宏观周报：与2015年的对比，地产调控效果几何？

证券研究报告·宏观报告·宏观周报 东吴证券研究所 1 / 21 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观周报 20230917 地产调控效果几何？—与 2015 年的对比 2023 年 09 月 17 日 证券分析师 陶川 执业证书：S0600520050002 taoch@dwzq.com.cn 证券分析师 邵翔 执业证书：S0600523010001 shaox@dwzq.com.cn 相关研究 《降准不降息的宏观逻辑》 2023-09-15 《3.7%！美国 8 月通胀怎么了？》 2023-09-13 [Table_Tag] [Table_Summary] ◼ 核心观点：地产调控集中落地半月后，销售数据与 2015 年地产放松周期开端呈现类似的弱复苏，不过这次政策或许等不了当年那么久（2014 年“930”至 2015 年“330”），若当下的地产销售弱企稳的态势延续，区别化、重点化的新一轮地产调控政策可能快速“接力”。 ◼ 地产预期政策密集兑现。8 月底三部委联合宣布将“认房不认贷”纳入各城地产调控政策工具箱，一周后央行降低房贷首付与利率下限，并公布存量房贷降息实施细则。中央带头指导下，各地随即加快政策落地节奏：8 月底以来“认房不认贷”已在包括北、上、广、深在内的 14 个城市落地，且二、三线城市中也有 12 个城市不同幅度地松绑了限购限售措施。 进入 9 月中旬，市场逐渐走出短期的情绪反应，转而关注数据。目前股市与汇率仍居敏感点位，高频数据对地产调控效力的验证或是市场与经济当下能否企稳的关键。从这一视角下来看，未来地产的修复格局与政策是否会再现 2015 年放松周期的路径？而今年的“825”、“831”是否也如同 2014 年的“930”时刻？ ◼ 政策上对比 2015 年来看，本轮地产调控的特点体现为政策宽度基本全覆盖，但深度不及。今年 7-8 月出台的地产调控措施类型已经基本覆盖了 2014-2015 年出台的核心政策，包括二套房认定、住房信贷、税收以及城市更新类别的政策集中下政治局会议后的一个多月出台；但目前调控力度不及 2015 年：城中村改造投资与货币安置的总规模或难望棚改之“项背”；住房相关的税收优惠政策主要是延续，而非届时的增量政策减免。结合来看，一方面是当下的政策节奏确实快，但另一方面是因城施策下力度还是有点“束手束脚”。 ◼ 数据上对比 2015 年来看，政策效力均未立即反映在地产销售数据上。多城地产放松落地至今的半个多月内，住房成交面积的反弹整体有限，且在不同城市之间、新房与二手房之间存在分化。而 2014 年“930”同样是二套房认定与住房信贷首付、利率下限放松后，2014 年四季度至 2015 年一季度连续多月地产销售仍在磨底。 展开观察本次调控出台近半个月地产销售数据同比修复反映的特点（考虑到 2022年中秋节错位影响，我们同时对比了 2020 年同期数据）：①各地“认房不认贷”落地后，二手房好于新房，一线城市好于二线城市。②各地限购限售政策放松后，商品房修复的趋势相较“认房不认贷”更加明显。值得一提的是，2015 年的地产复苏也是一线城市快于二、三线城市。 ◼ 那么在此数据背景下，政策将如何反应？是快是慢？我们认为如果近半月地产销售弱企稳的态势延续到月底，或促使进一步的地产调控政策快速出台，其中不排除一线城市城区限购限售的放松与城中村改造指导加速落地的可能，力保三季度经济筑底后，地产销售能够在四季度企稳。因此路径上可能不会像 2015 年一样设置较长的政策观测期。 同时考虑到如今地产需求中枢的回落，以及财政与债务方面的发力限制，我们认为后续地产调控将区别化、重点化，而非 2015 年的总量型：第一，考虑到房企资金链与债务问题仍在出清阶段，短期来看刺激需求的政策顺位可能更靠前；第二，调控重心偏向供需偏紧、政策效率较高的高能级城市，因为企稳信号的及时出现或更重要。因此本轮地产调控更加强调“以点带面”，像 2015 年“去库存”后不同能级城市整体而广泛的复苏需要更大的政策力度和更多的时间。 ◼ 本周高频数据显示，需求端企稳回升快于生产端。汽车销量同比稳健走强，地产销售在政策落地后有小幅修复；生产端复苏偏缓，其中汽车及化工开工率回升，建筑业景气好转。9 月中旬食品价格边际回落，工业品价格涨跌互现。本周降准后，资金面仍偏紧。 ◼ 风险提示：地产政策落地时间不及预期；政策定力超预期；出口超预期萎缩。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 宏观周报 2 / 21 内容目录 1. 地产调控效果几何？—与 2015 年的对比 ........................................................................................ 4 2. 周度高频跟踪 ...................................................................................................................................... 8 3. 风险提示 ............................................................................................................................................ 20 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 宏观周报 3 / 21 图表目录 图 1： 地产调控 2023vs2015：政策宽度基本全覆盖，出台节奏快，但深度不及 .......................... 4 图 2： 近期各城市的地产调控陆续出台............................................................................................... 5 图 3： 2014 年“930”之后地产数据并未立即复苏 ................................................................................ 5 图 4： “认房不认贷”落地前后部分一线城市的新房与二手房销售同比（2022、2020）情况 ....... 6 图 5： “认房不认贷”落地前后部分二线城市的新房与二手房销售同比（2022、2020）情况 ....... 7 图 6： 限购限售解绑落地前后部分二线城市的商品房销售情况....................................................... 7 图 7： 2015 年地产调控：新房与二手房基本同步复苏；一线城市复苏先于二、三线城市.......... 8 图 8： 近一周（9.11-9.17）国务院领导活动轨迹一览 ...............................