美国经济：服务业保持扩张，制造业超预期回升

招银国际环球市场 | 宏观研究 | 宏观视角 敬请参阅尾页之免责声明 请到彭博 (搜索代码: RESP CMBR <GO>)或 http://www.cmbi.com.hk 下载更多研究报告 本报告摘要自英文版本，如欲进一步了解，敬请参阅英文报告。 叶丙南, Ph.D (852) 6989 5170 yebingnan@cmbi.com.hk 刘泽晖 (852) 3761 8957 frankliu@cmbi.com.hk 2023 年 10 月 6 日 1 9 月制造业 PMI 连续 3 个月回升但仍在收缩区间，服务业小幅回落但连续 9 个月处于扩张区间，显示美国经济短期仍具韧性。在服务业尚未进入收缩而制造业降幅持续收窄的情况下，美国经济近期将延续增长。劳工需求平缓降温，劳工供应有所回升，但劳工供求不平衡依然存在。沙特、俄罗斯自愿减产、全球出行需求报复性回升和美国原油库存处于低位推动油价反弹，去通胀在近期有所反复。近期长期利率上升快于短期利率令市场评估，在去全球化、劳工供应短缺、公共债务攀升和美联储缩表持续情况下，中性利率是否已显著上升。利率可能更高且持续更久可能引发银行体系新的局部动荡，加剧信贷条件进一步收紧，打击房地产市场和消费信心，推升远期经济下行风险。  服务业 PMI 回落，新订单指数大幅下降，就业依然偏强。非制造业 PMI 从 8月的 54.5 小幅回落至 53.6，主要由于新订单指数从 57.5 下降至 51.8。商业活动指数从 57.3 升至 9 月份的 58.8，显示服务业活动依然强劲。就业指数从54.7 小幅下降至 53.4，依旧保持在近 7 个月高位，表明服务业就业市场依然紧俏。物价指数保持在 58.9，服务业通胀压力仍未衰减。紧俏的就业市场推动时薪的高增长以及徘徊高位的物价指数使得去通胀的最后一英里更加曲折。新出口订单指数升至 63.7，连续四个月超过 61 处于高景气度区间，说明服务出口强劲。供应商交付指数从 8 月的 48.5 升至 50.4，显示交货时间正在延长。库存指数下降 3.5 个点至 54.2，但连续 5 个月扩张，显示在需求旺盛和预期更加乐观后企业普遍大幅增加库存。基于历史经验，服务业 PMI 高于 50 显示服务业扩张，高于 49.9 往往表明整体经济在扩张。服务业 PMI 对应的 GDP 增速从 8 月的 1.6%降至 9 月的 1.3%。分行业来看，9 月房地产和租赁、零售、采矿、公用事业、医疗卫生和社会救助、金融和保险、建筑等多个行业显著扩张，农林牧渔、文艺娱乐、住宿餐饮和公司管理支持服务行业则在收缩。  制造业超预期回升，去库存延续，就业重回扩张。制造业 PMI 从 8 月的 47.6升至 9 月的 49，连续 11 个月收缩，但降幅显著收窄。制造业产出指数从 8 月的 50 升至 52.5，显示生产活动开始扩张，对制造业 PMI 回升拉动最大。新订单指数从 8 月的 46.8 显著提高到 9 月的 49.2，预示新增需求正在恢复。价格指数从 8 月的 48.4 降至 43.8，预示 PPI 降幅将扩大。制造业就业也重回扩张区间，从 8 月的 48.5 增至 51.2，显示制造业的招工需求正企稳回升。出口订单和进口指数均上升至 47.4 和 48.2，预示商品出口和进口延续下降，但降幅收窄。供应商交付指数从 8 月的 48.6 下降至 46.4，表示交货速度加快。自有库存指数从 7 月的 44 回升至 45.8，客户库存则降至 47.1，显示制造业延续去库存或低库存趋势。基于历史经验，制造业 PMI 低于 50 显示制造业收缩，低于48.7往往表明整体经济在收缩。制造业PMI对应的GDP增速从8月的-0.4%回升至 9 月的-0.1%。分行业来看，非金属矿物制品、食品饮料和烟草、纺织、基本金属、能源产品等行业处于扩张区间，但印刷及辅助业、家具、塑料橡胶产品、纸制品、金属制品、木制品、计算机及电子产品等大部分行业处于收缩状态。  短期经济仍具韧性，支撑美元高利率与强汇率，但增加远期经济风险。美国制造业自 2022 年下半年以来一直处于收缩区间，但占经济 70%的服务业延续扩张，支撑美国经济超预期表现。劳动力市场依然紧俏，虽然新增劳工需求有所放缓，劳动参与率有所回升，但是劳动力市场的供需不平衡依然存在。劳工薪酬增速保持温和放缓，实际薪酬增速有所上升，家庭财富仍大幅高于疫情前趋势线，支撑消费延续扩张。同时，美国财政支出重启扩张，联邦政府赤字从2022 年的 1 万亿美元增加至 2023 财年超过 1.5 万亿美元，政府不变价消费和投资环比增速从去年上半年的-0.5%回升至今年上半年的 1%，同比增速从-1.4%回升至 3.3%。因需求韧性、大宗商品反弹和基数效应，CPI 同比增速近期有所反弹，4Q 可能稳定在 3.3%左右，为去通胀增添波折与难度。服务业需求更具韧性，服务业更加劳动密集，对劳工需求提振更大，对劳工成本更加敏感，服务通胀也更具粘性。近期原油和铁矿石价格显著反弹，预示在美国经济仍具韧性和中国政策转向强宽松背景下，美联储去通胀下半场将充满挑战。近期长期利率上升快于短期利率令市场评估，在去全球化、劳工供应短缺、公共债务美国经济 服务业保持扩张，制造业超预期回升 2023 年 10 月 6 日 敬请参阅尾页之免责声明 攀升和美联储缩表持续情况下，中性利率是否已显著上升。利率可能更高且持续更久可能引发银行体系新的局部动荡，加剧信贷条件进一步收紧，打击房地产市场和消费信心，推升远期经济下行风险。 图 1: 非制造业与制造业 PMI 资料来源：Wind，招银国际环球市场 图 2: 产出指数 资料来源：Wind，招银国际环球市场 图 3: 新订单指数 资料来源：Wind，招银国际环球市场 图 4: 就业指数 资料来源：Wind，招银国际环球市场 图 5: 供应商交付指数 资料来源：Wind，招银国际环球市场 图 6: 库存指数 资料来源：Wind，招银国际环球市场 30354045505560657020002003200620102013201620202023ISM非制造业PMIISM制造业PMI2530354045505560657075200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023ISM非制造业商务活动ISM制造业产出203040506070200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023ISM非制造业新订单ISM制造业新订单25303540455055606520072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023ISM非制造业就业ISM制造业就业40