电子烟行业点评报告：英美烟草23H1雾化产品量价齐升，HNB稳步增长，口含烟高增

证券研究报告 | 行业点评 | 轻工制造 http://www.stocke.com.cn 1/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 轻工制造 报告日期：2023 年 08 月 02 日 英美烟草 23H1 雾化产品量价齐升，HNB 稳步增长，口含烟高增 ——电子烟行业点评报告 投资要点 ❑ 英美烟草发布 23 年中报，新型烟草增长靓丽 英美烟草半年报发布，23 年 H1 营收 134.41 亿英镑（+4.4%），经营利润 5.94 亿英镑（+61.4%）。新型烟草产品（NGP）营收 16.56 亿英镑（+29%）、收入占比12%。新型烟草产品表现优异，大幅减亏抵消了英镑汇率贬值以及许多一次性项目费用的影响。具体来看： （1）用户数量方面，新型烟草用户达 2400 万人（较 22FY 年增加 150 万人，同比+17.65%) 烟民渗透率持续提升。到 2030 年，新型烟草用户有望达到 5000 万人。 （2）全球市场方面，新型烟草业务收入在欧洲及美洲（AME）、亚太&中东&非洲（APMEA）、美国三大市场分别增长 35.9%/15.0%/21.7%（均为不考虑汇率影响口径增速）。 （3）效益提升方面，23 年 NGP 业务大幅减亏 90.7%（22 年减亏 60%），公司预计 2024 年将开始实现盈利。向 2025 年完成收入 50 亿英镑的目标逐步迈进。 ❑ 雾化电子烟产品延续高增，一次性产品迅速抢占领先地位 雾化烟（Vuse）方面，2023H1 收入 8.66 亿英镑（+40.3%，剔除汇率因素+35.5%）、其中销量 3.2 亿颗（+9%），我们测算不考虑汇率因素下的单价同比提升 24%，在稳固了 Vuse 在雾化市场绝对龙头地位后，开始减少价格促销策略，是事业部大幅扭亏的主要来源。 TOP5 市场份额 38.3%（+3.1pct），且在美国市场份额达到 46.7%（+5.7pct）。分区域来看，23H1 美国/加拿大/英国/法国/德国的市占率分别为 46.7%/ 94.4%/ 8.8%/38.2%/ 22.5%，对于 2022 年+5.7pct/+4.0pct/-1.1pct/-0.6pct/+1.7pct。其中23H1 美国市场 Vuse 收入 5.2 亿英镑（+29.4%），销量 1.55 亿支（-6.5%）。 一次性电子烟迅速抢占市场。根据英美烟草统计，2022 年雾化电子烟整体占比增加 30%，一次性产品增加 158%、换弹式增加 4%；我们测算 2022 年一次性产品占比达到 33.5%（21 年 16.88%），是雾化烟品牌必争之地。23H1 Vuse Go 现已在 46 个市场上市，解锁了秘鲁、巴拉圭、哥伦比亚等新兴市场。 ❑ HNB：glo 销量稳步提升，Hyper X2 新品进军更多市场 加热不燃烧烟（glo）方面，2023H1 收入 5.5 亿英镑（+10.7%），TOP12（2023年新增四个国家：哈萨克斯坦、罗马尼亚、瑞士、马来西亚）市场份额 18.2%（-1.1pct）。Hyper X2 已在九个市场发售，H2 将进一步开拓市场。其中，亚太、中东及非洲/欧洲及美洲收入分别为 2.65/2.85 亿英镑，同比+3.0%/+18.9%。日本及意大利市场竞争激烈，已针对性启动商业计划，效果可观。2023 年，glo 在TOP12 核心市场中：日本市占率 7.3%（-0.1pct，在日本 HNB 细分品类中市占率为 18.4%），韩国市占率 2.2%（+0.2pct，在韩国 HNB 细分品类中市占率为11.3%），意大利市占率 2.6%（在意大利 HNB 细分品类中市占率为 12.3%）。 ❑ 口含烟：Velo 高速增长，解锁新兴市场 其他新型烟草（口含烟 Velo 等）方面， 2023H1 收入 2.40 亿英镑（+41.8%），销量 23.48 亿支（+32.7%），继续在美洲及欧洲保持国际领先，并成为瑞典最大的口服尼古丁袋装品牌。除美国外，继续保持国际领先。同时，Velo 在巴基斯坦 行业评级: 看好(维持) 分析师：史凡可 执业证书号：S1230520080008 shifanke@stocke.com.cn 分析师：傅嘉成 执业证书号：S1230521090001 fujiacheng@stocke.com.cn 相关报告 1 《家居利好政策频频推进，持续推荐家居造纸白马布局》 2023.07.30 2 《IQOS 二季度量价齐升，ILUMA 市场推广顺利》 2023.07.24 3 《政策催化利好家居配置，造纸白马周期底部已现 》 2023.07.24 行业点评 http://www.stocke.com.cn 2/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 和肯尼亚增长优异，迅速实现全国覆盖。英美将继续等待新产品 PMTA 的结果。 ❑ 投资建议 从英美烟草 2023 上半年新型烟草业务成长来看，消费群体仍在不断扩大，雾化烟和 HNB 双双保持快速增势，持续看好核心供应商思摩尔国际。 ❑ 风险提示 各国新型烟草政策趋严，行业价格竞争加剧 表1： 英美烟草新型烟草业务拆分一览 资料来源：英美烟草年报，浙商证券研究所 图1： 英美烟草新型烟草消费群体不断增加 图2： 英美烟草在各市场雾化烟份额变化（部分季度未披露） 资料来源：英美烟草年报，浙商证券研究所 资料来源：英美烟草年报，浙商证券研究所 行业点评 http://www.stocke.com.cn 3/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图3： Vuse 核心市场份额变化趋势 图4： 雾化电子烟产业价值拆分（一次性 vs 换弹式） 资料来源：英美烟草年报，浙商证券研究所 资料来源：英美烟草年报，浙商证券研究所 行业点评 http://www.stocke.com.cn 4/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票投资评级说明 以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 1.买 入 ：相对于沪深 300 指数表现＋20％以上； 2.增 持 ：相对于沪深 300 指数表现＋10％～＋20％； 3.中 性 ：相对于沪深 300 指数表现－10％～＋10％之间波动； 4.减 持 ：相对于沪深 300 指数表现－10％以下。 行业的投资评级： 以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 1.看 好 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现＋10%以上； 2.中 性 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%～＋10%以上； 3.看 淡 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%以下。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。 建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司（已