网外海外收入快速增长，市场拓展成绩靓丽

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年09月05日买 入国电南瑞（600406.SH）网外海外收入快速增长，市场拓展成绩靓丽核心观点公司研究·财报点评电力设备·电网设备证券分析师：王蔚祺证券分析师：王晓声010-88005313010-88005231wangweiqi2@guosen.com.cnwangxiaosheng@guosen.com.cnS0980520080003S0980523050002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价23.57 元总市值/流通市值189347/187828 百万元52 周最高价/最低价28.50/22.34 元近 3 个月日均成交额373.78 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《国电南瑞（600406.SH）-电网二次设备龙头，能源智能化数字化与储能为公司带来新契机》 ——2023-04-11净利润保持稳健增长，盈利能力小幅提升。上半年公司实现营收 182.50 亿元（同比+11.81%），归母净利润 24.99 亿元（同比+18.43%），扣非净利润24.27 亿元（同比+18.11%），销售毛利率 28.57%（同比+1.20pct.），扣非销售净利率 13.30%（同比+0.71pct.）。发电板块收入同比高增，各业务毛利率均有提高。分产品看，上半年公司电网自动化及工业控制板块收入 88.62 亿元（+5.24%），毛利率 28.27%（+1.85pct.）；继电保护及柔性输电板块收入 29.59 亿元（+0.08%），毛利率 38.57%（+3.40pct.）；电力自动化信息系统板块收入 30.18 亿元（+9.03%），毛利率 26.35%（+3.85pct.）；发电及水利环保板块收入 25.18亿元（+89.48%），毛利率 13.22%（+2.50pct.）。网外、海外收入同比高增，网外新签订单快速增长。分行业看，上半年公司网内业务收入 110.28 亿元（+0.56%），网外业务收入 71.72 亿元（+34.94%），网外业务占比达到 39.3%。分区域看，上半年公司国内收入 177.69 亿元（+11.09%），海外收入 4.31 亿元（+50.85%）。上半年公司新签合同金额259.21 亿元（+8.51%），其中网外业务新签合同同比增长 27.91%。市场拓展成绩靓丽，国际业务快速回暖。上半年公司在国内市场稳中有进，国网公司总部集招输变电设备、电能表等产品中标份额持续提升；中标陇东-山东工程的换流阀、测量设备以及首个省网“嵌入式直流”—扬镇工程的换流阀、控保、测量设备，落地南网双调抽蓄电站。国际业务方面，公司成功签订巴西 CPFL 控保屏柜、印尼 AMI 主站系统等重大项目，中标智利智能电表供货项目、智利首个高压直流控保项目和荷兰壳牌风能制氢柔直设计咨询项目。风险提示：电网建设需求不及预期；网外市场竞争加剧造成盈利能力下降。投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。考虑到柔性输电业务确认收入节奏和储能行业情况，下调盈利预测。预计 2023-2025 年实现归母净利润 72.03/84.48/95.61 亿元（原 23-24 年预测值为 75.28/86.25 亿元），当前股价对应 PE 分别为 26/22/20 倍，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)42,41146,82953,11061,36570,498(+/-%)10.2%10.4%13.4%15.5%14.9%净利润(百万元)56426446720384489561(+/-%)16.3%14.2%11.7%17.3%13.2%每股收益（元）1.020.960.901.051.19EBITMargin15.1%15.1%15.1%15.4%15.1%净资产收益率（ROE）15.6%16.0%15.9%16.5%16.8%市盈率（PE）23.224.526.322.419.8EV/EBITDA21.222.424.822.020.2市净率（PB）3.223.483.663.282.94资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2净利润保持稳健增长，盈利能力小幅提升。上半年公司实现营收 182.50 亿元（同比+11.81%），归母净利润 24.99 亿元（同比+18.43%），扣非净利润 24.27 亿元（同比+18.11%），销售毛利率 28.57%（同比+1.20pct.），扣非销售净利率 13.30%（同比+0.71pct.）。图1：公司年度营业收入及增速（单位：百万元、%）图2：公司单季营业收入及增速（单位：百万元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司年度归母净利润及增速（单位：百万元、%）图4：公司单季归母净利润及增速（单位：百万元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理二季度收入利润环比稳健增长。二季度公司实现营收 120.55 亿元（同比+14.07%，环比+94.59%），归母净利润 19.74 亿元（同比+14.00%，环比+275.42%），扣非净利润 19.62 亿元（同比+15.74%，环比+322.46%），销售毛利率 29.32%（同比-0.21pct.，环比+2.21pct.），销售净利率 17.57%（同比-0.05pct.，环比+8.99pct.）。发电板块收入同比高增，各业务毛利率均有提高。分产品看，上半年公司电网自动化及工业控制板块收入 88.62 亿元（+5.24%），毛利率 28.27%（+1.85pct.）；继电保护及柔性输电板块收入 29.59 亿元（+0.08%），毛利率 38.57%（+3.40pct.）；电力自动化信息系统板块收入 30.18 亿元（+9.03%），毛利率 26.35%（+3.85pct.）；发电及水利环保板块收入 25.18 亿元（+89.48%），毛利率 13.22%（+2.50pct.）；集成及其他板块收入 8.42 亿元（+4.45%），毛利率 47.96%（-2.83pct.）。网外、海外收入同比高增，网外新签订单快速增长。分行业看，上半年公司网内业务收入 110.28 亿元（+0.56%），网外业务收入 71.72 亿元（+34.94%），网外业务占比达到 39.3%。分区域看，上半年公司国内收入 177.69 亿元（+11.09%），海外收入 4.31 亿元（+50.85%）。上半年公司新签合同金额 259.21 亿元（+8.51%），请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3其中网外业务新签合同同比增长 27.91%。图5：公司年度毛利率、净利率变化情况（单位：%）图6：公司单季毛利率、净利率变化情况（单位：%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国