城投专题研究：2023年城投定融有何新变化？

请务必阅读正文后的重要声明部分 、[Table_ReportInfo] 2023 年 09 月 04 日 证 券研究报告•固定收益专题报告 城投专题研究 2023 年城投定融有何新变化？ 摘要 西 南证券研究发展中心 [Table_Summary]  近年来对定融监管趋严，预计更多省市将发文限制区域内定融。定融指融资方通过金交所或“伪金交所”以非公开方式（每款产品不超过 200人）募集和转让，约定一定期限还本付息的非标债务融资方式；主要涉及备案方、融资方、增信方、承销方和受托管理人、投资方等。2010 年最早的两家金交所成立，此后金交所在发展过程中经历了 2011-2012年的初次清理整顿期，2017-2021年的再次清理整顿、规范业务范围期，2022 年至今的清理整顿“伪金交所”期。截至 2021年底，国内经省级政府批准注册成立的金交所性质场所至少有70 家，以“交易所”为名的只有 12家；截至 2022 年 6月 2日，在证券时报统计的全国 76 家“伪金交所”中，已有 46 家公司被整治。展望未来，在防范重大金融风险的背景下，金交所及“伪金交所”的数量、业务规模将有所压降，定融产品的发行难度将逐步提升；预计将有更多的省市出台文件限制区域内城投通过定融融资这一高成本渠道进行融资。  城投涉及定融增长态势或得以遏制，今年以来山东涉及定融规模占比大幅下降、川渝占比提升。2020-2022年，城投发行或担保发行定融产品的规模呈上行趋势，同期城投发行或担保发行定融产品规模分别为 156.54 亿元、394.35亿元、511.55亿元；2023年前 7个月，城投发行或担保发行定融产品规模为291.55 亿元，线性外推全年规模约为 500 亿元，则在对定融监管加强的态势下 ，城投发 行或担 保发行 定融产品 规模快 速增长 的态势或 得以遏 制。2021-2022 年，涉及定融产品较多的省份包括山东省、四川省、河南省、重庆市、天津市、湖北省，其中山东省发行规模占全国总规模比重约为 50%，四川省占比约为 20%，河南省占比约为 10%，重庆市、天津市、湖北省占比均约为 5%；2023 年前 7 个月各省市发行格局有所变化，其中山东省占比大幅下降至 29.67%，湖北省大幅下降至 0.17%；四川省占比较大幅提升至 23.87%，重庆市大幅提升至 15.88%，天津市大幅提升至 10.08%，云南省大幅提升至5.81%。上述发行格局的变化或与今年各省城投债净融资情况有较大关联，同时今年山东省涉及定融规模占比大幅下降或也与省政府对于债务管理重视程度提升有关。  区县级低评级主体为涉及定融城投主力，涉及定融或提升城投风险溢价。在参与发行定融产品的城投中，区县级低评级主体占绝大多数，或系在目前城投各方面融资政策仍然偏紧的背景下，对区县级低评级主体融资限制更多，且该类城投整体而言面临更大的还本付息压力，故而该类主体更多的选择资金用途灵活、可相对便利获得的定融产品进行融资。除了可在相关定融销售网站查询城投发行定融情况外，也可通过查看审计报告、募集说明书等长期应付款、应付债券等科目附注获取相关信息。对于发行定融产品的城投，投资者往往会要求更高的风险溢价，我们在地级市和区县两个层面选取样本城投进行验证，地市级和区县级两个层面的对比分析结果一定程度上验证了定融会增加城投主体风险溢价这一情形，增加的风险溢价均值在 0.7%左右。  风险提示：信息收集遗漏、城投相关政策收紧超预期、货币政策收紧超预期。 [Table_Author] 分析师：杨杰峰 执业证号：S1250523060001 电话：18190773632 邮箱：yangjf@swsc.com.cn 联系人：冯法伟 电话：18817873386 邮箱：ffw@swsc.com 相 关研究 [Table_Report] 1. 城投债区域研究之江西省 (2023-08-25) 2. 哪些区域主平台的负面舆情隔离能力更强？ (2023-08-20) 3. 地方政府债务化解将走向何处？ (2023-07-31) 4. 收益空间逼仄下产业债的永续品种价值如何 (2023-07-23) 5. 如何从利差解构角度看城投债区域下沉 (2023-07-01) 6. 现阶段该如何把握山东省城投债 (2023-06-26) 6249 2023 年 城 投 定融有何新变化？ 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 近年来对定融监管趋严，预计更多省市将发文限制区域内定融................................................................................................... 1 2 城投涉及定融增长态势或得以遏制，今年以来山东涉及定融规模占比大幅下降、川渝占比提升 .................................... 4 3 区县级低评级主体为涉及定融城投主力，涉及定融或提升城投风险溢价................................................................................. 7 4 风险提示 .......................................................................................................................................................................................................11 rQxOoMrOoPoOpMmQtNpQrN8OdN9PoMpPsQtQfQnNxOjMpOnR8OrQmRwMmPxPxNnNpO 2023 年 城 投 定融有何新变化？ 请务必阅读正文后的重要声明部分 图 目 录 图 1：“XX 集团有限公司应收账款收益权”交易结构............................................................................................................................ 2 图 2：不同监管周期城投债净融资及利差情况........................................................................................................................................ 4 图 3：2017 年以来城投发行或担保发行定融产品情况 ......................................................................................................................... 5