依依东望游戏篇：从产品特性看成长共性

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 评级：增持（持有） 分析师 ：王晛 执业证书编号：S0740516060001 电话： 021-20315191 Email：wangxian@r.qlzq.com 分析师 ：赵坤 执业证书编号：S0740516080002 电话：021-20315165 Email：zhaokun@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 500 行业总市值(百万元) 89800 行业流通市值(百万元) [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 [Table_Report] 相关报告 1 中泰中小盘策略周报—资本管制趋严，成长性标的业绩回归 2 中泰中小盘策略周报—IPO 加速的围城：次新股配置后时代 3 中泰中小盘策略周报—不确定市场下的预期行为管理 4 中泰中小盘策略周报—2018 年“市场基准线展望” 5 中泰中小盘策略周报—从“煤改气”看“能源管理” 6 中泰中小盘策略周报—从“死亡创企”看“成长证伪” 7 中泰中小盘策略周报—2017 年中小市值回顾：“一将功成万骨枯” 8 中泰中小盘策略周报—微信小程序的“一周年回顾” [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2016 2017E 2018E 2019E 2016 2017E 2018E 2019E 游族网络 23.73 0.77 0.92 1.25 1.57 28.97 25.81 18.92 15.10 0.66 未评级 天神娱乐 18.00 1.02 1.10 1.34 1.59 17.59 16.36 13.41 11.29 0.18 未评级 众应网络 30.30 1.03 1.16 1.28 1.29 29.43 26.09 23.76 23.40 0.56 未评级 世纪华通 34.59 0.80 0.85 1.18 1.19 43.04 40.67 29.39 29.02 34.59 未评级 宝通科技 14.60 0.47 0.69 0.89 1.09 31.08 21.19 16.40 13.37 0.22 未评级 备注：股价取 2018 年 1 月 30 日收盘价，均取自 Wind 一致预期 [Table_Summary] 投资要点  游戏市场综述：历史和未来的“潜移默化”  从端游到手游的市场重心变化，不仅是整个游戏产业生态的自然演变。部分当年的端游厂商在适应手游新需求的同时，也在进一步的依托现有护城河去构建未来的成长性。  游戏设备的新起点：从当下时点来看，随着移动设备渗透率的瓶颈临近，整个游戏市场已经进入三足鼎立的时代，分别是以 PC、移动设备、主机设备为代表的三者开始进入等量齐观时代。我们预期未来三者的市场份额将在短期进入同步均衡上升通道。而未来能够打破这一格局的最大变量即在 VR/AR 设备的增量爆发。  游戏内容的新重塑：我们认为当下时点独立游戏的爆发并不是偶然现象，至少有两个方面的行业因素进行支撑：1、基于人口结构背书，90 后成为消费主体下，游戏受众的人口渗透率提升，独立游戏能够获得更大的流量基数。相较重投入游戏时代，具备了更强的营收成长性。2、基于市场竞争格局，对于当下龙头厂商的强寡头地位，新兴厂商的生存策略在于产业链的垂直专业化（选择研发、运营等中的一点作为生存基础），而能够为其带来最强边际增长性的则主要体现在独立游戏上。  游戏产品综述：游戏爆品的“以管窥豹”  Switch：我们主要从主机销量和游戏销量等方面进行综合比较。从目前的整体数据来看，Switch 已经刷新了过往游戏主机的销量数据。虽然我们很难以此来判断游戏主机市场开始进入“次时代反弹阶段”，但是同移动游戏的游戏区分度已经开始显现，特别是腾讯爆品《王者荣耀》近期登陆 Switch，已经向我们证明，优秀国产游戏的“平台移植”和“海外市场新渠道”将成为值得关注的新趋势。  Steam：放在动态视角来看，Steam 的出现存在着一定的偶然因素，其核心研发公司 Valve 最早设计其初衷是为了实现旗下拳头产品《DOTA2》、《军团要塞 2》、《求生之路系列》提供在线竞技平台。但是随着在线用户的提升以及游戏数字版的全球化，Steam 俨然成为全球最大的 PC 游戏分发平台。Steam 的出现赋予了 PC 游戏细 证券研究报告/投资策略报告 2018 年 01 月 30 日 行业名称 中小市值 依依东望游戏篇：从产品特性看成长共性 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 投资策略报告 分三个新的增长动力：1、数字版权规范化下，全球用户付费率的提升；2、PC 游戏零售开始从线下转入线上，相对应的扩展内容DLC 也成为了游戏厂商持续研发和加大研发投入的核心动力；3、间接实现了 PC 游戏的便携性和标准化（语言标准化、电脑硬件标准化等）。  崩坏 3：《崩坏 3》曾获得 TapTap 评选的“2016 年度最佳游戏提名奖”、“2016 年最佳游戏视觉奖”。该游戏相较同类型 ARPG 游戏，主要的游戏特点在于“自由移动视角”、“3D 优化模型”（同类型中国厂商无出其右）、“流畅打击感”（打击感是动作类游戏的核心优势，海外厂商 CAPCOM 的主要壁垒就是游戏打击感的独占设计）。  成长性展望：游戏产业的“数往知来”  关于产业的潜在变化：从资本市场的视角来看，中国游戏市场在2015 年-2017 年经历了一个明显加速的过程。一部分是传统游戏厂商通过收并购方式实现了产品转型“页游转手游”。另一部分则是借着“泛娱乐”的风实现了资本溢价和市场占有率的双线提升。但是透过这些“爆品”、“重磅 IP”，我们看到以“平台分发”、“渠道买量”为主的商业模式仍是支撑当下国内游戏厂商业绩落地的主要背书。那么如果我们基于未来移动游戏开始进入“存量竞争时代”的预期成立，那么产品特异性将成为“未来公司成长性”的核心指标。同时基于全球游戏市场的“三足鼎立”时代的预期，中国游戏市场的未来增量将集中在“PC 游戏”+“海外市场”。  风险提示：  关于文化产品监管政策趋紧：未来对游戏竞品的内容和细节进行进一步监管的风险。  棋牌类盈利模式面临强监管：由于棋牌类游戏的盈利模式存在较强的边缘性，面临细节监管和统一性行业标准设立的风险。  新型产业及海外并购整合不达预期：监管层加强对企业非公开发展、资产重组并购等方面的力度，对行业的外延式战略扩张存在制约风险，同时成长股在海外收购整合方面仍然存在一定的风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 投资策略报告 内容目录 综述篇：历史和未来的“潜移默化”...................................................................... - 5 - 游戏产业回顾：过往的三个维度............