新能源行业中报总结1：融资收紧，产业链将出现显著分化

证券研究报告行业动态报告本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。分析师：朱玥zhuyue@csc.com.cnSAC编号：S1440521100008分析师：任佳玮renjiawei@csc.com.cnSAC编号：S1440520070012分析师：王吉颖wangjiying@csc.com.cnSAC编号：S1440521120004分析师：陈思同chensitong@csc.com.cnSAC编号：S1440522080006融资收紧，产业链将出现显著分化——新能源行业中报总结 1 发布日期：2023年9月5日分析师：许琳xulin@csc.com.cnSAC编号：S1440522110001 摘要：融资收紧后新能源行业集中度有望提升核心观点：8月27日，证监会宣布IPO、再融资新政，要求阶段性收紧IPO节奏；对大额再融资实施预沟通机制；对破发、破净、经营性业绩持续亏损、财务性投资比例偏高的上市公司，适当限制其融资规模及间隔；严格要求上市公司募集资金投向主营业务，严限多元化投资。新能源作为重资产行业，资金充裕度对业务规模扩张至关重要。头部企业现金流相对充裕，自我造血能力更强，再融资受限后影响较小。而行业新玩家以及未上市企业在手现金较少，资产负债率较高，成本控制能力不如头部企业，后续扩产受限明显，行业集中度有望加速提升。光伏：主材企业硅料有望率先出清，一体化企业现金流较为充裕，辅材环节营运资金投入较大限制二三线扩大出货量主材企业中，硅料环节具有较强的重资产属性，周期性明显，在主材四环节中有望率先出清，头部企业扩产空间更为充足。硅片、电池、一体化组件企业虽然后续扩产所需资本开支较大，但头部企业前期已通过资本市场进行了充足的融资，且在成本管控、运营管理等方面具有优势，自我造血能力更强，在营运资金方面也可以通过向上游设备、辅材商压款，以覆盖应收款、存货的增加。因此我们预计头部企业未来几年扩产不会受到资金面制约，新玩家及二三线企业受限更为明显。对于辅材企业来说，应收款、存货周转慢于应付、合同负债，所需投入的营运资金体量较大，头部企业成本优势显著具备较强造血能力，二三线厂商随着出货量增加，营运资金压力较大。电动车：融资收紧之下扩产节奏将放缓，行业有望加速出清2021-22年是国内新能源汽车销量增速最高的两年，叠加国内公司频繁打入海外供应链，增量明显，锂电产业链公司基本都发布了大规模扩产计划。在这种较为激进的扩产规划之下，部分公司22-26年产能扩张复合增速达30%-50%，明显高于20%左右的行业增速，也对应着庞大的固定资产投资额水平；除格局很好的头部公司现金流相对稳健以外，大部分公司的自身造血能力无法满足后续扩产所需的资本开支。扩产节奏放缓对应行业价格战或格局恶化有望放缓，出清速度加快。风电：当前供给并未明显过剩，融资收紧后塔筒、铸锻件企业面临资金短缺融资收紧后塔筒、铸锻件企业可能面临资金短缺，主要原因包括：（1）扩产规划较大；（2）资产重，自身造血能力相对较弱。风电行业上游制造端部分环节属于重资产型制造业，企业业务规模扩张与其融资、盈利能力相关性较强。随着业务体量增长提升，各企业经营活动现金流不断增加；业务体量增加对主机企业营运资金占用影响较小；营运资金需求增量最明显的为塔筒企业。从银行贷款角度来看，风电企业资产负债率水平普遍较低，预计未来银行贷款空间较大，从而能够为企业提供更多的经营资金。2 投资建议：头部企业资金优势明显，融资收紧后各环节集中度有望提升看好在手现金充沛，自身造血能力强，现阶段不需要融资实现自身可持续发展的行业龙头；以及依靠新技术在市占率、盈利能力上已经显现出相对优势的企业。表：推荐标的盈利预测及估值分析数据来源：公司公告，中信建投3行业公司总市值归母净利润PE20222023E2024E20222023E2024E光伏隆基绿能2015148.12188.42233.3913.6110.698.63晶澳科技91955.33102.75128.4916.618.947.15阿特斯56021.5743.7756.1625.9712.809.98钧达股份2297.1727.5038.7731.948.335.91爱旭股份40223.2833.3543.0417.2512.049.33TCL中环104268.19100.72126.0615.2810.358.27福莱特73121.2328.7739.2434.4525.4218.64福斯特57015.7927.0934.2036.1121.0416.67电动车宁德时代10393307.29472.14568.3833.8222.0118.28亿纬锂能100235.0943.3263.5228.5523.1215.77德方纳米26623.80-3.6012.3111.19-73.9221.64恩捷股份63840.0034.4937.8715.9518.5016.85天赐材料63357.1431.0541.4511.0720.3815.26风电大金重工1594.508.9014.5035.3217.8610.96泰胜风能782.755.007.1028.2515.5410.94天顺风能2376.2813.6019.8037.7417.4311.97东方电缆2548.4214.0019.5030.1818.1513.03 目录01. 光伏：硅料有望率先出清，行业龙头远期成长空间更大02. 电动车：融资收紧之下扩产节奏将放缓，行业有望加速出清03. 风电：当前供给并未明显过剩，融资收紧后塔筒、铸锻件企业面临资金短缺04. 投资建议：看好头部企业市占率提升以及盈利稳健性 光伏：硅料有望率先出清，行业龙头远期成长空间更大 融资收紧情境下，企业后续将主要依靠自我造血能力扩大业务规模光伏行业属于重资产型制造业，企业业务规模扩张与其融资、盈利能力相关性较强。IPO及再融资政策收紧后，光伏企业的货币资金充裕性以及自我造血能力是其未来扩产规模的关键。为了测算二级市场融资收紧对行业远期格局及供给的影响，我们假设各企业为阿里不再进行股权融资，以此为前提测算各企业23-26年现金流情况。企业可使用的资金量包括：企业23-26年经营活动所产生净现金流、22年底在手货币资金、23年已到账再融资资金。企业的资金流出包括：23-26年企业扩产所需的固定资产投资、业务规模扩大后所需营运资金的增加、企业分红等。表：再融资收紧环境下，企业扩产将主要依靠经营活动现金流以及在手资金数据来源：公司公告，中信建投6分类指标含义计算方法现金流入经营活动现金流企业靠自身主营业务经营所产生的现金流入出货量*（单瓦净利+折旧）23年已到账再融资23年以来部分企业转债、定增资金到账，未到账的不计入其中23年到账的转债、定增金额现金流出固定资产投资企业为