首次覆盖报告：卓尔不群 腾飞远航

申港证券股份有限公司证券研究报告 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 公司研究 首次覆盖报告 卓尔不群 腾飞远航 ——卓然股份（688121.SH）首次覆盖报告 机械设备/通用设备 投资摘要： 看好公司的核心逻辑在于其在手订单释放将带动公司业绩大幅增长。 乙烯产能大规模建设浪潮即将到来。从数据来看，乙烯价格同比变动与产量同比变动呈现出较强相关性。当前乙烯价格处于较低水平，预计后续伴随着宏观经济企稳，乙烯价格有望向上修复，从而有利于提升炼化厂盈利水平，增强炼化厂扩产意愿，故预计乙烯产量提升周期即将到来。 卓然在手订单释放逻辑顺畅。截至 2023 年 4 月 23 日，公司 2 亿元以上的在手订单合计为 120.89 亿元，而对比公司 2022 年收入仅为 29.36 亿元，在手订单金额是 22 年收入的 4.12 倍。公司充沛的在手订单为其业绩增长将提供有力支撑。 公司看点：大型炼化项目经验丰富，项目中标率较高。  核心技术实力强劲并得到项目检验。在公司发展历程中，卓然不断加强研发和创新，目前已经形成了裂解炉模块化技术、稀土耐热钢炉管技术、耐热钢炉管制备技术、大型模块化供货技术等多项核心技术，为公司赢得了在市场上的竞争优势，并且在实际项目中得到了成功的应用和验证。  乙烯裂解炉项目中标率较高验证实力。卓然股份由于炼化设备行业非标属性明显，故公司的生产工艺比较难以用具体的参数指标对比衡量，我们通过测算公司参与项目中标率高达 65.9%，项目中标率较高反映公司在乙烯裂解炉项目中的技术实力、工程管理经验和客户认可度等多个方面均较为出色。  高客户粘性利于形成护城河。公司会深度介入下游客户项目建设流程，从而能够为客户提供高度定制化的解决方案，使得公司能够满足客户的个性化需求，提供符合其工艺要求的设备，帮助客户提高生产效率，降低成本，实现更加优化的生产工艺。由于公司产品的定制性和贴近客户需求的特点，客户往往会与公司建立长期合作关系，形成较高的客户粘性。 投资建议：我们预计公司 22-25 年净利润复合增速为 57%。预计 23-25 年市盈率分别为 17.12 倍、12.07 倍、8.84 倍。我们给予 2023 年卓然股份 PE 为 24倍，目标价格 42.48 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济风险；产能不及预期风险；原材料供应及价格波动风险；应收账款风险；投资收益波动风险。 财务指标预测 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 3,900.9 2,935.7 5,026.0 7,779.6 11,207.6 增长率（%） 43.02% -24.74% 71.20% 54.79% 44.06% 归母净利润（百万元） 315.2 179.7 358.3 508.4 693.7 增长率（%） 26.89% -43.01% 99.45% 41.89% 36.43% 净资产收益率（%） 17.03% 8.82% 13.93% 16.51% 18.38% 每股收益(元) 1.91 0.89 1.77 2.51 3.42 PE 15.85 34.01 17.12 12.07 8.84 PB 3.31 3.01 2.39 1.99 1.63 资料来源：同花顺 iFind、申港证券研究所 评级 买入（首次） 2023 年 8 月 4 日 曹旭特 分析师 SAC 执业证书编号：S1660519040001 尤少炜 研究助理 SAC 执业证书编号：S1660123030009 电子邮箱：youshaowei@shgsec.com 交易数据 时间 2023.08.04 总市值/流通市值（亿元） 62/ 42 总股本（亿股） 2.03 资产负债率 70.37% 每股净资产（元） 9.13 收盘价（元） 30.30 一年内最低价/最高价（元） 14.82/42.50 公司股价表现走势图 资料来源：同花顺 iFind，申港证券研究所 -20%0%20%40%60%80%100%120%卓然股份沪深300卓然股份（688121.SH）首次覆盖报告 敬请参阅最后一页免责声明 2 / 26 证券研究报告 内容目录 1. 乙烯产能大规模建设浪潮即将到来 ......................................................................................................................................... 4 1.1 乙烯表观需求量稳步提升 产需缺口有望收窄 ............................................................................................................... 4 1.2 24 年新增乙烯产能翻倍 ................................................................................................................................................. 6 2. 产品定制属性明显 大型项目经验丰富 .................................................................................................................................... 7 2.1 卓然核心产品为石化及炼油专用设备 ............................................................................................................................ 7 2.2 核心技术优势明显 项目经验构成坚实壁垒 ................................................................................................................... 9 2.3 乙烯裂解炉项目中标率较高验证实力 .......................................................................................................................... 14 3. 公司在手订单释放逻辑顺畅 .................................................................................................................................................. 16