为其提升市场认可度的重要抓手。但考虑到偏向储蓄型产品的负债端结构令 NBVM 持续保持在较低水平，保险股的估值天花板短期难以抬升。此外，自 2021 年起涉及险企经营行为规范的监管政策频出，2022-2023年政策推出频率进一步上升，而近期对银保渠道佣金的监管及对短期健康险的监管趋严对行业经营产生一定冲击，可以预期监管政策仍是当前险企经营重要的影响因素，需 要持续重点关注。 板块表现：11 月 6 日至 11 月 10 日 5 个交易日间非银板块整体上涨 0.19%，按申万一级行业分类标准，排名全部行业 20/31；其中证券板块上涨 3.10%，跑赢沪深 300 指数（0.07%）；保险板块下跌 6.46%，跑输沪深 300 指数。个股方面，券商涨幅前五分别为方正证券（24.94%）、国联证券（15.59%）、信达证券（12.36%）、太平洋（10.38%）、锦龙股份（9.81%），保险公司涨跌幅分别为天茂集团（0.00%）、新华保险（-1.60%）、中国人保（-2.82%）、中国人寿（-5.62%）、中国平安（-6.39%）、中国太保（-10.39%）。 风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。 未来 3-6 个月行业大事: 无 行业基本资料 占比% 股票家数 84 1.81% 行业市值(亿元) 58412.25 6.75% 流通市值(亿元) 44513.8 6.51% 行业平均市盈率 18.11 / 行业指数走势图 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：刘嘉玮 010-66554043 liujw_y js@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480519050001 分析师：高鑫 010-66554130 gaoxin@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480521070005 -8.4%11.6%31.6%11/141/143/145/147/149/14非银行金融 沪深300 P2 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：再融资监管明确，低估值券商有望受益 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 1. 行业观点 证券： 本周市场日均成交额环比大增约 1100 亿至 0.98 万亿；两融余额（11.09）升至 1.65 万亿。我们看到，中央金融工作会议召开以来，政策推出更为密集，力度显著增大。周中上交所就优化再融资监管安排答记者问时，明确指出五点要求：1.严格限制破发、破净上市公司再融资；2.连续亏损（近两个会计年度）企业两次融资间隔不得低于 18 个月；3.存在财务性投资比例较高的上市公司须相应调减再融资金额；4.前次募集资金基本使用完毕后方可开启新一轮再融资；5.再融资募资投向应与现有主业密切相关，产生明显协同。但也指出了几个例外情况：1.符合国家重大战略方向的再融资不适用本次监管安排；2.小额再融资（不超过 3 亿元且不超过净资产的 20%）不适用于破发、破净、亏损要求；3.董事会确定全部发行对象的再融资不适用于破发、破净、亏损要求。同时，针对并购重组配套融资，资金用于提质增效、做优做强的，监管要求因募资用途不同而有所差异；用于补充流动资金、偿还债务的，适用破发、破净要求。此外，政策实施明确“新老划断”，前期已受理、目前处于审核阶段的项目不适用于本次监管安排。我们认为，此次监管明确再融资监管要求，在“从严”导向基础之上，对上市公司募资投向、过往募资使用等方面进行规范，降低逆向选择和道德风险，同时将弱化再融资对存量流动性的“虹吸效应”。但也对部分重点行业，小额资金需求及明确发行对象的再融资案例实施差异化处理，对部分低估值行业上市公司的融资要求给予适当照顾，盈利能力尚可但估值长期处于低位的证券行业有望受益。 同时，证监会就《首次公开发行股票并上市辅导监管规定（修订草案征求意见稿）》、《首发企业现场检查规定（修订草案征求意见稿）》公开征求意见，加强对中介机构发行及上市辅导行为的监管，降低前期大量项目“一查就撤”对投资者信心产生的负面影响。但需要注意的是，监管细化短期或对投行业务开展产生一定影响。 此外，基金业协会披露 2023Q3 机构公募基金销售保有规模数据，受年初以来市场大幅波动影响，主动权益基金超额收益率和获得超额收益基金的比例呈现下降趋势，推动 ETF 发行规模逆市增长。而券商由于自身经营属性而直接受益于 ETF 的蓬勃发展，截至三季度末券商保有规模实现规模逆市增长和市占率持续上行。通过和欧美市场进行比较后发现，随着国内权益市场的有效性不断提升，主动管理基金获取 alpha 的难度将持续增大，ETF 有望依靠其较低的综合费率和与基准指数的极低误差而受到资金青睐，特别是对管理费高度敏感的资金。故从中长期角度看，ETF 将逐步占据更大的市场份额。而深耕 ETF 市场的头部券商及财富管理标签券商有望持续受益于该趋势，增长确定性及空间可期。 我们还看到，随着美联储加息的持续停滞和停止加息的预期增强，美国十年债利率上行动能减弱，中美利差