建筑装饰行业专题研究：建筑设备租赁龙头对比，宏信建发VS华铁应急

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业专题研究 2023 年 09 月 25 日 建筑装饰 建筑设备租赁龙头对比：宏信建发 VS 华铁应急 宏信建发背靠大集团协同效益突出，华铁应急民营体制灵活激励充分。股东背景上看，宏信建发系远东宏信旗下专业从事建筑设备租赁的平台，背靠实力强劲的集团股东，与集团协同效益突出；华铁应急则历经胡氏家族两代人长期深耕建筑设备租赁行业。激励机制上看，宏信建发今年刚完成 IPO，当前激励以薪酬待遇为主，其他结合股权的长效激励措施有待出台；华铁应急通过积极发挥民营体制优势，管理制度更为灵活，已建立多层次、立体机制充分激励核心骨干（包括 5 次股权激励、合伙人计划及净利润和现金流为主的考核体系）。业务结构上看，宏信建发近年来发展租赁业务同时，积极开拓工程技术服务、平台服务业务，涉足产业链更加丰富；华铁应急则更加聚焦建筑设备租赁，其他业务较少。目前两公司均大力推动轻资产业务扩张，宏信建发/华铁应急 2022 高机轻资产数量占比分别为16%/13%。 宏信建发货值规模、门店数量第一，华铁应急高机为主、多品类共拓。货值与品类上看，宏信建发是国内最大建筑设备租赁商，2023H1 设备资产账面价值 180 亿元，其中含高空作业平台 16.0 万台，新型支护系统 155.1 万吨，新型模架系统65.1 万吨，三品类市占率均居全国第一，持续展现集中采购等规模成本优势；华铁应急 2023H1 设备资产账面价值 111 亿元，其中包括高机数量 10.2 万台，同时还有大量钢支撑、铝模爬架、型钢支撑、贝雷、TRD、钻机等机械设备、脚手架、伺服器等设备，品类较广，低利润率、热门品类带动高利润率、冷门品类出租能力突出。网点数上看，宏信建发网点数量业内全国第一，截止 2023H1 已达 415 家，2023/2024 年底拟分别增至 430/500 家，重点增加一二线城市网点，降低客户需求响应时间，并积极进军东盟，拓展海外渠道；华铁应急截止 2023H1 拥有网点数量 220 家，当前积极推动网点下沉三四五线城市。 华铁应急 ROE 更高、盈利能力强，两家企业扩表潜力相当。营收业绩方面，两家公司近年来均呈快速扩张趋势，2022 年宏信建发/华铁应急分别实现营收 79/33 亿元，宏信建发收入体量约为华铁应急的 2.4 倍；分别实现归母净利润 6.7/6.4 亿元，两者利润体量相近。毛利率方面，宏信建发偏低，主要因低毛利业务偏多+租赁设备折旧年限较短（会计处理方式不同导致）。融资成本方面，2022 年宏信建发/华铁应急分别为 4.36%/4.57%，宏信建发融资成本略有优势。ROE 方面，两家公司总资产周转率水平相近，因此宏信建发在净利率水平略低、资产负债率相似情况下，ROE 偏低（2022 年宏信建发/华铁应急 ROE 分别为 10.5%/15.5%）。负债率方面，2023H1 宏信建发/华铁应急资产负债率相近，而有息资产负债率分别为 60%/40%，华铁应急有所占优。现金流方面，两家公司经营性现金流近年来均持续好转，2022 年宏信建发/华铁应急净现比分别为 4.2/2.2 倍，宏信建发收款能力较强。货币资金方面，由于收款能力更强，宏信建发在手现金较为宽裕，华铁应急在快速扩张过程中资金偏紧，当前正积极发行 18 亿可转债，若成功发行，后续资金情况有望改善。 PE 相近，EV/EBITDA 估值宏信建发较低。我们预测宏信建发 2023-2025 年的归母净利润分别为 9.7/11.9/14.5 亿元，同比增长 46%/23%/22%，2022-2025 年CAGR 为 30%，当前股价对应 PE 分别为 12/10/8 倍；华铁应急 2023-2025 年归母净利润分别为 8.6/11.3/15.0 亿元，同增 33%/32%/32%，2022-2025 年 CAGR为 33%，当前股价对应 PE 为 14/11/8 倍。两家企业未来三年预测业绩复合增速相近，两家 PE 估值也相近。但由于设备租赁行业往往需要通过债务经营扩大收益率，进而提升企业价值；同时企业的折旧摊销政策对于净利润的影响较大，因此EV/EBITDA 更适用于行业估值。截至 2023/9/22，宏信建发/华铁应急的 EV/EBITDA分别为 6.57/9.50 倍，相比之下宏信建发估值较低。 投资建议：万亿建筑设备租赁行业长坡厚雪，两家中长期有望持续展现优异成长性，当前市场集中度仍低（CR2=1.2%），龙头市占率提升空间广阔。其中重点推荐：1）华铁应急民营体制灵活激励充分，专注高毛利设备租赁主业，网点持续下沉扩张，各项盈利指标均较强，有息负债率更低，现金流稳健，扩张动能强。2）宏信建发背靠实力强劲的集团股东，协同效益突出、融资成本更低，建筑设备租赁货值规模、网点数量均全国第一，规模成本效益突出，后续拟持续加密网点，龙头优势不断强化；财务指标现金流、货币资金等指标表现较好；估值指标当前EV/EBITDA 仍然偏低，具备向上修复空间。 风险提示：主要设备租金下降超预期风险，行业竞争加剧风险，管理能力下降风险，成本上涨风险等。 增持（维持） 行业走势 作者 分析师 何亚轩 执业证书编号：S0680518030004 邮箱：heyaxuan@gszq.com 分析师 廖文强 执业证书编号：S0680519070003 邮箱：liaowenqiang@gszq.com 分析师 程龙戈 执业证书编号：S0680518010003 邮箱：chenglongge@gszq.com 相关研究 1、《建筑装饰：历届“一带一路”峰会对建筑央企基本面影响如何？》2023-09-10 2、《建筑装饰：营收业绩增长放缓，现金流有所改善》2023-09-03 3、《建筑装饰：建筑板块调整后怎么看？》2023-08-27 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 603300.SH 华铁应急 买入 0.33 0.44 0.58 0.77 18.6 13.9 10.5 7.9 09930.HK 宏信建发 买入 0.21 0.30 0.37 0.45 17.8 12.2 9.9 8.1 资料来源：Wind，国盛证券研究所 -16%0%16%32%2022-092023-012023-052023-09建筑装饰沪深300 2023 年 09 月 25 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1. 宏信建发背靠大集团协同效益突出，华铁应急民营体制灵活激励充分 .................................................................... 4 1.1. 股东背景：大型综合集团远东宏信 VS 家族两代人深耕.............................................................................