龙头盈利维持韧性，电子布供需改善可期

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：14.30 元 分析师：孙颖 执业证书编号：S0740519070002 Email：sunying@zts.com.cn 分析师：聂磊 执业证书编号：S0740521120003 Email：nielei@zts.com.cn 分析师：韩宇 执业证书编号：S0740522040003 Email：hanyu@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 4,003 流通股本(百万股) 4,003 市价(元) 14.30 市值(百万元) 57,245 流通市值(百万元) 57,245 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 【公司点评】业绩超预期，单位盈利底部夯实（20230712） 【公司点评】周期底部，反转进行时（20230420） 【公司点评】业绩再创新高，底部单位盈利抬升（20230320） 【行业深度】粗纱筑底静待回升，电子纱上扬弹性可期（20221212） 【公司点评】零碳项目引领产业发展，底部扩张静待周期回升（20221229） [Table_Finance1] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 19,707 20,192 17,883 21,903 25,217 增长率 yoy% 69% 2% -11% 22% 15% 净利润（百万元） 6,028 6,610 4,437 5,917 6,756 增长率 yoy% 150% 10% -33% 33% 14% 每股收益（元） 1.51 1.65 1.11 1.48 1.69 每股现金流量 1.49 1.03 1.11 1.79 2.12 净资产收益率 26% 23% 14% 16% 15% P/E 9.5 8.7 12.9 9.7 8.5 P/B 2.5 2.1 1.8 1.6 1.4 备注：股价取自 2023 年 8 月 18 日收盘价 投资要点  事件：公司发布 2023 年中报，2023H1 公司实现营业收入 78.3 亿元，同比-34.3%；实现归母净利 20.6 亿元，同比-51%；实现扣非归母净利 12.7 亿元，同比-55.1%。单二季度公司实现营业收入 41.6 亿元，同比-38.6%；实现归母净利 11.4 亿元，同比 -51.8%；实现扣非归母净利 7.8 亿元，同比-44.1%。  粗纱销量稳步增长，单位盈利底部夯实。受益风电需求拉动及其他领域份额提升作用，2023H1 公司粗纱及制品销量达 124.2 万吨，同比+16%；我们预计 23Q2 销量同比增长超 25%，环比 23Q1 亦有 20%以上提升。根据卓创资讯数据，7 月末行业库存 89.1万吨，环比+4.8%，但我们判断 Q2 开始公司库存持续下降，经营情况好于行业平均。根据卓创资讯，23Q2 粗纱价格环比 Q1 仍有下降，且截至 8 月 11 日，缠绕直接纱2400tex 均价 3840 元/吨（周环比-80 元，同比-1135 元），我们预计在当前价格水平下行业尾部厂商或较难实现盈利，价格已经进入到底部区间。成本端来看，综合考虑天然气等能源价格回落、公司产品单耗水平下降（受益智能制造基地等）等因素，我们预计公司 23Q2 粗纱单位成本环比有所下降，带动公司单位盈利底部进一步夯实。  电子布保持盈利韧性，供需格局改善可期。2023H1 公司电子布销量 4.1 亿米，同比+24%，预计 Q2 电子纱价格受下游 PCB 需求疲软影响仍有下降。据卓创资讯数据，2023Q2 电子纱（G75）均价约 7954 元/吨，环比 23Q1 下降 11.6%，我们预计在目前价格下，行业二线厂商或已呈现不同程度亏损，但公司成本优势明显，预计电子布单位盈利仍保持一定韧性。我们预计 23Q3-24Q4 电子纱供给端冲击有限，行业正处于筑底阶段，供需格局改善可期，且龙头企业高端化发力望进一步扩大底部竞争优势。  产能扩张持续推进，光伏边框应用推动产品结构持续优化。根据卓创资讯，巨石九江智能制造基地一期 20 万吨生产线在 23Q2 投产，淮安项目一期 10 万吨有望于 24H1逐步投产，公司产能持续扩张，具备成长性，同时彰显了公司绝对的龙头地位和竞争优势。公司产品结构持续优化，抗周期性/盈利能力有望持续增强。除全力打造风电、热塑、电子纱“三驾马车”以外，公司积极与下游客户开发光伏边框领域产品。相较传统金属边框，复合材料边框具备更稳定的成本优势以及更优异的抗盐雾性和绝缘性，随着渗透率逐步提升，有望中长期拉动玻纤需求，并优化公司产品结构。  投资建议：我们略微下调公司 23-25 年归母净利润至 44/59/68 亿（原 23-25 年盈利预测为 47/61/70 亿），主要考虑到公司贵金属出售节奏放缓，略微下调贵金属投资收益假设。调整后盈利预测对应当前股价 PE 为 12.9/9.7/8.5 倍，PB 为 1.8/1.6/1.4 倍。考虑到行业已至底部区间，公司产能持续扩张，产品结构持续优化，维持“买入”评级。  风险提示：需求不及预期；行业产能大幅扩张；天然气、电力等能源成本大幅上涨。 龙头盈利维持韧性，电子布供需改善可期 中国巨石（600176.SH）/非金属材料 证券研究报告/公司点评 2023 年 8 月 20 日 [Table_Industry] -25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%2022-082022-092022-092022-102022-112022-112022-122023-012023-022023-022023-032023-042023-042023-052023-062023-062023-072023-08中国巨石沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：2023H1 营收 78.3 亿元，同比-34.3% 图表 2：2023H1 扣非净利 12.7 亿元，同比-55.1% 1） 2） 资料来源：wind，中泰证券研究所 3） 4） 资料来源：wind，中泰证券研究所 图表 3：2018-2023H1 毛利率及净利率情况（%） 图表 4：2018-2023H1 年各项费用率（%） 5） 资料来源：wind，中泰证券研究所 6） 7） 资料来源：wind，中泰证券研究所 图表 5：2023H1 收现比为 76.2% 图表 6：2023H1 资产负债率 43.7% 8） 资料来源：wind，中泰证券研究所 9） 10） 资料来源：wind，中泰证券研究所 100.3 104.9 116.7 197.1 201.9 78.3 -40%-20%0%20%40%60%80%050100150200250201820192020202120222023H1营业总收入(亿元)同比（%，右轴）24.0