兼评10月通胀：需防＂类滞胀＂，更需防PPI下行、可跟踪四条线索

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究 2018 年 11 月 11 日 宏观点评 需防“类滞胀”，更需防 PPI 下行、可跟踪四条线索——兼评 10 月通胀 事件：中国 10 月 CPI 同比上涨 2.5%（预期 2.5%，前值 2.5%）；PPI 同比上涨 3.3%（预期 3.3%，前值 3.6%）。 核心结论： 1、CPI 增速持平前期，食品价格由涨转降是主因；往后看，今年 CPI 同比高点已过，全年 CPI 增速约为 2.1%。继续提示，谨防明年上半年可能的“类滞胀”。高基数下 2019 年 2 月 CPI 有望为全年低点，之后 3 月至 6 月可能连续走高至 2.5%-2.8%甚至更高（由于难以破 3.5%甚至 3%，严格来说不能叫“胀”），下半年将整体回落。 2、在高基数及原材料价格增速放缓的影响下，PPI 连续第 4 个月下行。往后看，鉴于经济下行加大（需求弱）、环保限产力度趋缓叠加高基数，我们预计，未来两个月 PPI 将延续跌势，全年中枢 3.5%左右；2019 年PPI 大概率低位运行且显著低于今年水平，甚至不排除单月负增。 3、相比可能的“类滞胀”（CPI），更应关注与企业盈利高度相关的 PPI走势。我们预计，明年 PPI 增速中枢将显著下移，建议跟踪四条线索： 线索一：跟踪内外需变动情况，尤其后续我国扩基建的相关举措；线索二：跟踪 PPI 领先指标，比如：CRB 工业原料指数严格领先 PPI 走势 1 至 3 个月。截至今年 10 月，该指数已经连续 3 个月为负（此前连续 25 个月为正）；而从历史规律来看，CRB 指数增速一旦为负，有 65%的概率将至少持续 15 个月。此外， PMI 新订单指数和 PPI 也高度同步。 线索三：跟踪油价走势，我们预计，明年油价大概率难以显著走高；线索四：跟踪我国环保限产力度，已有迹象表明后续大概率会松动。风险提示：国际原油价格超预期上行；国内经济超预期反弹；环保限产力度超预期。 作者 分析师 熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongyuan@gszq.com 联系人 王梅郦 邮箱：wangmeili@gszq.com 联系人 何宁 邮箱：hening@gszq.com 相关研究 1、《滞胀对资产价格的影响：国际比较与历史经验——兼评 9 月通胀》2018-10-16 2、《四大因素看物价，谨防可能的滞胀》2018-08-10 3、《供需齐落、价格续升，会滞胀么？——6 月中国PMI 点评》2018-06-30 2018 年 11 月 11 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 年内 CPI 高点大概率已过，谨防明年上半年可能的“类滞胀” ................................................................................... 3 PPI 增速续降，高基数及原材料价格放缓是主因，明年 PPI 大概率低于今年 ............................................................... 3 四条线索跟踪 PPI 的变化 ......................................................................................................................................... 5 线索一：跟踪内外需变动情况，尤其是后续我国扩基建的相关举措 ...................................................................... 6 线索二：跟踪 PPI 的领先指标， 尤其是 CRB 工业原料指数和 PMI 新订单指数 ..................................................... 7 线索三：跟踪油价走势，明年油价大概率难以显著走高....................................................................................... 8 线索四：跟踪我国环保限产力度，已有迹象表明后续大概率会松动 ...................................................................... 9 风险提示 .............................................................................................................................................................. 10 图表目录 图表 1：CPI 当月环比走势有较强季节性 ................................................................................................................... 3 图表 2：猪价对 CPI 的拖累连续第 5 个月收窄 ........................................................................................................... 3 图表 3：供给侧改革行业增速的回落是 PPI 增速下行的主因 ....................................................................................... 4 图表 4：供给侧改革行业是 PPI 同比增速的主要拉动行业 ........................................................................................... 5 图表 5：PPI 和工业企业利润增速走势趋同 ............................................................................................................... 6 图表 6：基建是拉动工业品出厂价格的一大需求 ........................................................................................................ 6 图表 7：CRB 工业原料指数严格领先 PPI 同比 1-3 个月，今年 8 月以来已经连续 3 个月为负 ........................................ 7 图表 8：PMI 新订单指数显