山西汾酒(600809)业绩超预期，经营势能不断强化

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 山西汾酒 (600809 CH) 业绩超预期，经营势能不断强化 华泰研究 公告点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 290.30 2023 年 7 月 24 日│中国内地 饮料 23Q2 业绩表现超预期，势能延续可期 公司公告 23H1 经营情况，23H1 预计总营收/归母净利 190.11/67.75 亿左右，同比+23.98%/+35.15%，23Q2 预计总营收/归母净利 63.29/19.56 亿左右，同比+31.75%/+50.17%，业绩超预期（我们前瞻预计 23Q2 总营收/归母净利同比+24%/+30%）。23 年以来，公司坚持品牌建设，紧抓终端维护，弱复苏环境下公司经营维持较强的稳定性、动销表现较好。产品端，公司产品组合优势显现，青花汾酒系列等中高端产品实现较快增长，腰部产品稳健发展，玻汾适当贡献增量。市场端，公司持续精耕长江以南的核心市场，市场结构进一步优化。预计 23-25 年 EPS 8.54/10.63/12.98 元，参考可比公司23 年 PE 均值 26x（Wind 一致预期），22-24 年净利 CAGR（35%）高于可比均值（23%），给予 23 年 34x PE，目标价 290.30 元，“买入”。 市场波动中更显优秀能力，23 年经营向上趋势不改 今年以来，公司在弱复苏的环境下展现出更强的增长动能，三大产品全面发力，青花系列动能不减，上半年的稳健表现为公司全年 20%的收入增长目标提供有力支撑。我们认为，在市场波动中、公司的判断能力与调控能力都是公司管理提升的有效印证，营销队伍的战斗力是汾酒复兴发展的基石。展望 23 年，公司将继续围绕“13348”经营思路，坚持强腰部、抓青花、稳玻汾的策略，结构优化有望渐次演绎，我们判断公司全年经营向上趋势不改；中长期视角下，优秀的营销队伍是公司发展的基石，管理提升和市场化改革将持续推进，复兴纲领有望指引公司实现持续的高质量发展。 产品和市场结构持续优化，全国化进程稳步推进 产品端看，公司积极打造全方位产品矩阵，青花系列等中高端产品实现较快增长、引领总体结构不断优化，青花 20/30 销售额持续提升，大单品打造成效凸显，同时腰部产品稳健发展，玻汾适当贡献增量，推动清香消费群体扩容，公司将持续以青 20/玻汾为发展基准线，分别带动青花全系列/老白汾等腰部产品发展。市场端看，公司持续深化市场布局，全国化进程稳步推进，在巩固山西及环山西大基地市场的基础上，不断精耕长江以南的核心市场，市场结构进一步优化，营销重点清晰，品牌势能不断提升。截至 23.7.24，汾酒 PE-TTM 处于 17 年至今的 6.7%分位数，估值性价比凸显。 外部环境呈现弱复苏，公司增长势能强劲，维持“买入”评级 考虑下半年的消费环境仍不明朗，小幅下调公司全年盈利预测，预计 23-25年 EPS 8.54/10.63/12.98元（前次 8.61/10.97/13.82元），给予 23年 34x PE，目标价 290.30 元（前次 344.40 元，主要系可比估值均值下降），“买入”。 风险提示：竞争加剧、行业需求不达预期、食品安全问题。 研究员 龚源月 SAC No. S0570520100001 SFC No. BQL737 gongyuanyue@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 王可欣 SAC No. S0570122010019 wangkexin019215@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 290.30 收盘价 (人民币 截至 7 月 24 日) 209.30 市值 (人民币百万) 255,339 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 1,345 52 周价格范围 (人民币) 185.07-311.90 BVPS (人民币) 21.43 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 19,971 26,214 32,342 39,369 47,076 +/-% 42.75 31.26 23.38 21.72 19.58 归属母公司净利润 (人民币百万) 5,314 8,096 10,416 12,973 15,840 +/-% 72.56 52.36 28.66 24.55 22.10 EPS (人民币，最新摊薄) 4.36 6.64 8.54 10.63 12.98 ROE (%) 34.58 37.51 32.55 28.85 26.05 PE (倍) 48.05 31.54 24.51 19.68 16.12 PB (倍) 16.77 11.98 8.05 5.71 4.22 EV EBITDA (倍) 33.68 22.11 16.50 12.34 9.28 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (6)(3)(1)25185217249280312Jul-22Nov-22Mar-23Jul-23(%)(人民币)山西汾酒相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 山西汾酒 (600809 CH) 图表1： 可比公司估值表 公司简称 股票代码 市值(mn) PE（倍） EPS（元） 22-24 净利润 2023/7/24 21A 22A 23E 24E 21A 22A 23E 24E CAGR 贵州茅台 600519 CH 2,224,915 42 36 30 26 41.76 49.74 58.85 68.82 18% 泸州老窖 000568 CH 328,356 41 32 25 20 5.43 6.95 8.89 10.91 26% 酒鬼酒 000799 CH 30,566 34 26 27 20 2.75 3.59 3.45 4.72 20% 舍得酒业 600702 CH 131,140 56 43 31 24 4.45 5.73 7.93 10.18 32% 平均值 656,595 38 30 26 20 13.43 16.23 19.37 23.19 23% 中间值 185,449 38 30 26 20 4.61 5.80 7.59 9.60 23% 山西汾酒 600809 CH 255,339 48 32 25 20 4.36 6.64 8.54 10.63 35% 注：可比公司盈利预测采用 Wind 一致预期 资料来源：Wind，华泰研究预测 图表2： 山西汾酒 PE-Bands 图表3： 山西汾酒 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 02505007501,00027/7/