基金池构建研究报告：规模过大影响基金业绩？更应关注运作逻辑

重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款 1  主要观点：以长周期看，基金规模与业绩表现或存一定程度的非线性关系，随基金规模增大，基金业绩将受到负面的影响，但其影响程度极小；而在不同的市场环境下，各区间基金规模对业绩水平的相关关系存在差异，单以基金规模这一指标即对基金未来业绩表现做出定义是无意义的，透过规模指标有效探究其背后的运作逻辑，才能有效辨别并挑选产品。 通过统计各区间各样本组的投资运作差异，我们得出： 1)规模较小的基金样本组股票仓位波动性较大，灵活的调整范围给了基金经理更大的择时能力发挥空间，同时也带来更多挑战。 2)小规模基金换手更频繁，而大规模基金拥有较低的交易费用率。当市场风格切换迅速，小规模基金经理易借助灵活性追逐市场热点，而大规模基金管理人倾向于更稳健，并能享有低成本带来的好处。 3)当市场风格偏向中小盘时，大规模基金更易拥有偏向于大盘的投资风格，或一定程度导致基金绩效钝化，过大规模的基金难以有效获得突出的业绩回报。但市场风格偏向大盘时，这种现象并不显著，大规模基金本有的投资结构或助力其降低调整成本，获得更优收益水平。 4)各市场格局下大规模基金均较小规模基金持有更多股票，过度分散化的投资不利于管理人专业优势的发挥，影响业绩水平，这种投资特征在市场热点集中且中小盘个股走强时更为显著。此外，不同时期基金规模对基金重仓股合计占比的影响是不同的，市场风格持续性高的背景下，当基金份额增加基金管理人会首先倾向于配置已有的优质个股。 从某种程度上说，不同规模基金投资运作逻辑的差异并非是基金经理的主动选择。随着规模的增长，为保证分散性和流动性，基金经理要将更多的产品纳入投资视野，使得其难以集中精力聚焦于可以覆盖的少数股票；其次，当资金量增大，部分成长性强但规模小且流动性差的个股已难以对基金业绩抬升起到显著的经济效益，由此基金经理不得不转向大盘蓝筹风格。借助规模指标对基金进行研究时，应结合市场状况，有效分析其运作逻辑，辅助产品筛选及基金池构建。 上海证券基金评价研究中心 刘亦千 执业证书编号：S0870511040001 邮箱：liuyiqian@shzq.com 电话：021-53686101 谢忆 执业证书编号：S0870117070013 邮箱：xieyi@shzq.com 电话：021-53686103 规模过大影响基金业绩？更应关注运作逻辑 证券投资基金研究报告/基金报告 ——上海证券基金池构建研究报告 基金专题报告 2 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。 目录 导言： 偏股基金的规模之谜 .................................. 3 一、 研究样本与区间选取 ................................... 4 二、 基金规模与业绩表现 ................................... 5 三、 基金规模与投资运作 ................................... 9 1. 资产配置 ............................................. 9 2. 持仓时间 ............................................. 9 3. 持股风格 ............................................ 11 4. 持股数量 ............................................ 13 四、 结论与建议 .......................................... 16 基金专题报告 3 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。 导言： 偏股基金的规模之谜 近两年来，公募基金市场中权益类新发爆款基金层出不穷，其背后的原因是多重的：权益市场表现优异时，投资者倾向于将高流动性资产转移至风险资产；其次，基金公司与销售机构联手打造明星基金经理效应，投资者易共同追逐具备优异历史业绩的基金经理所发行的新产品；而当创新的基金品种问世时，亦会出现高发行规模的现象。 然而，爆款基金，抑或大规模基金是否真正能为投资者带来效益？通过统计高发行规模股混基金的收益和规模情况，却发现往往事与愿违。历史上发行总份额超100亿份的股混基金中，成立后第一、第二和第三年的业绩表现在同类型基金中位列前10%的产品占比仅2.00%、5.77%和7.27%，而列后20%的占比则分别为32.00%、26.92%和41.82%；基金成立后第二年末和第三年末总份额腰斩的产品占比分别达22.86%和57.14%。不可否认的是，股混类爆款基金往往发行于权益市场大幅走强的阶段，其后几年股市如遭遇调整，或导致基金投资者赎回。而历经市场起伏后，截至今年三季度末上述样本中基金总份额维持发行水平的产品占比仅2.86%，未能达到发行总份额50%的产品占比超九成。 此外，市场中也有不少基金经理对管理产品的超大规模表现出担忧，甚至倾向于在基金总份额持续增长时加以限制，将管理规模控制在舒适半径内。那么，对于股混基金而言，基金规模是否一定是业绩的“敌人”？本报告拟对此进行研究与讨论。 基金专题报告 4 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。 一、 研究样本与区间选取 为保障数据可得性与样本数量，本报告的研究区间为2015年7月1日至2018年6月30日，频率为半年度。该区间经历了两轮市场的持续上涨与下跌，及2016年上半年的市场震荡行情，2017年初经历了A股的风格切换，市场情况较为丰富。对基金样本做出如下选取限制： 1. 所属类型为上海证券二级分类主动投资股票基金，及主动投资混合基金中的偏股混合基金； 2. 选取主代码基金，避免重复计算； 3. 半年度考察截点时已成立或转型满6个月，避免因仍处在建仓期，或投资范围及策略发生显著变化而出现异常值； 4. 剔除具有显著行业主题投资特性的产品，且非量化基金或沪港深基金，避免因投资逻辑和市场的不同出现异常值1。 据此，对样本数量及规模水平做出统计，并将各时点的样本按照基金规模等分为10组（组1平均规模最大，组10平均规模最小）。总体来看，偏股基金投资标的数量不断增长，但随近年来股市的起起伏伏，各区间内各组平均规模呈上下波动态势。 表 1、样本数量统计及各样本组对应产品平均规模 样本组 2015H2 2016H1 2016H2 2017H1 2017H2 2018H1 1 67.16 60.59 50.04 46.78 50.37 49.95 2 38.07 32.96 27.67 26.97 27.16 26.54 3 25.13 23.15 19.42 19.28 19.22 16.87 4 17.06 16.99 14.04 14.08 13.97 11.52 5 11.36 11.03 9.64 9.92 9.56 8.27 6 7.11 7.08 6.45 6.13 5.99 5.17 7 4.37 4.83 4.22 3.81 3.95 3.42 8 2.73 2.78 2.39 2.