兼评9月经济数据：市场与经济背离，博弈落在两个关键时点

宏观经济点评 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 12 2023 年 10 月 18 日 《进出口依赖度视角下的出口动能研究—外贸格局演变系列报告之一》-2023.10.18 《城中村改造稳步推进—宏观周报》-2023.10.15 《9 月总量不弱，后续社融增速或将稳中 趋 升 — 9 月 金 融 数 据 点 评 》-2023.10.14 市场与经济背离，博弈落在两个关键时点 ——兼评 9 月经济数据 何宁（分析师） 陈策（联系人） hening@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 chence@kysec.cn 证书编号：S0790122120002  经济 N 字型修复，5.0%收官压力不大 2023Q3 实际 GDP 同比增长 4.9%、好于市场预期的 4.5%，小幅高于我们 9 月 16日测算的 4.7%。全年 5.0%仅需 Q4 GDP 同比 4.4%，叠加较低的基数，预计实现难度不大。  工业生产延续改善，地产拐点初步显现 (1)工业生产“金九”兑现，在较高的基数上延续了 8 月以来的积极修复态势。服务生产小幅回升。 (2)固定资产投资趋于筑底。基建：整体动能进一步放缓，专项债进入扫尾阶段，提前批额度或下达以支撑基建；地产：政策密集出台后改善幅度较弱但拐点已初步显现，结构上开工端好于销售端，意味着地产供需不平衡和去库压力的增大；制造业：连续 2 个月改善，PPI 触底回升、工业企业利润改善或为较大推手，边际贡献来自于食品、交运设备、汽车、金属制品、有色冶炼。  统计局年内第二次强调服务消费 (1)商品消费趋稳，烟酒食饮边际改善。服务消费增速小幅回落，但仍好于商品。 (2)统计局年内第二次强调服务消费：“随着产业升级和消费升级，服务消费在居民消费比重提升；2023Q3 居民服务消费支出占比 46.1%，比去年同期明显提升了 2 个百分点；将完善服务消费以及整个消费统计调查制度”与我们测算的结果相近，2013-2019 年居民消费结构逐步从商品主导转变为商品、服务并进，而疫情扰乱了该进程。  市场表现与经济数据背离，市场或将博弈增量政策落地和 2024 年经济目标 Q3 GDP 好于一致预期且多个分项出现修复，但经济数据发布后权益市场持续走弱，原因可能有三点：一则美国升级 AI 芯片出口禁令；二则市场真正期待的有力度的改善尚未出现，如地产政策落地后基本面改善不足；三则全年实现 5.0%压力不大，市场认为 Q4 总需求政策加码的必要性下降。我们认为，尽管实现 5%目标难度不大，但地产动能仍弱，经济延续修复仍需要政策的持续呵护，后续政策有望持续加码落地，特别是城中村、扩基建等方面，既呵护四季度经济修复，又为 2024 年做准备。对于市场而言，下一次博弈或是引发预期明显改善的时点：一是关注城中村、扩基建等增量政策落地时点；二是关注年底中央经济工作会议对 2024 年的定调。若对经济维持高增仍有诉求，则中央加杠杆空间有望打开。  风险提示：政策执行力度不及预期，俄乌冲突反复超预期，美国经济超预期衰退。 相关研究报告 宏观研究团队 开源证券 证券研究报告 宏观经济点评 宏观研究 股票报告网整理http://www.nxny.com宏观经济点评 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 12 目 录 1、 经济 N 字型修复，5.0%收官压力不大 ................................................................................................................................... 3 2、 工业生产延续改善，地产拐点初步显现................................................................................................................................. 4 3、 统计局年内第二次强调服务消费 ............................................................................................................................................ 7 4、 经济数据与市场表现背离，博弈 2024 年经济目标 ............................................................................................................... 9 5、 风险提示 .................................................................................................................................................................................. 10 图表目录 图 1： Q2 名义 GDP 仍低于实际 GDP........................................................................................................................................... 3 图 2： 第二、三产业见底回升 ....................................................................................................................................................... 3 图 3： 工资性收入和经营净收入对居民收入形成支撑 ................................................................................................................ 4 图 4： Q3 居民消费率初步修复至疫前.......................................................................................................................................... 4 图 5： 2023 年中秋国庆，人均旅游支出改善至 2019 年同期的 97.5% ...................................................................................... 4 图