固收专题研究：融资租赁公司信用面面观

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 固收 融资租赁公司信用面面观 华泰研究 研究员 张继强 SAC No. S0570518110002 SFC No. AMB145 zhangjiqiang@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 朱沁宜 SAC No. S0570121070127 SFC No. BTF199 zhuqinyi@htsc.com +(86) 21 2897 2228 华泰证券研究所分析师名录 2023 年 8 月 22 日│中国内地 专题研究 报告核心观点 融资租赁公司的禀赋是影响租赁资产投向、规模和融资能力的关键因素。厂商系公司重点关注股东实力、投向行业、客户集中度；第三方系公司关注业务规模和客户资质；平台系公司展业区域性、公益性较强，信用资质与城投平台挂钩。“行业强监管+经济弱修复+城投化债”背景下，融资租赁公司面临拓客和转型压力，关注集中度和资产质量风险。融资租赁公司杠杆率和短债占比较高，短债长投较常见，关注流动性压力。当前融资租赁债利差处于低位，部分主体仍有空间，关注中高等级、中短久期信用债机会，慎做信用下沉。此外，可挖掘中高等级融资租赁 ABS 的品种机会。 融资租赁公司：行业增质减量，禀赋影响投向 2018 年 4 月后，融资租赁公司监管权限划归至银保监会，与金融租赁公司实施统一监管。2020 年 6 月，银保监会发布《融资租赁公司监督管理暂行办法》，随着监管趋严，2020-2022 年租赁公司数量和合同余额呈下降趋势。融资租赁公司信用分析可从股东背景、业务能力、融资能力三方面展开。股东背景决定资源禀赋，厂商系、第三方系、平台系公司的竞争格局与业务侧重点不同；在资产端，关注业务模式、租赁规模、分布、客户集中度和租赁资产质量；在融资端，关注融资渠道、融资成本、债务期限。 资产端：租赁规模与投向分化，关注集中度和资产质量风险 我们筛选 33 家存续发债融资租赁公司进行分析。在资产端，融资租赁公司以售后回租为主，租赁资产规模分化明显，部分主体客户集中度和监管要求仍有差距。厂商系公司租赁资产集中在电力、航空、基础设施板块。第三方系公司租赁投向多元化，区域覆盖较广。平台类公司租赁业务和区域经济水平、债务压力、城投平台资质关联度较高，关注城投化债对其业务的影响。由于划分标准差异，融资租赁公司不良率不能简单横向比较，关注类资产占比较高、拨备覆盖率较低的主体，需关注资产质量下沉风险。 融资与财务端：短债占比较高，关注流动性风险 融资渠道上，银行信贷是主要资金来源，不同主体对债券融资和股东借款的依赖度差异较大；融资成本上，2022 年融资租赁公司利息支出与有息债务的比值集中在 3%-6%；债务期限上，截至 2022 年末，发债主体短期债务占比大多高于 50%，融资租赁公司短债长投较常见，部分主体一年内到期应收融资租赁款占比大幅低于流动负债占总负债比，期限错配会降低租金对债务的覆盖能力。2022 年融资租赁公司营收与净利润多数增长，但 ROE表现分化，关注盈利波动和资产下沉风险。融资租赁公司杠杆率整体较高，高流动资产对短债覆盖率较低，短期流动性存在一定压力。 融资租赁公司中短端信用债、ABS 仍有挖掘空间 近年来融资租赁公司公募债发行占比上升，ABS 扩容较快，存续信用债以AAA、0-2 年剩余期限为主。18 年以后融资租赁信用债发行利差整体下行，公募债发行利差分化较大，23 年 1-8 月小幅走阔，私募债利差尚可。由于信用债资产荒，融资租赁债信用利差已压至 2015 年以来低位，部分主体利差仍有一定空间，对于资本实力较强的第三方系公司，股东实力雄厚、细分领域优势突出的厂商系公司，以及核心区域的平台类公司，可关注中短久期信用债机会，慎做信用下沉。融资租赁 ABS 有品种溢价，估值较信用债相对稳定，关注主体较优、底层现金流较稳定 ABS 的配置机会。 风险提示：数据统计偏差，基本面变化风险。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 固收研究 正文目录 融资租赁公司：行业增质减量，禀赋影响投向 ............................................................................................................. 3 融资租赁发债主体信用分析 .......................................................................................................................................... 8 资产端：租赁规模与投向分化，关注集中度和资产质量风险 ................................................................................ 8 融资端：短债占比整体较高，关注短债长投风险 ................................................................................................ 15 财务分析：营收净利分化，关注债务滚续 ........................................................................................................... 17 融资租赁公司中短端信用债、ABS 仍有挖掘空间 ...................................................................................................... 21 风险提示.............................................................................................................................................................. 25 nMwPsQoNqRmMqMzRqMqMrQ9PdN8OpNqQmOtQlOpPxPeRpNmP7NmNnRwMmPqPuOmRtQ 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 固收研究 融资租赁公司：行业增质减量，禀赋影响投向 租赁行业分为金融租赁和融资租赁两类，融资租赁公司信用资质整体弱于金融租赁公司。 1）机构性质上，金融租赁公司为非银金融机构，融资租赁公司是一般工商企业。 2）股东背景上，金融租赁公司可分为银行系、非银系，大股东主要是商业银行，部分为政策行、产