有色金属行业深度报告：笑待风云再起时，铜板块配置价值涌现

敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智 兴盛之源DONGXING SECURITIES行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 笑待风云再起时 铜板块配置价值涌现 ——有色金属行业深度报告 2018 年 09 月 28 日 看好/维持 有色金属 深度报告 投资摘要： 全球精铜市场的供需状态或自 2018-2020 年间出现结构性逆转，由持续数年的供需紧平衡转至供应缺口的持续放大，这意味着精铜市场基本面最糟糕的情况可能成为过去—即铜价的下行动能已经得到释放，年内近 20%的铜价跌幅已经充分隐含了对基本面偏弱和宏观面挥发的预期。 从全球精炼铜市场的基本面情况观察，全球精铜的供需结构或由 2017 年的过剩5.8 万吨转至 2020 年的短缺 25.5 万吨。实质性的矿端供给高峰减弱是精铜供应遭受扰动的主因；全球主要经济体高基数的存量支撑及经济惯性增长的增量提振令需求层面相对稳定，从而加大了精铜市场出现供应短缺的可能性。我们认为，这种由平衡到失衡的基本面切换会令铜市再度成为资金多头配置的标的，以铜行业板块为代表的有色金属板块的配置价值已经显现，随着宏观层面利空的出尽（包括贸易争端、FED 9 月加息落地等），铜的阶段性反弹值得期待。 考虑到影响铜价的其他因素，以美元为主的汇率因素及以上证指数为代表的中国因素对精铜价格的指引性较强。人民币汇率的波动对铜价仍有引导作用，但油价对铜价的指引性却有明显减弱（但相对偏强的油价会对铜价形成通胀预期传导）。此外，伦铜的隐含波动率在 18Q3 的放大意味着市场对当前铜价的分歧升级，这一方面显示了铜价的阶段性底部可能已经出现，另一方面则反映出铜价的波动弹性开始释放。 从和价格走势关联度较为直接的升贴水和库存指标观察，精铜价格的上涨动能正在积蓄。伦敦和上海的现铜升贴水在 18Q3 出现明显大幅走强迹象，而全球显性库存则出现了更为显著的下降。我们推算发现，全球铜库存再降 7 万吨将会触碰库存不足的警戒红线（近 10 年内两轮铜价大底所对应的库存阶段性均值分别为37.5 万吨及 34.8 万吨），考虑到全球显性铜消费约 6.3 万吨/日，当前全球显性库存可用天数已不足 6 天，距离库存预警的安全天数仅有 1.1 天。因此，精炼铜的显性库存变化可能是催化铜价上涨的重要因素，我们建议强烈关注。我们认为伦铜价格的运行空间或为 5700-6900，沪铜价格运行空间为 45000-58000，沪伦比值或维持 8.2 之上的水平。 我们看好以铜行业板块为主的有色板块未来的增长空间。其中，铜价的上涨会给铜资源股企业带来业绩进一步释放的预期；而涉铜行业终端铜消费的良性增长展望则有助于铜深加工企业的业绩释放。铜板块有“五高一低”的配置价值（高安全边际，高运营能力，高偿债能力，高投资效益，高 Beta 但是低年化波动率）： 分析师: 郑闵钢 010-66554031 zhengmgdxs@hotmail.com 执业证书编号: S1480510120012 研究助理：张天丰 18602185901 sky eternal@msn.com 行业基本资料 占比% 股票家数 107 3.02% 重点公司家数 - - 行业市值 12685.97 亿元 2.35% 流通市值 9965.36 亿元 2.58% 行业平均市盈率 27.01 / 市场平均市盈率 14.80 / 行业指数走势图 资料来源：东兴证券研究所 相关研究报告 1、《有色金属行业周报：超跌反弹不能当底部 耐心等待仍是上策》2018-07-30 2、《有色金属行业周报：铜价跌破 6000 美元预示着什么》2018-07-23 3、《有色金属行业周报：关注硬质合金》2018-07-16 4、《有色金属行业 2018 年中期投资策略：周期轮回 逢低布局》2018-07-12 -42.1%-22.1%-2.1%17.9%9/29 11/29 1/293/295/297/29有色金属 沪深300 建议关注：紫金矿业，江西铜业，海亮股份。 风险提示： 新兴市场出现连锁式崩溃，汇率、利率及权益类资产价格出现大幅波动； 全球金融市场利率持续攀升—提高精铜持有成本，利空行业估值； 美元持续大幅走强；全球经济增长低于预期，铜消费出现负增长； 铜矿端供应超预期充足，冶炼厂产能超预期扩张，精铜供应增速超预期提升； 现货铜升水大幅下降（深度贴水），全球铜显性交易所库存大幅增长。 东兴证券深度报告 有色金属行业：笑待风云再起时 铜板块配置价值涌现 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目 录 1. 全球精炼铜供应出现降速风险 .............................................................................................................................................................. 7 1.1 以四年为周期的全球铜矿山供应增速或降至 20 年来最低均值水平 ...................................................................................... 7 1.1.1 全球铜矿供应增速回顾史（2003--2016）..................................................................................................................... 7 1.1.2 全球铜矿供应增速降速（2017-2020） .......................................................................................................................... 9 1.1.3 全球铜矿石品味持续下滑但生产成本持续攀升 ........................................................................................................... 11 1.2 中国铜矿产出增速在 2018-2020 年有阶段性下滑预期 ......................................................................................................... 11 1.2.1 中国铜矿新增产能或逐年下滑 ....................................................................................................................................... 11 1.2.2 我们预计 18 年剩