2023年9月FOMC会议点评：更高更久更鹰派

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 宏观点评 2023 年 9 月 21 日 宏观点评 证券分析师 芦哲 资格编号：S0120521070001 邮箱：luzhe＠tebon.com.cn 张佳炜 资格编号：S0120523070005 邮箱：zhangjw3@tebon.com.cn 联系人 韦祎 资格编号：S0120123040019 邮箱：weiyi@tebon.com.cn 相关研究 更高更久更鹰派 2023 年 9 月 FOMC 会议点评 [Table_Summary] 投资要点：  核心观点：我们预测 23Q4 美联储仍将加息 25bps，12 月概率更大，24H1 内难降息。鹰派点阵图或暗示政策利率更高且久期更长，触发市场增量紧缩交易。9 月FOMC 维持政策利率不变，符合预期，但美联储在经济预期中上调对经济与通胀的预测，下调失业率预测，更具韧性的经济与更具黏性的通胀意味着更高且久期更长的利率，导致 9 月点阵图超预期。我们认为汽车业罢工、重启学生贷款、政府停摆风险及其可能导致的 10 月经济数据的延期公布均意味着 11 月 FOMC 会议决策难度更大，长期利率高位抬升，出于谨慎性原则美联储或将加息时点推迟至 12 月。  声明：如期维持[5.25, 5.5]%的利率水平，修改对经济增长和劳务市场的现状表述。9 月声明与 7 月相比，除了维持政策利率不变外有两处微调：①上调经济增长表述措辞，表述由 moderate 改为 solid，主要因为近期经济数据较为强劲。Atlanta 联储 GDPNow 模型最新预测 23Q3 美国实际 GDP 季环比年率预期为+4.9%，其中消费、去库速率放缓分别贡献+2.5%、+1.05%。②调整对劳务市场的表述，对劳务市场描述由 robust 改为 slowed…but remain strong，主要由于 8 月美国劳务供需缺口从 332 万下调至 247 万人，劳务市场紧俏程度走弱但整体仍然维持紧俏。  点阵图：预测年内还有 25bps 加息，将明后两年政策利率预期各上调 50bps。9月点阵图较 6 月的整体上移是最大的超预期项，具体来说：①2023 年：中值预期维持 5.6%但分布更集中，19 名官员中有 12 人预测年内还有 25bps 加息，余下 7人预测不再加息。②2024-2025 年：相较 6 月，9 月点阵图将未来 2 年政策利率预期分别上调 50bps 至 5.1%、3.9%。虽然美联储点阵图指引 2024 年将降息 50bps，但分布仍然离散，反映美联储内部尚未达成一致预期。③长期：维持 2.5%，但部分官员上调了对长期政策利率的预期，即美联储开始倾向于政策利率中枢的抬升。  经济预测：更具韧性的经济与更具黏性的通胀。产出缺口：与 6 月相比，9 月 SEP将 2023-2024 年四季度 GDP 同比分别由+1.0%上修至+2.1%、+1.1%上修至+1.5%，失业率分别由 4.1%下修至 3.8%、4.5%下修至 4.1%。预期产出缺口进一步放大（GDP>1.8%、失业率<4.0%）意味着经济更强的韧性与降息更低的必要性。通胀缺口：将 23Q4、25Q4 的 PCE 同比分别由+3.2%上修至+3.3%、+2.1%上修至+2.2%，核心 PCE 同比分别由+3.9%下修至+3.7%、+2.2%上修至+2.3%，分别反映对年内更高的油价与核心通胀更顺畅下行的预期。但通胀水平的上修意味着美联储离 2%通胀目标更远，进一步意味着通胀更强的黏性与降息更低的充分性。  发布会：重视风险平衡，提示短期风险。发布会上，Powell 如往常一样更加强调政策的双向风险，一方面强调美联储将以软着陆作为目标，另一方面也继续表态将恪守实现通胀目标的承诺。①货币政策决策：大多数政策制定者认为，再次加息更有可能是合适的；未来的降息将取决于经济的需求，但时点未知；降息决策的部分考虑可能是随着通胀下降，实际利率上升；中性利率可能上升，可能高于当前点阵图指引的长期利率，但只能是后验的。②经济&通胀前景展望：软着陆不是基准情形(baseline)，但是一个首要目标(primary objective)；通往软着陆的道路变宽了，但仍担心经济的非线性冲击，罢工、政府停摆、学生贷款的重启、更高的长期利率等均是不可控的风险；近三个月通胀改善得很好，但不只看三个月的改善；更高且持久的油价影响通胀，实现通胀目标道阻且长。  风险提示：美联储过早开启降息周期引发通胀反弹甚至失控；美联储紧缩周期维持时间过长，引发金融系统流动性危机；通胀下行速率不及预期。 宏观点评 2 / 8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 1：2023 年 9 月 FOMC 与 2023 年 7 月 FOMC 对比 资料来源：美联储，德邦研究所 图 2：彭博 FOMC 发布会情绪指数 资料来源：彭博，德邦研究所 宏观点评 3 / 8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 3：2023 年 9 月美联储 SEP 资料来源：美联储 2023 年 9 月 SEP，德邦研究所 图 4：2023 年 9 月和 2023 年 6 月 FOMC 点阵图对比 资料来源：美联储 2023 年 9 月和 6 月 SEP，德邦研究所 宏观点评 4 / 8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 5：美联储 SEP 对 2023-2026 年及长期 GDP 预测分布 图 6：美联储 SEP 对 2023-2026 年及长期失业率预测分布 资料来源：美联储 2023 年 9 月 SEP，德邦研究所 资料来源：美联储 2023 年 9 月 SEP，德邦研究所 图 7：美联储 SEP 对 2023-2026 年及长期 PCE 通胀预测分布 图 8：美联储 SEP 对 2023-2026 年及长期核心 PCE 预测分布 资料来源：美联储 2023 年 9 月 SE