物业服务行业系列报告（1）：服务提费利润限制突破在即，资本助力物业龙头优势尽显

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019 年 5 月 7 日 房地产 服务提费利润限制突破在即，资本助力物业龙头优势尽显 ——物业服务行业系列报告（1） 行业深度 ◆减管制、加资本，行业进入新阶段 从政策历程来看，2012 年《服务业发展十二五规划》后，以物业管理师注册职业资格认定取消、物业服务企业资质管理取消、放开部分价格管制等为标志，政策方向变为放开管制，走向市场化竞争。2018 年以来，物业企业迎来密集上市期，据我们统计，超过 66%的募集资金预计用来收并购和扩大管理规模，资本支持下头部效应将进一步显现。目前头部企业在管理面积均值、业绩增速和利润率方面均占优势，未来行业集中度有望进一步提升。 ◆突破利润天花板，打造社区生态 由于收入端受政府价格管制，而成本端（主要是人力成本）不断提升，基础物业服务的利润空间不断受挤压。2015-2018 年，二十城城市物业服务费涨幅均值为 1.59%，而全国最低工资标准增速中枢不断下行后仍在5%附近。这倒逼企业通过提效（增加人均管理面积）、加大外包力度（加强专业分工）、开展增值业务（提高利润率）和提高收费标准（扩大收入）应对成本上升和拓展盈利空间，一定程度上提升了企业的核心竞争力。2018 年以来，深圳、佛山等多个城市提高物业收费标准。随着调升收费标准的城市增加，物业服务行业利润限制有望突破。 ◆国际经验——First Service First Service Corporation 是北美物业企业领头羊，旗下拥有两个行业领先的服务平台（下属企业），分别从事物业管理和品牌运营。通过与国内物业企业对比，我们发现 First Service 的不同之处在于：1）在细分领域做到专业；2）强大的组织整合能力；3）关注房屋和财产的服务理念。这与市场环境有一定关系，也在一定程度上代表了物业服务企业的发展方向。收入结构对比显示，国内增值服务仍有较大提升空间，未来占比有望进一步提升。2015 年分拆上市以来，First Service 大幅跑赢纳斯达克指数，最新 PE 估值 48.65 倍，远高于国内已上市物业服务企业平均水平。 ◆投资建议 国内物业服务行业管制减弱，市场化程度提升，同时来自资本的支持有助于头部企业加速并购和扩大规模。目前物业服务行业第一梯队已经成型，头部企业在管理面积均值、业绩增速和利润率方面均占优势，未来头部效应将进一步显现。以深圳、佛山等提高物业收费标准为代表，行业收费标准提升已实现“破冰”，未来物业服务行业利润限制有望突破。国内部分地产龙头正加快进行物业板块分拆上市，登陆资本市场有助于物业板块独立运作，加快扩张步伐，对利润增厚和估值提升具有正面效应。维持房地产行业“增持”评级，建议关注万科 A、保利地产、新城控股、蓝光发展、中航善达、招商蛇口、南都物业、金地集团。 ◆风险分析 物业费收费标准过低，人工成本上行过快，导致行业利润受到挤压；经济增速下行过快，居民可支配收入减少造成服务型消费受到挤压。 增持（维持） 分析师 何缅南 (执业证书编号：S0930518060006) 021-52523801 hemiannan@ebscn.com 王梦恺 (执业证书编号：S0930518110003) 021-52523855 wangmk@ebscn.com 联系人 黄帅斌 021-52523828 huangshuaibin@ebscn.com 行业与上证指数对比图 资料来源：Wind 相关研报核心一二线租金稳中向好，三因素利存量公允重估——存量物业市场动态跟踪报告(3) ····································· 2019-04-03 2019 年持续关注存量物业的三大理由——存量物业市场动态跟踪报告(2) ····································· 2019-03-13 外资增配上海物业 关注存量长期价值——存量物业市场动态跟踪报告(1) ····································· 2019-03-01 -40%-25%-10%5%20%04-1807-1810-1801-19房地产沪深3002019-05-07 房地产 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 投资聚焦 研究背景 2018 年以来，物业服务企业迎来密集上市期，至今已有 8 家企业成功在港股上市。据我们统计，超过 66%的募集资金预计用来收并购和扩大管理规模，资本支持下头部效应将进一步显现。此外，行业政策环境边际放松，市场化程度提升，有利于企业发挥竞争优势。最后，以深圳市提高物业收费标准为代表，随着调升收费标准的城市增加，物业服务行业有望实现收入增厚，利润空间逐步向上打开。 我们区别于市场的观点 1）通过回顾行业政策历程和发展历程，明确提出行业正处于减管制、加资本的历史环境，有助于头部企业发挥竞争优势，进一步扩大收购兼并规模。目前行业龙头效应已初步显现，未来行业集中度有望进一步提升。 2）通过对各地最低工资标准和物业管理收费标准的分析，我们认为行业处于利润受挤压的状态。同时，这也倒逼企业进行增效、外包、发展增值业务、提高收费价格等拓展利润空间，一定程度上提升了企业的核心竞争力。2018 年以来，深圳、佛山等多个城市提高物业收费标准，佛山更是建立起物业服务收费指导价调整实行与社会平均工资联动机制。随着调升收费标准的城市增加，收入端空间进一步打开，物业服务行业利润限制有望突破。 3）通过与国际市场龙头企业的对比，我们总结了国内物业服务企业与国际龙头的差异之处，这与市场环境有一定关系，也在一定程度上代表了企业的发展方向。收入结构对比显示，国内增值服务还处于起步阶段，未来业务占比有望进一步提升。估值方面，国内物业服务企业与国际龙头仍有较大差距。 投资观点 国内物业服务行业管制减弱，市场化程度提升，同时来自资本的支持有助于头部企业加速并购和扩大规模。目前物业服务行业第一梯队已经成型，头部企业在管理面积均值、业绩增速和利润率方面均占优势，未来头部效应将进一步显现。以深圳、佛山等地提高物业收费标准为代表，行业收费标准提升已实现“破冰”，未来物业服务行业利润限制有望突破。国内部分地产龙头正加快进行物业板块分拆上市，登陆资本市场有助于物业板块独立运作，加快扩张步伐，对利润增厚和估值提升具有正面效应。维持房地产行业“增持”评级，建议关注万科 A、保利地产、新城控股、蓝光发展、中航善达、招商蛇口、南都物业、金地集团。 万得资讯2019-05-07 房地产 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 目 录 1、 减管制、加资本，行业进入新阶段 ............................................................................................ 4 1.1、 减少管制，受益于服务业市场化趋势 ...............................................................................................