宏观策略日报：从汇率角度看，沪金溢价有望回归历史均值

宏观经济 | 证券研究报告 — 总量日报 2023 年 9 月 19 日 相关研究报告 《大类资产交易周报》20230917 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 宏观经济 证券分析师: 朱启兵 (8610)66229359 qibing.zhu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300516090001 证券分析师: 周亚齐 (8621)20328270 yaqi.zhou@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300522090002 宏观策略日报 从汇率角度看，沪金溢价有望回归历史均值 截至 9 月 15 日收盘价的数据显示，上海金交所黄金现货（报价约 469 元/克）较人民币计价的伦敦金（报价约 450 元/克）每克溢价约为 19 元。该值虽然较 9 月 14 日的约 26 元的溢价有所收敛，但仍处于 2015 年以来的高位，且显著高于 2015 年以来的 10 元/克的区间波动上限。从数据上看，沪金较国际金溢价走高并触及波动上限的时期往往伴随着人民币对美元的快速走弱以及离岸市场对人民币贬值预期（以风险逆转衡量）快速走高。从逻辑上看，境内外黄金价差也的确在一定程度上同在岸市场对汇率预期的变动相关。 本轮沪金较国际金溢价快速走高的确伴随着人民币对美元的走弱，但目前的溢价幅度（接近 20 元）显著高于上一次人民币对美元交易于 7.35 左右的溢价水平（略高于 10 元）。与此同时，本次离岸市场对人民币贬值预期并未显著走高。尽管短期内，美元指数仍有可能走高并带动人民币对美元被动贬值，但考虑到中国经济基本面的边际改善和央行近期持续采取维稳人民币的措施，我们认为人民币对美元短期快速走弱的可能性较低，沪金溢价所隐含的对人民币预期可能过于悲观。我们因此预计沪金溢价可能逐步收敛，并有望逐步回归至 10 元/克以下的历史波动区间。 风险提示：历史规律失效。 图表 1. 沪金溢价 vs 美元对离岸人民币 资料来源：万得，中银证券 图表 2. 沪金溢价 vs 3 个月风险逆转 资料来源：万得，中银证券 6.16.36.56.76.97.17.37.5-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.00上海金交所黄金现货:收盘价:AuT+D - 伦敦金(人民币/克)美元对离岸人民币(右轴)00.511.522.533.544.55-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.00上海金交所黄金现货:收盘价:AuT+D - 伦敦金(人民币/克)美元对离岸人民币 3个月风险逆转(右轴)2023 年 9 月 19 日 宏观策略日报 2 披露声明 本报告准确表述了证券分析师的个人观点。该证券分析师声明，本人未在公司内、外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务，没有担任本报告评论的上市公司的董事、监事或高级管理人员；也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益；本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益。 中银国际证券股份有限公司同时声明，将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况。如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的，请慎重使用所获得的研究报告，以防止被误导，中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任。 评级体系说明 以报告发布日后公司股价/行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准： 公司投资评级： 买 入：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 20%以上； 增 持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 10%-20%； 中 性：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间； 减 持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数跌幅在 10%以上； 未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。 行业投资评级： 强于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现强于基准指数； 中 性：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现基本与基准指数持平； 弱于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现弱于基准指数； 未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。 沪深市场基准指数为沪深 300 指数；新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数；香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数；美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普 500 指数。 风险提示及免责声明 本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布。 本报告发布的特定客户包括：1) 基金、保险、QFII、QDII 等能够充分理解证券研究报告，具备专业信息处理能力的中银国际证券股份有限公司的机构客户；2) 中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队，其可参考使用本报告。中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队可能以本报告为基础，整合形成证券投资顾问服务建议或产品，提供给接受其证券投资顾问服务的客户。 中银国际证券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告。中银国际证券股份有限公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的，亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策；需充分咨询证券投资顾问意见，独立作出投资决策。中银国际证券股份有限公司不承担由此产生的任何责任及损失等。 本报告内含保密信息，仅供收件人使用。阁下作为收件人，不得出于任何目的直接或间接复制、派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人，或将此报告全部或部分内容发表。如发现本研究报告被私自刊载或转发的，中银国际证券股份有限公司将及时采取维权措施，追究有关媒体或者机构的责任。所有本报告内使用的商标、服务标记及标记均为中银国际证券股份有限公司或其附属及关联公司（统称“中银国际集团”）的商标、服务标记、注册商标或注册服务标记。 本报告及其所载的任何信息、材料或内容只提供给阁下作参考之用，并未考虑到任何特别的投资目的、财务状况或特殊需要，不能成为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据的要约或邀请，亦不构成任何合约或承诺的基础。中银国际证券股份有限公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者。本报告的内容不构成对任何人的投资建议，阁下不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户。阁下收到或阅读本报告须在承诺购买任何报告中所指之投资产品之前，就该投资产品的适合性，包括阁下的特殊投资目的、财务状况及其特别需要寻求阁下相关投资顾问的意见。 尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券股份有限公司及其证券分析师从相信可靠的来源取得或达到，但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何成员及其董事、高管、员工或其他任何个人（包括其关联方）都不能保证它们的准确性或完整性。除非法律或规则规定必须承担的责任外，中银国际集团任何成员不对使用本报告的