百威亚太(01876.HK)跟踪报告：持续引领高端化发展，品牌-渠道双轮驱动

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 15 页起的免责条款和声明 持续引领高端化发展，品牌&渠道双轮驱动 百威亚太（01876.HK）跟踪报告｜2023.6.7 中信证券研究部 核心观点 蒋祎 酒类行业联席首席分析师 S1010521050004 薛缘 食品饮料行业首席分析师 S1010514080007 百威亚太于 2023 年 6 月 1 日至 2 日在温州市举办 2023 年投资者交流日。在啤酒行业高端化发展愈发明显的背景下，公司通过本次活动进一步阐释以引领及发展品类、生态圈数字化转型、业务最佳化为核心的长期增长策略，对中国、韩国、印度三大核心业务地区的发展规划进行剖析，同时通过对温州本地市场走访和酒厂参观的方式进一步展示公司在业务前线和供应链端的发展状态。我们认为公司通过本次投资者交流活动展示出对各地区高端化清晰的发展规划，同时对高端化可持续性增长势能保持积极态度。我们看好公司从产品矩阵、品牌塑造、数字化赋能、供应链优化等方面继续引领亚太啤酒行业的高端化发展，并推动公司的高质量增长，维持“买入”评级。 ▍中国区高端化正当时，韩国区保持领先地位，印度区发展空间广阔 ① 中国区：尼尔森、欧睿及世界经济论坛数据预计至 2030 年中国中高收入家庭数量将会是美国相同收入家庭数量的 2 倍，中产家庭的人口增长为行业推动高端化提供良好的市场基础。根据公司公告，产品矩阵：百威中国将通过6 大旗舰单品（科罗娜、蓝妹、福佳、百威、百威金尊、哈尔滨冰纯）立足高端化领域，并通过跨品类建设贡献新增长点；品牌塑造：公司将各品牌与差异化场景结合精准定位品牌形象，深化线下触点品牌体验，并基于消费者需求推动品类创新；渠道扩张：公司将利用有效的扩张模型，横向推进潜力区域扩张、纵向提升区域内产品结构；数字化生态：公司充分利用先蜂购平台实现对渠道销售的数字化赋能，至 2023 年 3 月先蜂购已在中国超过 180个城市进行落地、覆盖公司中国 40%的净收入。我们认为公司在高端化建设方面具备完备的发展体系，并拥有进一步扩大市场影响力的势能。 ② 韩国区：根据欧睿国际和韩国统计局数据，啤酒销量在烧酒占酒类销量比重减少的背景下实现增长，同时受益于女性消费者在酒类市场参与度的提高、高收入家庭数量的增加。公司在韩国啤酒行业市占率保持第一的同时份额持续增加，并积极推动高端化发展，至 2022 财年在韩国 6 大高端啤酒品牌中百威旗下品牌占据三席。根据公司公告， 公司积极进行定价管理和对成本效益的提升，将继续推动区域内高端啤酒结构提升，作为区域内啤酒行业引领者，望进一步引领韩国啤酒行业朝着成熟市场发展，维持业内领先地位。 ③ 印度区：目前大部分省份基本恢复至疫前水平，结合经济快速发展下综合因素驱动，长期看印度啤酒行业具备可观扩容空间。根据公司公告，至 2022年印度已经成为百威全球第五大市场，并展现出行业高端化加速势能。公司在印度高端市场积极布局，2022 年百威亚太凭借强劲的优质品牌组合本土化及消费者触达，在印度高端及超高端啤酒领域的市占率达到 67%，树立行业领先地位。百威亚太作为印度高端啤酒市场的领导者具备先发优势，在地区啤酒行业保持增量和高端化提升的背景下具备加速发展的机会。 ▍供应链+酒厂参观：持续推进业务最佳化。受益于百威全球化经验后置，公司VPO+DPO 管理体系叠加科技赋能实现强有力的供应链运作，并在上下游建立和供应商及经销商的合作联盟，推动供应链的可持续发展和上下游协同。公司运营效能优化国际领先，2022 年公司毛利率/归母净利率分别为 50.0%/14.1%，相较中国本土和海外啤酒企业基本均处于领先位置。走访百威最快成为世界级工厂的温州酒厂，酒厂具备员工年轻化专业化、生产运作科技化高效化的特点，积极推动温州酒厂的高质量运营，我们认为温州酒厂成功经验望在中国其他地区得到复制，并有望推广至百威亚太其他业务地区。 ▍市场走访：样板市场展现高端化成果。公司组织投资者走访温州本地市场，深入了解百威在各渠道终端的运营生态：①商超：公司积极进行品牌露出，广告 百威亚太 01876.HK 评级 买入（维持） 当前价 20.30港元 目标价 28港元 总股本 13,243百万股 港股流通股本 13,243百万股 总市值 2,688亿港元 近三月日均成交额 147百万港元 52周最高/最低价 27.0/16.46港元 近1月绝对涨幅 -7.04% 近6月绝对涨幅 -16.30% 近12月绝对涨幅 -7.04% 百威亚太（01876.HK）跟踪报告｜2023.6.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 海报吸晴、陈列柜摆设显眼、货堆吸引成箱购买；②便利店：优质产品组合下注重高质量门店陈列、多元化促销，利用数字化平台提升效率；③餐饮：中式餐饮重视在外部店招、入口堆箱及冰柜、点酒菜单、桌面区域进行品牌露出；④夜场：西式夜场积极建立高端品牌形象，为消费者提供沉浸式体验。通过走访我们认为百威市场运营生态优异，同时观察终端库龄公司产品整体较为新鲜，反映今年 1-5 月较好动销，渠道终端展现出良好表现。 ▍风险因素：疫情恢复情况不及预期；宏观经济承压；原材料价格风险；人工成本增加；啤酒行业高端价格带竞争加剧；公司啤酒高端化低于预期；食品安全问题。 ▍盈利预测、估值与评级：中国区今年以来实现逐渐复苏，同时消费者对于产品带来的情绪价值和品牌体验会有更高的要求，公司将积极满足消费细分需求，并利用数字化赋能运营；韩国区将继续推动高端化和结构优化，对 Cass 和HANMAC 产品持续投入发展；印度区在经济快速发展的背景下具有可观的增量和高端化提升空间。基于公司持续的高端化发展势能，我们维持 2023/24/25 年EPS 预测为 0.67/0.89/0.99 港元。对比国内龙头 PE 水平（华润啤酒现价对应2023 年 Wind 一致预期 PE 估值 28.2 倍），考虑到公司持续推动啤酒高端化产品创新、高端及超高端产品矩阵完备、数字化平台提升运营效益、供应链具备高效管理能力，看好公司持续引领啤酒行业高端化发展，推动高质量增长，给予公司 2023 年 42 倍 PE，对应目标价 28 港元，维持“买入”评级。 项目/年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万美元） 6,788 6,478 7,458 8,183 8,724 营业收入（百万港元） 52,628 50,514 58,153 68,191 72,703 增长率 YoY% 21.5% -4.6% 15.1% 9.7% 6.6% 归母净利润（百万美元） 950 913 1,144 1,408 1,574 归母净利润（百万港元） 7,366 7,119 8,918 11,730 13,114 增长率 YoY% 84.8% -3.9% 25.3% 23.1% 11.8% 每股收益 EPS（港元） 0.56 0.54 0.67 0.89 0.99 毛利率 53.9% 50.0% 51.0