2023年三季报点评：加强全棉品牌营销投入，常规耗材稳步增长

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023 年 10 月 30 日 证 券研究报告•2023 年 三季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 40.03 元 稳健医疗（300888） 美 容护理 目标价： 49.90 元（6 个月） 加强全棉品牌营销投入，常规耗材稳步增长 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002 电话：023-67511807 邮箱：cxin@swsc.com.cn 分析师：赵兰亭 执业证号：S1250522080002 电话：023-67511807 邮箱：zhlt@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 5.94 流通 A 股(亿股) 1.88 52 周内股价区间(元) 38.48-81.0 总市值(亿元) 237.93 总资产(亿元) 190.59 每股净资产(元) 22.04 相 关研究 [Table_Report] 1. 稳健医疗（300888）：医疗产品线进一步丰富，消费业务迎复苏 (2023-05-05) 2. 稳健医疗（300888）：医用耗材需求旺盛，期待消费品业务底部改善 (2023-01-13) [Table_Summary]  业绩摘要：2023 前三季度公司实现营收 60.1 亿元，同比-21.4%；实现归母净利润 21.5亿元，同比+71.8%；实现扣非净利润 6.2亿元，同比-45.9%。单季度来看，2023Q3 公司实现营收 17.4 亿元，同比-29.8％；实现归母净利润 14.7亿元，同比+310.1%；实现扣非后归母净利润 0.7 亿元，同比-78.4%。受高基数影响收入增速承压。  加大品牌建设投入，费用率有所上升。报告期内，公司整体毛利率为 50.2%，同比+2.3pp；2023Q3 毛利率为 47%，同比+1.1pp，由于棉花成本有所上行以及高毛利的感控产品占比回落，Q3毛利率环比略降，同比仍有改善。费用率方面，公司总费用率为 34.4%，同比+6.4pp，销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为 24%/7.2%/-1.3%/4.5%，同比+5.7pp/+0.9pp/+0.2pp/-0.4pp，其中单 Q3 销售费用率 27.8%，同比+9.7pp。前三季度公司加大品牌建设，医疗品牌提升专业认知度，消费品牌国外拓展企业版图，国内官宣代言人，开展会员节活动，销售费用率提升。此外，公司三季度收到城市更新改造项目资产处置收益，产生非经常性损益 15.9亿元。综合来看，公司扣非净利率为 10.3%，同比-4.7pp；单 Q3 扣非净利率 4.1%，同比-9.1pp。公司加大品牌投放力度，扣非后净利率暂时下滑，考虑到公司加大品宣投放后品牌知名度进一步提升，有望促进各渠道销售、增加用户粘性，长期盈利能力有望改善。  常规医用耗材稳步增长，渠道布局完备。公司医用耗材前三季度实现营收 30亿元，同比下降 38.3%，收入下滑主要由于感染防护产品前三季需求减少所致。除感控产品外，常规医用耗材稳定增长，实现营收 21.8亿元，同比增加 25.9%。从渠道结构来看，前三季度国内 B 端（国内医院及其他）、国外销售、C端销售（电子商务+药店）收入占比分别为 38.1%/35.5%/26.5%，渠道布局趋于完备，收入结构更加均衡健康。  消费品业务线下市场逐渐恢复，品牌全球化布局逐步推进。公司健康生活消费品业务前三季度实现营收 29.6 亿元，同比增加 9.2%，核心爆品干湿棉柔巾销售额稳步提升，成人服饰和其他纺织消费品增速较好。线上渠道营收保持高个位增长；随着线下市场有序恢复，线下门店营收保持双位数增长，显著拉动整体增速。此外全棉时代 8月份成立海外事业部，积极开拓东南亚以及欧美地区，开启全棉品牌全球化布局；10 月官宣家纺居家服饰全球代言人，家纺居家服品类品牌知名度有望进一步提升。  盈利预测与投资建议。预计 2023-2025 年 EPS 分别为 4.01元、2.27元、2.71元，对应动态 PE 分别为 10 倍、18 倍、15 倍。考虑到公司消费品预计稳健修复，除疾控产品外医用耗材有望保持较快增长，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格大幅波动的风险，收购业务协同效果不及预期的风险，渠道扩张不及预期的风险，汇率波动较大的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 11351.33 9245.22 10493.04 11973.07 增长率 41.23% -18.55% 13.50% 14.10% 归属母公司净利润（百万元） 1650.58 2381.72 1348.96 1610.82 增长率 33.18% 44.30% -43.36% 19.41% 每股收益 EPS（元） 2.78 4.01 2.27 2.71 净资产收益率 ROE 13.74% 16.93% 9.12% 10.04% PE 14 10 18 15 PB 2.02 1.73 1.65 1.51 数据来源：Wind，西南证券 -15%-7%1%9%17%24%22/1022/1223/223/423/623/823/10稳健医疗 沪深300 稳 健医疗（300888） 2023 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 假设 1：公司强化品牌定位，消费品业务折扣减少，2023-2025 年日用消费品毛利率分别为 54%、54.2%、54.4%； 假设 2：受感染防控产品高基数影响，2023 年医用耗材业务收入下降，2024-2025 年恢复稳健增长，2023-2025 年医用耗材业务增速分别为-35%、15%、18%； 假设 3：随着公司营销投放效率增加，销售费用率摊薄，2023-2025 年销售费用率分别为 24.5%、22%、21.5%。 基于以上假设，我们预测公司 2023-2025 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 百 万 元 2022A 2023E 2024E 2025E 合 计 营业收入 11351.3 9,245.2 10,493.0 11,973.1 yoy 41.2% -18.6% 13.5% 14.1% 营业成本 5972.8 4,834.2 5,457.5 6,239.9 毛利率 47.4% 47.7% 48.0% 47.9% 日 用 消 费 品 收入 4055.0 4460.5 4995.7 5495.3 yoy 0.0% 10.0% 12.0% 10.0% 成本 1914.01 2,051.8 2288.1 2505.9 毛利率 52.8% 54.0% 54.2% 54.4% 医 用 耗 材 收入 7202.8 4681.8 5384.1 6353.2 yoy 83.6% -3