2023年中报点评：Q2业绩增长提速，看好国民男装龙头持续修复

东吴证券研究所 证券研究报告·公司点评报告·服装家纺 1 / 4 请务必阅读正文之后的免责声明部分 海澜之家（600398） 2023 年中报点评：Q2 业绩增长提速，看好国民男装龙头持续修复 2023 年 08 月 31 日 证券分析师 李婕 执业证书：S0600521120003 lijie@dwzq.com.cn 证券分析师 赵艺原 执业证书：S0600522090003 zhaoyy@dwzq.com.cn 研究助理 郗越 执业证书：S0600122080022 xiy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 7.34 一年最低/最高价 4.06/7.68 市净率(倍) 2.28 流通 A 股市值(百万元) 31,705.92 总市值(百万元) 31,705.92 基础数据 每股净资产(元,LF) 3.22 资产负债率(%,LF) 53.42 总股本(百万股) 4,319.61 流通 A 股(百万股) 4,319.61 相关研究 《海澜之家(600398)：2022 年报及 2023Q1 业绩点评：22 年业绩较具韧性、23Q1 率先回暖，男装龙头复苏可期》 2023-04-28 《海澜之家(600398)：2022 年三季报点评： Q3 环比改善，业绩韧性凸显 》 2022-10-30 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 18,562 21,518 24,120 26,505 同比 -8% 16% 12% 10% 归属母公司净利润（百万元） 2,155 2,750 3,159 3,506 同比 -13% 28% 15% 11% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.50 0.64 0.73 0.81 P/E（现价&最新股本摊薄） 14.71 11.53 10.04 9.04 [Table_Tag] 关键词：#业绩符合预期 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 公司公布 2023 年中报：23H1 营收 111.99 亿元/yoy+17.69%/较 21 年+10.5%、归母净利润 16.79 亿元/yoy+31.61%/较 21 年+1.75%，营收及归母净利已超 21年同期水平。分季度看，23Q1/Q2 营收分别同比+9.02%/+28.19%、归母净利分别同比+11.07%/+58.47%，线下消费场景修复后收入增速逐渐提升，Q2 利润端增速超收入主要系毛利率提升带动。 ◼ 分品牌：主品牌及其他子品牌收入增速提升，团购业务升级、广度持续拓宽。23H1海 澜 之 家 / 团 购 定 制 系 列 / 其 他 品 牌 收 入 同 比 分 别+16.73%/+24.56%/+18.12%、占比分别为 77.2%/9.8%/9.5%。1）海澜之家主品牌：23Q1/Q2 收入同比分别+13%/+22%。疫情放开后消费场景复苏、主品牌迅速回暖、增速逐季提升。2）海澜之家团购定制（原为圣凯诺）：23Q1/Q2 收入同比分别+17%/+29%，团购定制业务规模加速扩张。随公司定制业务不断发展，团购定制业务不仅局限于圣凯诺品牌职业装定制、而是汇聚集团旗下多品牌基因，升级为海澜团购定制业务，重点开发工装及校服市场、持续拓宽品牌市场广度。3）其他品牌：23Q1/Q2 收入同比分别+2%/+37%，Q2 增速明显提升，其中英氏 23H1 实现扭亏为盈、OVV 及海澜优选亏损有所收窄、海德较为稳定，男生女生仍关店&亏损。23 年 7 月公司剥离男生女生业务、优化品牌矩阵，下半年亏损有望进一步缩窄。 ◼ 分渠道：内生外延共同驱动，直营渠道表现较好。1）分线上线下：23H1 线上/线下同比分别+9.85%/+18.97%、占比 13.4%/83.0%，线上增速较低主因公司私域流量开始向线下门店引流、拉低整体电商增速，线下门店受益于客流修复、增速较高。2）线下分内生外延：截至 23H1 末门店 8212 家（海澜之家 6006&其他 2206 家）、同比净+494 家/yoy+6.4%（海澜之家 288&其他 206 家、yoy分别+5%/10%、较 22 年末分别+64/-71 家），主品牌维持净开店、其他品牌如男生女生处调整中，门店经营改善、预计店效同+12%。3）线下分直营加盟：除团购定制业务外，23H1 直营/加盟收入同比分别+55.78%/+8.38%，门店数量分别为 1688/6524 家、同比净增 429/65 家/yoy 分别+34%/+1%、较 22 年末分别+110/-117 家，直营门店延续净增长、加盟门店调整主要为男生女生关店所致。 ◼ Q2 毛利率提升带动净利率增长，存货管控良好、现金充沛。1）毛利率：23H1同 比 +1.20pct 至 45.11% ， 其 中 海 澜 之 家 / 团 购 定 制 / 其 他 品 牌 分 别 同 比+1.70/-6.85/+2.22pct，主品牌及其他子品牌毛利率提升、团购定制业务以价换量快速扩张致毛利率回落较多。分季度看 23Q1/Q2 同比分别-0.68/+3.39pct，Q2毛利率回升较多。2）费用率：23H1 同比+0.16pct 至 24.21%，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.01/-0.56/+0.07/+0.66pct，分季度看 23Q1/Q2 同比分别-0.74/+0.99pct，整体变动不大。3）净利率：结合毛利率及费用率变动、以及投资斯搏兹（2023 年 3 月公司出资 1.6 亿元、持股 40%、主要经营 adidas 等多个运动品牌批发零售）带来的投资收益 897 万元等，23H1 归母净利率同比+1.59pct 至 14.99%。分季度看 23Q1/Q2 同比分别+0.26/+3.03pct。4）存货：23H1末存货 78.26 亿元/yoy -7.87%，存货周转天数同比-27 天至 253 天，库存消化较为顺利。5）现金流：23H1 经营活动现金流净额 27.67 亿元/同比+109.20%。截至 23H1 货币资金 99.80 亿元、现金充沛。 ◼ 盈利预测与投资评级：22 年受疫情扰动公司业绩承压，23 年消费场景逐渐恢复，叠加返工潮及男装消费相对刚性，主品牌流水逐月修复、复苏较为领先。展望下半年，7、8 月高基数下流水增速或有所放缓，但 9 月后预计又将呈现较高复苏弹性。长期看受益于行业集中度提升，公司龙头地位将进一步巩固，业绩将维持稳健增长，同时公司逐步探索开发马来西亚、越南、新加坡、菲律宾等海外市场，23H1 海外门店同比增长 50%、长期看有望贡献业绩增量。我们维持 23-25 年归母净利润预测 27.5/31.6/35.1 亿元、对应 PE 为 12/10/9X，公司业绩向好、分红稳健、估值较低，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：终端消费复苏不及预期、新品牌发展不及预期等。 -14%-5%4%13%22%31%40%49%58%67%76%2022/8/302022/12/292023/4/29202