苏灵恢复高速增长，KC1036展现突出疗效

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023 年 04 月 28 日 证 券研究报告•2022年报及 2023 一季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 36.04 元 康辰药业（603590） 医 药生物 目标价： 44.55 元（6 个月） 苏灵恢复高速增长，KC1036 展现突出疗效 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 1.60 流通 A 股(亿股) 1.60 52 周内股价区间(元) 22.41-37.85 总市值(亿元) 57.66 总资产(亿元) 33.62 每股净资产(元) 18.24 相 关研究 [Table_Report] 1. 康辰药业（603590）：KC1036 展现突出疗效，有望成为重磅 FIC 新药 (2023-04-04) 2. 康辰药业（603590）：KC1036Ⅱ期临床获批开展，首创新药加速推进 (2023-01-13) 3. 康辰药业（603590）：Q3 营收同比高增，金草片 III 期临床获伦理批件 (2022-10-26) 4. 康辰药业（603590）：金草片 III 期临床获伦理批件，创新研发持续推进 (2022-09-28) 5. 康辰药业（603590）：密盖息大幅增长，研发管线推进顺利 (2022-08-02) [Table_Summary]  事件：公司发布 2022 年报和 2023 年一季报，2022 年实现营业收入 8.7 亿元(+7%)，归属于上市公司股东的净利润为 1亿元(-31.4%)，扣非后归属于上市公司股东的净利润为 0.9 亿元(-22%)。2023 年一季度实现营业收入 1.7 亿元(+5.7%)，归属于上市公司股东的净利润为 0.3 亿元(-44.7%)，扣非后归属于上市公司股东的净利润为 0.2 亿元(+229.9%)。  “苏灵”医保续约解除支付限制，2023Q1销售额同比增长超 30%。“苏灵”医保降价后，2022年因手术病人减少，以价换量目标受到影响。2023 年 Q1，随着“苏灵”医保谈判成功续约，且解除了医保支付限制，2023年 3月 1日执行新的医保支付政策，使“苏灵”的优势进一步扩大。在 2023年 1月国内手术需求大幅下降的背景下，“苏灵”一季度实现销售额同比增长 30.5%。  KC1036单药治疗既往标准治疗失败的晚期食管鳞癌受试者，ORR达 29.6%，DCR 达 85.2%，显著高于化疗单药的历史对照值。截至 2022年 12月，共入组32 例既往标准治疗失败的晚期食管鳞癌受试者，既往二线及以上治疗失败受试者占 50%。在有效性方面，在可疗效评估的 27例晚期食管鳞癌受试者中，有 8 例最佳疗效为 PR，有 15例为 SD，ORR为 29.6%，DCR 为 85.2%，显著高于化疗单药的历史对照值。其中，有 74.1%受试者的靶病灶缩小，最长治疗周期已超过 9个月。安全性方面，KC1036在晚期实体肿瘤受试者中均表现出良好的安全性和耐受性，且依从性高。绝大多数 TRAE 为 1～2级，少见 3级 TRAE，发生率最高的 3 级 TRAE 为高血压（8.5%）。此外，也已陆续开展胸腺癌和肺腺癌的Ⅱ期临床。  多措并举完善创新体系布局，在研管线推进顺利。公司研发管线推进顺利，KC1036 在多个临床试验中已纳入超过 100 多例晚期实体肿瘤受试者；中药创新药金草片已进入 III 期临床；重组人凝血七因子（FVIIa）KC-B173 正在进行非临床研究；CX1003 项目 I 期临床正常推进；CX1026 处于临床前阶段；宠物药临床试验也正在按计划有序推进。  盈利预测与投资建议。预计 2023-2025 年归母净利润分别为 1.3亿元、1.5亿元和 1.8亿元，对应 PE 分别为 45X/38X/33X。随着公司苏灵、密盖息等现有业务恢复性快速增长，多措并举完善创新体系布局，KC1036已展现优异临床疗效，给予 2023 年 55 倍估值，对应目标价 44.55 元，维持“买入”评级。  风险提示：市场竞争风险、药品价格下行风险、新药研发风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 866.73 1098.43 1303.66 1534.23 增长率 7.03% 26.73% 18.68% 17.69% 归属母公司净利润（百万元） 101.49 129.45 150.35 176.01 增长率 -31.42% 27.55% 16.14% 17.07% 每股收益 EPS（元） 0.63 0.81 0.94 1.10 净资产收益率 ROE 3.88% 3.88% 4.35% 4.89% PE 57 45 38 33 PB 1.97 1.88 1.81 1.73 数据来源：Wind，西南证券 -11%4%19%33%48%63%22/422/622/822/1022/1223/2康辰药业 沪深300 73905 康 辰药业（603590） 2022 年 报及 2023 一 季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 假设 1：注射用尖吻蝮蛇血凝酶 2023-2025 年价格和毛利率不变，受益于手术量复苏，销量增速分别为 29%、20%、18%； 假设 2：密盖息 2023-2025年价格和毛利率不变，销量增长明显，销量增速分别为 24.5%、12%、8%； 假设 3：代理产品 2023-2025年价格和毛利率不变，销量稳健增长，销量增速分别为 19%、20%、20%； 假设 4：其他部分包含最快有望于 2024/2025 年获批上市的金草片、KC1036，假设金草片和 KC1036 价格与同类竞品相近，商业化初期毛利率有所波动，2024-2025 年销量增速分别为 115.2%、126.3%。 基于以上假设，我们预测公司 2023-2025 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2022A 2023E 2024E 2025E 注射用尖吻蝮蛇血凝酶 收入 538.7 694.9 833.9 984.0 增速 -4.5% 29.0% 20.0% 18.0% 毛利率 93.0% 93.0% 93.0% 93.0% 密盖息 收入 295.1 367.3 411.3 444.2 增速 159.1% 24.5% 12.0% 8.0% 毛利率 78.0% 78.0% 78.0% 78.0% 代理产品 收入 17.3 20.6 24.7 29.6 增速 16.0% 19.0% 20.0% 20.0% 毛利率 1.6% 1.6% 1.6%