转债行业图谱系列（十四）：医疗器械行业之医疗检测、耗材及工程赛道可转债梳理（正股与转债分析及推荐篇）

证券研究报告·固定收益·固收深度报告 东吴证券研究所 1 / 30 请务必阅读正文之后的免责声明部分 固收深度报告 20230915 转债行业图谱系列（十四）：医疗器械行业之医疗检测、耗材及工程赛道可转债梳理（正股与转债分析及推荐篇） 2023 年 09 月 15 日 证券分析师 李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 研究助理 徐津晶 执业证书：S0600121110024 xujj@dwzq.com.cn 相关研究 《转债行业图谱系列（十四）：医疗器械行业之医疗设备赛道可转债梳理（正股与转债分析及推荐篇）》 2023-09-14 《转债行业图谱系列（十四）：医疗器械行业可转债梳理（行业分析篇）》 2023-09-13 [Table_Tag] [Table_Summary] 观点 ◼ 因主营业务受行业冲击程度不同，正股业绩分化显著，估值均处底部：1）乐普转 2：心血管疾病领域整体解决方案提供商。公司深耕心血管疾病领域，构筑技术亮点明显、市场占有率高、创新研发成果丰富等内部运营优势，新产品持续迭代助力业绩良性增长，叠加当前鼓励国产替代的政策导向鲜明，人口老龄化趋势下心血管疾病相关防治需求稳步上升，外部环境优势与内部运营优势共振，或将驱动公司长期盈利能力稳中有增；受 2022 年高基数影响 2023H1 部分业务营收一般，但当前估值显著偏低，提示左侧埋伏机会已现；2023/8/31 PE（TTM）为 16.06 倍，位于 0.42%分位数。2）九强转债：业内领先的体外检测企业。公司疫情期间业绩小幅下降，2023H1 有所回升，整体表现稳定；在体外检测领域充分积累技术优势，自有品牌“金斯尔”业内知名度高，并通过收购将业务扩展至血凝、病理等国产企业“蓝海”市场，有助于突破业绩“天花板”，但需注意并购整合带来的商誉减值风险及企业内部经营优化风险；当前估值已降至历史低位，或可持续关注公司在新业务市场的营收表现及营运效率，把握配置时机；2023/8/31 PE（TTM）为 23.70 倍，位于 9.94%分位数。3）尚荣转债：国内最大的医疗工程服务商之一。公司在医疗设备、工程建设方面具备较高行业竞争力，借助海外子公司普尔德较强的品牌效应，已搭建丰富的国际耗材企业客户网络，此外器械类产品的国产替代趋势及医院建设类项目的新、改、扩建趋势或将改变行业竞争格局，因此尽管 2022 年公司业绩因部分项目停工重整而弱化，但未来仍有机会充分利用自身关键优势，把握行业趋势，提前布局研发生产，改善基本面表现，扭转市场情绪；2023/8/31 PE（TTM）为负值。 ◼ 转债行情复盘与分析：1）乐普转 2：AA+级纯债型标的，转股溢价率极高，向上弹性空间有限，债底保护则较厚，安全边际较高，投资价值近似于公司信用债，正股股价变动难以驱动转债价格涨跌。2）九强转债：AA-级纯股型标的，股性较强但债底保护薄弱，安全边际不足，转债价格总体呈上行趋势，涨跌主要由正股驱动，向上弹性空间可观。3）尚荣转债：AA 级纯债型标的，价格受正股驱动影响有限，债底保护厚度、评级与流通规模均不及乐普转 2，安全性较弱；转股溢价率总体震荡上行，当前平价低于下修线，短期内再次触发下修并促转股的可能性抬升。 ◼ 五大维度推荐转债标的：1）正股基本面：乐普转 2≈九强转债＞尚荣转债。尚荣转债正股 2022 年出现亏损，2023H1 业绩缓慢恢复；乐普转 2、九强转债正股业绩表现相近，前者营收净利规模更大，后者现金流及偿债表现更佳。2）等平价溢价率测试：乐普转 2＞九强转债＞尚荣转债。乐普转 2、九强转债当前估值合理，高平价区间套利概率较大，而尚荣转债估值偏高，或与市场交易情绪干扰以及对正股基本面预期偏差有关；乐普转 2 投资成本相对较低，性价比更高。3）股性强弱：九强转债＞尚荣转债＞乐普转 2。九强转债转股溢价率更低，股性更强。4）转债价格弹性：尚荣转债＞九强转债＞乐普转 2。与股性强弱维度结论基本相符，但纯债型标的尚荣转债弹性较高，表明其转债估值对正股价格变动更敏感，结合平价与溢价率相关性较弱，判断该标的后市表现难度增加。5）机构持仓：乐普转 2＞九强转债＞尚荣转债。乐普转 2 机构关注度上升，与九强转债交投情绪相近，尚荣转债仅个别机构关注。6）综上，我们建议风格相对稳健、追求收益风险比最大化、风险偏好适中的投资者对正股基本面表现良好、转债安全性更高的乐普转 2 予以关注；而投资风格略有激进、追求收益最大化、风险承受能力较强的投资者对正股基本面表现好转、转债向上弹性空间较大的九强转债予以关注。 ◼ 风险提示：政策变动风险；正股表现不及预期；发行人违约风险。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收深度报告 2 / 30 内容目录 1. 医疗检测、耗材及工程赛道正股分析 .............................................................................................. 5 1.1 乐普医疗——乐普转 2................................................................................................................ 5 1.2 九强生物——九强转债............................................................................................................... 7 1.3 尚荣医疗——尚荣转债............................................................................................................. 10 2. 医疗检测、耗材及工程赛道可转债标的转债行情复盘与分析 .................................................... 14 2.1 乐普转 2...................................................................................................................................... 14 2.2 九强转债..................................................................................................................................... 17 2.3 尚荣转债.........................................................................