【银河食饮】宝立食品2023年三季度业绩点评：B端快速复苏，C端调整蓄势

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 [Table_Header] 公司点评●调味发酵品Ⅱ 2023 年 10 月 31 日 [Table_Title] B 端快速复苏，C 端调整蓄势 --2023 年三季度业绩点评 核心观点： [Table_Summary] ⚫ 事件：10 月 30 日，公司发布公告，2023 年前三季度，营收 17.6 亿元（同比+19.2%，下同）；归母净利润 2.4 亿元（+57.0%），扣非归母净利润 1.8 亿元（+28.1%）；23Q3，营收 6.3 亿元（+11.8%），归母净利润 0.8 亿元（+23.7%），扣非归母净利润 0.7 亿元（+16.2%）。 ⚫ 需求修复推动 B 端业务高增，C 端增速放缓但线下拓展稳步推进。B 端恢复态势良好，主要得益于餐饮客户需求修复叠加低基数效应，反映为复合调料23Q3 收入同比+34.3%，但饮品甜点配料收入同比-23.1%，主要系原有大客户新品需求发生变化所致；C 端增速逐渐放缓，是导致轻烹解决方案 23Q3 收入同比-10.5%的重要原因之一，但 8-9 月空刻数据已实现逐月好转，同时 Q3 公司仍坚持布局空刻线下渠道，进一步加大在团队与网点的费用投入。分区域看 ， 23Q3华 东 / 华 南 / 华 北 / 华 中 / 东 北 / 西 南 / 西 北 收 入 分 别 同 比+3%/+37%/+27.7%/+35.3%/+45.4%/+163.1%/+78.4%， 华 东 以 外 的 市 场 增 速 领先，主要得益于低基数。分渠道，23Q3 直销/非直销同比+4.5%/+34.2%，23Q3经销商数量为 359 家，环比 23Q2 增加 12.5%，反映公司正在线下积极拓展小B 客户与 C 端经销商。 ⚫ 成本压力相对可控，产品结构变化导致盈利能力小幅提升。归母净利率：23Q3 为 12.0%，同比+1.2pcts，剔除房屋征迁奖励款等因素影响后，扣非归母净利率同比+0.5pcts。具体拆分，毛利率：23Q3 为 32.3%，同比-2.2pcts，主要归因于毛利率更低的 B 端产品占比提升，实际上猪肉、油脂与包材等原料价格同比下跌，成本压力整体可控。销售费用率：23Q3 为 12.2%，同比-2.0pcts，主要归因于销售费用率更高的空刻收入占比下降，实际上公司仍在持续推进 C端线下渠道开拓，同时推出意面新品，前期需要一定费用支持。管理费用率：23Q3 为 2.4%，同比-0.3pcts，预计主要系费用投放节奏影响。 ⚫ 大 B 需求有望持续复苏，关注 C 端渠道搭建与价格下沉。短期看：1）消费场景修复叠加大 B 市场份额提升，23Q4 大 B 需求有望延续改善趋势；2）烘焙等产品拓展新客户或贡献收入，这一趋势有望在 23Q4 加快；3）线下 C 端与小 B 端渠道持续扩张。长期看：1）渠道扩张，公司持续渗透大 B 客户，而小 B 渠道体系搭建完毕后将快速扩张；2）品类扩张，通过入股投资方式与百胜加强合作，获取更多的产品份额，同时布局烘焙等新品类，通过技术优势为客户提供更好的研发服务；3）C 端新业态扩张，空刻短期已具先发优势，未来可通过口味延伸、产品裂变、线下扩张、低价格带品牌等策略转型为“长红”产品。 ⚫ 投资建议：小幅调整盈利预测，预计 2023~2025 年归母净利润为 3.1/3.8/4.6 亿元，同比+45.0%/21.6%/20.1%，EPS 为 0.78/0.95/1.14 元，对应 PE 为 25/21/17X；剔除房屋征迁引起的资产处置收益及其他收益后，23 年归母净利润为 2.6 亿元，对应 PE 为 31X。长期看好 B+C 端共振驱动业绩持续增长，但短期考虑到B 端品类拓展与 C 端业务调整需进一步观察，维持“谨慎推荐”评级。 ⚫ 风险提示：需求下滑的风险，费用投放力度超预期的风险，食品安全风险。 [Table_StockCode] 宝立食品(603170) [Table_InvestRank] 谨慎推荐 (维持) 分析师 [Table_Authors] 刘光意 ：021-20252650 ：liuguangyi_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522070002 [Table_Market] 市场数据 2023-10-31 股票代码 603170 A 股收盘价(元) 19.69 上证指数 3,018.77 总股本(万股) 40,001 实际流通A股(万股) 15,881 流通 A 股市值(亿元) 31 相对沪深 300 表现图 [Table_Chart] 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 [Table_Research] 【银河食饮】宝立食品 2023 年半年报点评：B 端业务实现高增，经销体系逐步搭建 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%宝立食品沪深300 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 [Table_ReportTypeIndex] 公司点评 表1：主要财务指标预测 [Table_MainFinance] 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2036.78 2405.44 2910.58 3478.15 收入增长率（%） 29.10 18.10 21.00 19.50 净利润（百万元） 215.36 312.21 379.54 455.65 利润增速（%） 16.15 44.97 21.56 20.05 摊薄 EPS(元) 0.54 0.78 0.95 1.14 PE 52.62 25.30 20.82 17.34 PB 10.05 5.49 4.34 3.47 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 3 [Table_ReportType] 公司点评 附录：公司财务预测表(百万元) 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 2036.78 2405.44 2910.58 3478.15 流动资产 934.76 1213.27 1588.24 2040.28 营业成本 1332.69 1592.40 1935.54 2312.97 现金 403.94 582.73 827.54 1134.07 营业税金及附加 15.95 18.84 22.80 27.24 应收账款 254.55 300.63 363.76 434.69 营业费用 310.51 360.82 378.38 452.16 其它应收款 4.59 5.43 6.56 7.84 管理费用 58.44 72.16 81.50 97.39 预付账款 36.59 43.73 53.15 63.51