7月PMI数据解读：小企业带动制造业景气度回升

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年08月01日17 月 PMI 数据解读小企业带动制造业景气度回升 经济研究·宏观快评证券分析师：董德志021-60933158dongdz@guosen.com.cn执证编码：S0980513100001联系人：田地0755-81982035tiandi2@guosen.com.cn事项：7 月 31 日，7 月中国采购经理人指数（PMI）公布，其中制造业 PMI 为 49.3（环比上升 0.3pct），非制造业为 51.5（环比下降 1.7pct）。评论：图1：中国 PMI 主要数据一览资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理结论：7 月 PMI 数据呈现出四点特征：一是需求不足的矛盾依然突出，但制造业有所改善，非制造业主要受建筑业拖累进一步转弱。二是小企业表现成为制造业与非制造业 PMI 分化的关键。制造业中，大型企业景气度保持不变，而小企业景气度上升 1pct，指向制造业景气度改善的主体来自于小企业。非制造业中，大型企业景气度逆势上升1.6pct，而小企业大幅下降 4.4pct，同样鲜明指向景气度的走弱来自于小企业。三是制造业生产有望筑底回升。库存方面，库存指标尽管仍处于收缩区间，但方向上在今年 2 月以来首次触底回升。从环比变化看，原材料库存由此前的去化放缓转为大幅回升（+0.8pct），产成品库存也由负转正，从上月的大幅下降（-2.8pct）转为小幅上升（+0.2pct）。与此同时，原材料与出厂价格指数均延续上月修复态势，环比大幅上升，其中原材料价格指数已进入扩张区间。四是建筑业 PMI 是非制造业超季节性下降的主要拖累。建筑业 PMI 当月环比下降 4.5pct，而过去 3 年同期平均上升 0.2pct。具体来看，建筑业内部走势“逆转”，一方面前期疲弱的房地产业和房屋建筑业有所企稳，房地产业环比回升 0.5pct，房屋建筑业环比小幅下降 0.2pct；另一方面此前表现强劲的土木工程建请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2筑业环比大幅回落 10.3pct。 制造业7 月制造业 PMI 在 6 月低基数下小幅回升 0.3pct 至 49.3，连续两个月修复。从贡献因素看，新订单和原料库存指标成为主要拉动，分别贡献 0.27pct 和 0.08pct，生产、雇员和配送时间指标构成拖累。从产需的力量变化观察，需求不足仍是当前制造业的主要掣肘，但出现边际改善。从相对变化看，本月 PMI“产需差”有所收敛：一方面生产小幅回落（-0.1pct 至 50.2），另一方面尽管新订单仍位于收缩区间，但出现显著修复（+0.9pct 至 49.5），两者推动“产需差”收窄-1.0pct 至 0.7。从绝对水平看，生产指数稳定在扩张区间（50.2），但三大需求指标依旧处于收缩区：新订单、新出口订单和在手订单分别为 49.5、46.3（-0.1pct）和 45.4（+0.2pct）。库存与价格指标指向企业去库周期可能临近尾声，产能利用率有望筑底回升。库存方面，今年 2 月去库以来，库存在方向上首次触底回升，但绝对值仍处于收缩区间。一方面，原材料库存环比由负转正，由此前的跌幅放缓转为大幅回升（+0.8pct）。另一方面，产成品库存环比也由负转正，从上月的大幅下降（-2.8pct）转为小幅上升（+0.2pct）。与库存企稳对应的是价格修复。原材料与出厂价格指数均延续上月修复态势，环比大幅上升，其中原材料价格指数已进入扩张区间。具体来看，原材料价格上升 7.4pct 至 52.4，而出厂价格上升 4.7pct 至 48.6。需要提示的是，投入品价格率先进入扩张区间，可能压制中下游企业利润，对产能修复速度构成一定约束。供应链方面，配送时间边际下降，指向淡季物流压力有所减轻。与此同时，企业预期出现改善。就业方面，从业人员指数连续 5 个月回落，但回落幅度持续收敛（本月-0.1pct，此前 3 个月为-0.9pct，-0.4pct，-0.2pct），目前位于 48.1，仍高于（61 分位）过去三年的中位数水平。预期方面，制造业预期指数环比由负转正，一举修复（+1.7pct）至今年二季度以来最高水平。此外，大小企业感受差异依然明显，但本月中小企业有所修复，“大小企业差”收窄 1pct 至 2.9。从新订单指标变化看，大中小企业均出现上升，但小企业修复程度（+1.8pct）明显强于大企业（+0.4pct）。 非制造业7 月份非制造业 PMI 超季节性下降 1.7pct 至 51.5。从结构上看，服务业与建筑业均持续回落，但仍位于扩张区间。服务业 PMI 环比下降 1.3pct 至 51.5，而过去 3 年同期平均下降 0.5pct。需要注意的是，尽管下滑幅度相近，但生产性服务业景气度（54.8）明显好于消费性服务业（50.3）。建筑业 PMI 是非制造业超季节性下降的主要拖累。建筑业 PMI 当月环比下降 4.5pct 至 51.2，而过去 3 年同期平均上升 0.2pct。具体来看，建筑业内部走势“逆转”，一方面前期疲弱的房地产业和房屋建筑业有所企稳，房地产业环比回升 0.5pct 至 43.7，房屋建筑业环比小幅下降 0.2pct 至 50.4；另一方面此前表现强劲的土木工程建筑业环比大幅回落 10.3pct 至 54，低于过去 3 年同期均值 4.3pct。从分项表现看，有两方面值得关注：一是非制造业新订单显著下滑，但企业利润企稳，就业小幅回落。当月非制造业新订单下降 1.4 至 48.1，但价格指数回升且收费价格-投入价格指数收窄（-0.1pct），导致企业利润企稳，用人意愿并未显著下降（-0.2pct）。二是小型企业景气度下降明显。当月小型非制造业企业PMI 环比大幅下降 4.4pct 至 51.5，与此同时大型企业明显回升（+1.6 至 56.7）。小企业感受转差背后的主要原因在于需求大幅下降，小企业新订单指数下降 5.2 至 47.7，而大企业上升 2.1 至 53。gYjWmYkZaXlXcZjZbR9RaQoMnNpNnOeRoOwOfQrRpOaQnNzQuOoMvMMYoMnN请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图2：制造业 PMI 的季节性图3：非制造业 PMI 的季节性资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图4：主要经济体制造业 PMI图5：制造业 PMI 贡献分解资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图6：制造业主要指标历史分位数图7：非制造业主要指标历史分位数资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图8：非制造业就业持续走弱图9：制造业预期有所修复资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图10：制造业小企业景气度显著改善图11：非制造业小企业景气度大幅恶化资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经