发达国家篇：长债利率与政府杠杆率有何联系？

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 宏观分析报告 2023 年 08 月 31 日 ——发达国家篇 本文梳理了 28 个发达国家政府利息支出占 GDP 比重、名义 GDP 增速、政策利率、长端国债收益率、三部门杠杆率和汇率等指标，发现部分指标存在联系。 ❑ 发达国家政府加杠杆的过程往往推动长端国债收益率（无风险利率）下行，但反过来，发达国家政府去杠杆不一定对应长端国债收益率的上行，除非有特殊诉求（比如降低贫富差距等）。 ❑ 长周期看，部分国家长端国债收益率中枢与名义 GDP 增速中枢几乎保持同步下移，反映的是要素生产率下降、人口结构转差等内生性因素。但就短周期来讲，长端国债收益率仍然会跟随名义 GDP 出现周期性波动。 ❑ 发达国家政府杠杆率对长债收益率存在刚性约束，反映的是宽财政需要宽货币配合以降低利息支出成本。二战前后美国政府杠杆率曾大幅飙至 100%上方，彼时美联储甚至实施了收益率曲线管理（YCC）操作进而 10 年期美债收益率始终维持在 2-2.5%区间。金融危机后美国乃至日本政府杠杆率与长债收益率的负相关性更为突出，美国借助宽财政修复居民和房企资产负债表、推高政府杠杆率，日本央行从 2012 年 QQE 到 2016 年的负利率与YCC 目的是结束通缩、提振出口，同样导致政府杠杆率大幅上升。政府杠杆率上升时降息无法压低长端国债收益率，因此美日均实施 QE，通过宽货币控制政府利息支出成本、帮助财政解压。 下一篇，我们将继续探究新兴国家政府杠杆率和长债利率的关系。 风险提示：全球基本面及政策超预期。 张静静 S1090522050003 zhangjingjing@cmschina.com.cn 张一平 S1090513080007 zhangyiping@cmschina.com.cn 张岸天 S1090522070002 zhangantian@cmschina.com.cn 王泺宾 S1090523070007 wangluoibin@cmschina.com.cn 长债利率与政府杠杆率有何联系？ 敬请阅读末页的重要说明 2 宏观点评报告 图表目录 图 1：美国政府利息率和名义 GDP 增速（%） .................................................. 6 图 2：美国基准利率和 10 年期国债收益率（%） ............................................... 6 图 3：美国三部门杠杆率（%） .......................................................................... 6 图 4：美元汇率 ................................................................................................... 6 图 5：加拿大政府利息率和名义 GDP 增速（%） ............................................... 7 图 6：加拿大基准利率和 10 年期国债收益率（%） ........................................... 7 图 7：加拿大三部门杠杆率（%）....................................................................... 7 图 8：加元汇率 ................................................................................................... 7 图 9：英国政府利息率和名义 GDP 增速（%） .................................................. 8 图 10：英国基准利率和 10 年期国债收益率（%） ............................................. 8 图 11：英国三部门杠杆率（%） ........................................................................ 8 图 12：英镑汇率 ................................................................................................. 8 图 13：德国政府利息率和名义 GDP 增速（%） ................................................. 9 图 14：德国基准利率和 10 年期国债收益率（%） ............................................. 9 图 15：德国三部门杠杆率（%） ........................................................................ 9 图 16：欧元汇率 ................................................................................................. 9 图 17：法国政府利息率和名义 GDP 增速（%） ............................................... 10 图 18：法国基准利率和 10 年期国债收益率（%） ........................................... 10 图 19：法国三部门杠杆率（%） ...................................................................... 10 图 20：欧元汇率 ............................................................................................... 10 图 21：瑞典政府利息率和名义 GDP 增速（%） ............................................... 11 图 22：瑞典基准利率和 10 年期国债收益率（%） ........................................... 11 图 23：瑞典三部门杠杆率（%） ...................................................................... 11 图 24：瑞典克朗汇率 .............................................