川投能源(600674)2023年三季度业绩快报点评：业绩高增符合预期，雅砻江业绩持续释放

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 6 页起的免责条款和声明 业绩高增符合预期，雅砻江业绩持续释放 川投能源（600674.SH）2023 年三季度业绩快报点评｜2023.10.10 中信证券研究部 核心观点 李想 公用环保行业首席分析师 S1010515080002 2023 年前三季度公司归母净利润同比增长 31.6%至 38.42 亿元，主要受益于核心参股雅砻江公司贡献的投资收益增长；对比公司前三季度及 1~8 月业绩增速，我们推测雅砻江公司 9 月发电量随着来水好转而有明显增长；由于今年汛期雅砻江流域来水平淡，雅中机组并未充分发挥效力，后续随着流域来水回归均值，雅砻江公司电量与业绩弹性有望持续释放，推动公司投资收益及业绩持续增长。我们预测公司 2023~2025 年归母净利润分别为46.4/54.7/57.5 亿元，维持公司“买入”评级与目标价 17.20 元。 ▍前三季度归母净利润 38.42 亿元，符合预期。公司发布 2023Q3 业绩快报，前三季度实现营业收入 10.20 亿元，同比增长 15.5%（未经审计，下同）；归母净利润 38.42 亿元，同比增长 31.6%；折算 EPS 0.86 元，同比增长 30.0%，业绩符合预期。分季度来看，2023Q3 公司实现营业收入 4.73 亿元，同比增长 16.1%；归母净利润 17.44 亿元，同比增长 28.3%；折算 EPS 0.39 元，同比增长约 26%。 ▍投资收益增长推动业绩高增，主要受益于核心参股水电业绩释放。2023 年前三季度公司归母净利润同比高增 31.6%，主要受益于核心参股资产雅砻江公司（公司参股比例 48%）贡献的投资收益增长，此外新增 10%大渡河公司权益也有一定贡献。在雅中电站发电能力陆续释放、锦-官电源外送江苏电价上涨翘尾效应等因素推动下，前三季度雅砻江公司业绩增长显著。入汛后雅砻江流域来水仍偏枯，7 月/8 月来水量同比下降 46.1%/1.4%，结合公司前三季度业绩增速相比 1~8月的 19.3%有所加速，推测 9 月雅砻江发电量同比增长显著概率较高。前三季度，西南地区来水整体仍然偏枯，2022Q1 全面投产的雅中机组并未完全发挥效力，后续有望随着流域来水回归均值而持续释放电量弹性，进一步为公司贡献投资收益增量。 ▍控股资产表现亮眼，电量营收稳步增长。2023 年前三季度公司控股发电量同比增长 16.3%，其中水电发电量受益于仁宗海大坝整治影响解除，同比增长 12%至 38.1 亿千瓦时；光伏发电量受益于 2022Q3 并购桂平光伏电站存在翘尾效应，同比增长 556%至 1.2 亿千瓦时。控股水电与光伏发电量增长，推动公司前三季度营收同比增长 15.5%。 ▍风险因素：公司来水、发电量低于预期；雅中新电站定价偏低；市场交易电价不及预期；宏观经济疲弱至电量消纳困难。 ▍盈利预测、估值与评级：我们微调雅砻江公司经营及财务数据假设后，相应调整公 司 2023~2025 年 归 母 净 利 润 预 测 至 46.4/54.7/57.5 亿 元 （ 前 预 测 值45.3/53.0/55.7 亿元），对应 2023~2025 年 EPS 预测分别为 1.04/1.23/1.29 元，公司当前股价对应 2023~2025 年 PE 分别为 14/12/12 倍。我们根据公司过去三年历史 PE 均值+1 倍标准差给予公司 2023 年 17 倍目标 PE，对应目标价 17.20元，维持“买入”评级。 项目/年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,263 1,420 1,584 1,598 1,598 营业收入增长率 YoY 23% 12% 12% 1% 0% 净利润(百万元) 3,087 3,515 4,644 5,474 5,754 净利润增长率 YoY -2% 14% 32% 18% 5% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.69 0.79 1.04 1.23 1.29 净资产收益率 ROE 9.9% 10.4% 12.7% 13.7% 13.4% 每股净资产（元） 7.00 7.58 8.22 8.93 9.61 PE 21.5 18.8 14.3 12.1 11.5 PB 2.1 2.0 1.8 1.7 1.5 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 10 月 9 日收盘价 川投能源 600674.SH 评级 买入（维持） 当前价 14.84元 目标价 17.20元 总股本 4,461百万股 流通股本 4,461百万股 总市值 662亿元 近三月日均成交额 127百万元 52周最高/最低价 15.37/10.99元 近1月绝对涨幅 0.07% 近6月绝对涨幅 14.15% 近12月绝对涨幅 26.77% 川投能源（600674.SH）2023 年三季度业绩快报点评｜2023.10.10 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 表 1：盈利预测调整 调整前 调整后 %差异 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 营业收入 百万元 1,584 1,598 1,598 1,584 1,598 1,598 0.0% 0.0% 0.0% 净利润 百万元 4,526 5,298 5,573 4,644 5,474 5,754 2.6% 3.3% 3.2% EPS 元 1.01 1.19 1.25 1.04 1.23 1.29 3.0% 3.4% 3.2% 资料来源：中信证券研究部预测 表 2：公司盈利预测关键假设 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 川投能源： 水电装机规模 万 kW 77 77 77 111 111 121 121 121 121 %增长 % 2.7% 0.0% 0.0% 44.3% 0.0% 8.3% 0.0% 0.0% 0.0% 上网电量 亿千瓦时 29 32 32 42 48 46 49 49 49 %增长 % -4.3% 11.4% -1.4% 32.8% 12.9% -3.1% 5.1% 0.0% 0.0% 上网电价_不含税 元/兆瓦时 0.21 0.21 0.20 0.20 0.20 0.20 0.21 0.21 0.21 %增长 % -7.6% 2.5% -4.4% -0.5% -2.2% 3.8% 2.5% 1.0% 0.0% 雅砻江公司： 水电装机规模 万 kW 1,470 1,470 1,470 1,470 1,870 1,920 1,920 1,920 1,920 %增长 % 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 27.2% 2.7% 0.0% 0.0% 0.0% 水电上网电量 亿千瓦时 720 738 744 771 774 881 937 1,012 1,036 %增长 % 2.0% 2.4% 0.8%