第三季度收入增长21%，投资收益下降拖累净利率

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年11月02日增 持歌力思（603808.SH）第三季度收入增长 21%，投资收益下降拖累净利率核心观点公司研究·财报点评纺织服饰·服装家纺证券分析师：丁诗洁证券分析师：刘佳琪0755-81981391010-88005446dingshijie@guosen.com.cnliujiaqi@guosen.com.cnS0980520040004S0980523070003基础数据投资评级增持(维持)合理估值13.20 - 14.10 元收盘价10.49 元总市值/流通市值3872/3872 百万元52 周最高价/最低价14.59/8.32 元近 3 个月日均成交额23.64 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《歌力思（603808.SH）-上半年收入增长 17%，各品牌毛利率提升》 ——2023-08-30《歌力思（603808.SH）-2023 一季度收入增长 6%，股权激励彰显增长信心》 ——2023-04-30《歌力思（603808.SH）-2022 年收入预增 3%，近期复苏势头较好》 ——2023-02-03《歌力思（603808.SH）-三季度净利润降幅环比收窄，开店速度加快》 ——2022-11-06《歌力思（603808.SH）-弱市中积极扩拓展份额，上半年收入增长 6.5%》 ——2022-08-31门店持续扩张、多品牌发力推动下，第三季度收入同比增长 21%。公司是国内高端女装品牌集团。近年来公司持续拓店策略，以及多品牌多点发力策略成效显著。第三季度收入同比增长 20.6%至 6.9 亿元；归母净利润同比下滑14.4%至至 0.27 亿元，一方面受到海外大环境较恶劣的影响，海外业务预计延续上半年亏损趋势；另一方面主要受参股公司百秋尚美由于股权激励费用摊销，导致投资收益对净利润贡献减少影响。主要受益于线下消费场景恢复、新开门店店效爬坡、正向经营杠杆的驱动下，单三季度毛利率延续提升趋势，同比提升 1.0 百分点至 65.6%。整体费用率同比基本维持稳定；营业利润率较去年同期持平；净利率下滑 2.1 百分点，主要受百秋尚美影响，投资收益占收入比例较去年同期减少 4.1 百分点。前三季度经营性现金流净额同比增长 63.7%至 3.56 亿元。第三季度大部分品牌、全渠道收入均实现增长。分品牌看：大部分品牌在店数和店效双重推动下，收入实现增长。1）主品牌歌力思收入同比增长 22%，单店收入增长 17%；2）三大成长期品牌表现优异，SP、IRO、LAUREL 收入分别同比增长 20%/29%/31%；其中 IRO 品牌约 80%收入在海外，由于海外大环境较恶劣，对经营冲击较大，预计海外收入下降，但国内增长较好带动品牌整体收入增长；3）Ed HARDY 收入同比下滑 8%%。门店数量持续扩张，所有品牌单三季度新开店 27 家，较年末净增加 45 家。分渠道看：1）前三季度及单三季度线下收入增速均快于线上收入增速，其中单三季度线下/线上分别同比增长 23%/8%;2)单三季度直营与分销渠道均实现双位数同比增长，分别同比+20%/25%。风险提示：品牌形象受损；存货大幅减值；市场竞争加剧。投资建议：逆势扩店策略效益显著，中长期看好收购品牌成长潜力。公司近年来逆势扩张门店，今年前三季度在收入贡献及毛利率提升方面效果显著；三大成长期品牌国内收入增速亮眼，中长期继续看好公司主品牌稳健增长，以及收购子品牌的增长潜力。考虑到今年海外环境较差，对收入和利润端预计均造成负面影响，同时百秋尚美股权激励费用短期增加拖累公司净利润，我们下调盈利预测，预计 2023-2025 年净利润分别为 2.2/3.5/4.1 亿元（前值为 2.7/3.6/4.2 亿元），同比增长 981.5%/60.2%/15.8%。由于盈利预测下调，下调目标价至13.2-14.1元（原为13.3-14.3元），对应2024年PE 14-15x，维持“增持”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)2,3632,3952,8243,2433,654(+/-%)20.4%1.4%17.9%14.8%12.7%净利润(百万元)30420221354410(+/-%)-31.7%-93.3%981.5%60.2%15.8%每股收益（元）0.820.060.590.941.09EBITMargin18.6%7.5%10.0%13.3%13.9%净资产收益率（ROE）10.7%0.7%7.6%11.0%11.6%市盈率（PE）12.7189.317.911.29.6EV/EBITDA11.222.916.711.510.0市净率（PB）1.41.41.41.21.1资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司单季度收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图3：公司单季度利润率水平图4：公司单季度费用率与变化情况资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图5：公司单季度净资产收益率（ROE）情况图6：公司经营性现金流净额（单位：亿元、%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图7：歌力思一图业绩概览资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理投资建议：逆势扩店策略效益显著，中长期看好收购品牌成长潜力公司近年来逆势扩张门店，今年前三季度在收入贡献及毛利率提升方面效果显著；三大成长期品牌国内收入增速亮眼，中长期继续看好公司主品牌稳健增长，以及收购子品牌的增长潜力。考虑到今年海外环境较差，对收入和利润端均造成负面影响，同时百秋尚美股权激励费用短期增加拖累公司净利润，我们下调盈利预测，预计 2023-2025请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4年净利润分别为 2.2/3.5/4.1 亿元（前值为 2.7/3.6/4.2 亿元），同比增长981.5%/60.2%/15.8%。由于盈利预测下调，下调目标价至 13.2-14.1 元（原为 13.3-14.3元），对应 2024 年 PE 14-15x，维持“增持”评级。表1：盈利预测和估值202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)2,3632,3952,8243,2433,654(+/-%)20.4%1.4%17.9%14.8%12.7%净利润(百万元)30420221354410(+/-%)-31.7%-93.3%981.5%60.2%15.8%每股收益（元）0.820.060.590.941.09EBITMargin18.6%7.5%10.0%13.3%13.9%净资产收益率（ROE）10.7%0.7%7.6%11.0%11.6%市盈率（PE）12.7189