2023年三季报点评：业绩短期承压，定远二期逐步落地

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023 年 11 月 01 日 证 券研究报告•2023 年 三季报点评 买入 （ 首次） 当前价： 21.14 元 金禾实业（002597） 基 础化工 目标价： 29.25 元（6 个月） 业绩短期承压，定远二期逐步落地 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：黄寅斌 执业证号：S1250523030001 电话：13316443450 邮箱：hyb@swsc.com.cn 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 联系人：屈紫荆 电话：13552905741 邮箱：qzjyf@swsc.com.cn 联系人：杜雨聪 电话：023-63786049 邮箱：dyuc@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 5.70 流通 A 股(亿股) 5.66 52 周内股价区间(元) 20.52-36.76 总市值(亿元) 120.49 总资产(亿元) 101.03 每股净资产(元) 12.09 相 关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  事件：公司发布 2023 年三季报，前三季度实现收入 40.9亿元，同比-26.0%，实现归母净利润 5.6亿元，同比-57.7%；其中单 Q3实现收入 14.2亿元，同比-26.4%，实现归母净利润 1.6 亿元，同比-66.5%。  三氯蔗糖价格企稳回升，Q3 业绩微增。公司前三季度业绩同比回落，Q3 业绩环比企稳回升，营收环比增长 9.9%，归母净利润环比增长 1.3%。分产品来看，三氯蔗糖 Q3均价 16万元/吨，环比-3.5%，安赛蜜 Q3均价 4.4万元/吨，环比-15.1%，甲基麦芽酚 Q3均价 8.49万元/吨，环比-10.6%；乙基麦芽酚 Q3均价6.66 万元/吨，环比-0.42%。主营产品的均价回落使得公司业绩短期承压。进入10 月，公司三氯蔗糖价格较上季度有所回升，需求拉动下有望带来业绩复苏。  产能持续扩张，业绩增长空间大。定远二期项目已正式启动，现阶段主要项目和工作是做好产业链基础设施和产品的配套，该阶段主要规划和建设年产 60万吨硫酸、年产 10万吨高纯度氯化亚砜（计划年产 20万吨，暂开展 10万吨项目的建设）、年产 6万吨氯磺酸、年产 6万吨离子膜烧碱、年产 6万吨离子膜钾碱、15万吨双氧水等项目，同时公司正在布局和规划 6万吨/年产能的山梨酸钾项目。后续布局中公司在进一步提升氯化亚砜对三氯蔗糖产能配套能力的同时，以氯化亚砜作为关键核心原料，向下游拓展多种含氯化学品。推进以氯化亚砜、氨基磺酸为基础原料，探索、布局新能源电池化学品的可行性。在全球减糖、低糖化的大趋势下，随着终端品牌加大对甜味剂产品应用场景的开拓，公司认为甜味剂产品，尤其是三氯蔗糖产品的需求仍将保持较快速度的增长。公司新布局产能逐步放量，产能的扩张将为公司业绩增长打开新空间。  国内甜味剂龙头，持续研发有望开创新产品。公司是一家致力于服务健康生活和先进制造，专业从事化工、生物及新材料业务的企业，食品添加剂、食品配料及香精香料产品是公司的核心产品。公司重视研发，不断丰富甜味剂产品线，不断储备香精香料产品集群，未来结合新技术，有望推出更多类似三氯蔗糖和安赛蜜的产品。目前公司正与各高校院所展开合作，共同研发、论证其他甜味剂、乳化剂、亲水胶体、膳食纤维等食品配料产品和多款天然香料产品。公司将利用多种前沿技术手段，包括植物提取、化学合成、生物发酵和酶催化等技术组合，以最有效的方式推动产品落地，有望诞生特色产品推动业绩增长。  盈利预测与投资建议。预计 2023-2025 年 EPS 分别为 1.50元、1.95元、2.64元，对应动态 PE 分别为 14倍、11倍、8倍。公司一体化产业链具备成本优势，定远二期布局增强公司竞争力。给予 24 年 15 倍估值，目标价 29.25 元，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：下游需求不及预期、原材料价格大幅上涨、产能投放不及预期等风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（亿元） 72.50 55.00 66.00 78.00 增长率 24.04% -24.14% 20.00% 18.18% 归属母公司净利润（亿元） 16.95 8.56 11.09 15.03 增长率 44.00% -49.50% 29.57% 35.48% 每股收益 EPS（元） 2.97 1.50 1.95 2.64 净资产收益率 ROE 24.09% 11.33% 13.06% 15.37% PE 7 14 11 8 PB 1.76 1.64 1.46 1.27 数据来源：Wind，西南证券 -37%-27%-17%-6%4%14%22/1123/123/323/523/723/923/11金禾实业 沪深300 金 禾实业（002597） 2023 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 1 国内甜味剂龙头 公司前身是来安县化肥厂，成立于 1974 年。公司是一家致力于服务健康生活和先进制造，专业从事化工、生物及新材料业务的企业，是甜味剂安赛蜜、三氯蔗糖和香料麦芽酚的主要生产商。公司主营业务为食品健康配料的生产研发，新型化工材料及中间体的生产研发，大宗化学品的生产研发。主要服务于食品饮料、日用消费、医药健康、农业环保及先进制造业等领域的客户。下游知名客户包括各大食品饮料及香精香料公司。公司前身为始建于 1974年的来安县化肥厂，股份制公司成立于 2006 年，2011 年 7 月 7 日在深交所中小企业板挂牌上市。 图 1：公司发展历史 数据来源：公司官网，西南证券整理 股权控制集中，公司治理结构清晰。公司实控人是杨氏父子，公司第一大股东金瑞投资的实控人杨迎春、杨乐父子直接或间接持股合计 45.3%，使得公司决策权较为集中。 图 2：公司股权结构 数据来源：wind，西南证券整理 金 禾实业（002597） 2023 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 公司布局健康食品配料领域，产品丰富下游需求广。在健康食品配料领域，公司为客户提供优质的食品配料产品，主要包括甜味剂:安赛蜜、三氯蔗糖。香料:甲基麦芽酚、乙基麦芽酚、基环戊烯醇酮(MCP)、葡萄糖基甜菊糖，以及食品饮料的全套应用解决方案。产品被广泛应用于碳酸饮料、功能性饮料、果汁、奶茶、椰汁、新茶饮、乳制品、肉制品、糕点面点、蜜饯、槟榔等食品饮料中。同时公司提供包括乳品、饮料、糖果、烘焙、肉制品等食品细分领域产品的应用解决方案，助力减糖健康食品创新，传递减糖健康生活理念。 表 1：公司甜味剂产品 产 品 名 称 用 途 详 情 乙酷磺胺酸钾 (又名安赛蜜、AK 糖）