2023华西证券中期策略会：2023下半年宏观经济与资产展望，向稳态增速回归

2023下半年宏观经济与资产展望宏观首席分析师：孙付SAC NO：S11205200500042023年5月18日向稳态增速回归请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告1● 美国经济可能在2023年三季度或四季度出现衰退，将是一次被充分预期的衰退，市场已有所消化，后续影响相对有限。● 中国经济：伴随经济活动正常化，下半年经济环比动能将向稳态水平回归。预计全年GDP增速约5.7%，单季增速分别为：4.5%、8%、5%和6%。● 经济恢复特征：1）一季度全面集中恢复，各行业改善显著，二季度后边际有所放缓；2）一般服务业景气度修复较快，房地产边际有所改善但区域分化较大。● 通胀水平不高：CPI呈现U型，全年中枢0.7%；PPI低位震荡，全年中枢-2.2%。● 货币流动性:1）货币政策有望持续保持相对宽松状态；2）资金供求在一季度较为集中释放后呈现“量价同步回落”；3）全年新增信贷约22万亿元，社融增速约9.5%。● 资产价格展望：美债：10年期美债收益率或将向3%靠拢。中债：资金价格维持低水平，10年国债利率落至2.6%附近。美元：受停止加息预期和美国经济放缓预期影响，美元或将走弱。黄金：美国实际利率回落以及美元走弱，黄金有望走强。● 风险提示：遭遇疫情、地缘冲突等影响，宏观经济出现超预期波动。核心观点2目录01 海外经济：等待充分预期的衰退02 中国经济：向稳态增速回归03 大类资产展望04 风险提示301 海外经济：等待充分预期的衰退4海外经济核心观点●美国经济增长特征及展望：1）当前，美国经济仍体现一定韧劲，内外需均保持扩张，服务业强于制造业，房地产销售有所企稳，库存逐步被消化。2）美国经济的三大突出特征：相当充分的就业、仍处于高位的通胀、高利率下中小银行暴露脆弱性。3）考虑加息的累积效应和对经济的滞后影响，美联储及市场普遍预期2023年三季度或四季度经济出现衰退。●美国通胀有望进一步回落：1）货币增速（M2）持续大幅度回落，且已为负，通胀的流动性基础转弱；2）大宗商品价格回落减弱成本压力。●美联储策略：停止加息观察经济变化，保持鹰派声调。海外经济分析：美国经济增长特征截至2023年一季度，美国经济仍体现较强韧劲，内外需均保持扩张，服务业强于制造业，房地产销售有所企稳，库存逐步被消化。十次持续加息的累积和滞后效应将对经济产生抑制作用。至于美国经济是否衰退，及何时衰退，尚待观察。“软着陆”情景：通胀水平逐步回落，2023年底至3.5%附近，2024年底至2.5%附近，失业率有所回升，但在4%附近。“阶段性衰退”情景：2023年三季度或四季度，GDP同比、环比均呈现负增速。5资料来源：BLOOMBERG，华西证券研究所海外经济分析：美国经济预测指标62023年一季度美国GDP同比1.6%，美联储预测全年增速0.4%。这预示着2023年三季度或四季度经济可能会出现阶段性衰退。类别 1类别 2类别 3类别 4美联储经济预测表(2023,3)系列 1系列 2系列 32023年2024年2025年长期2023年3月预期0.4%1.2%1.9%1.8%2022年12月预期0.5%1.6%1.8%1.8%2023年3月预期4.5%4.6%4.6%4.0%2022年12月预期4.6%4.6%4.5%4.0%2023年3月预期3.3%2.5%2.1%2.0%2022年12月预期3.1%2.5%2.1%2.0%2023年3月预期3.6%2.6%2.1%2022年12月预期3.5%2.5%2.1%GDP失业率PCE通胀核心PCE通胀资料来源：BLOOMBERG，华西证券研究所海外经济分析：欧洲经济虽弱但未衰7截至2023年一季度，欧元区经济增速放缓至1.3%，尚未出现市场担心的衰退。资料来源：WIND资讯，华西证券研究所海外经济分析：美国通胀形势82023年4月美国CPI为4.9%,继续回落；核心CPI为5.5%，回落较慢；PPI为2.3%，显著回落。资料来源：WIND资讯，华西证券研究所9海外经济分析：美国通胀与工资关系资料来源：BLOOMBERG，华西证券研究所加息抑制需求，改变劳动力紧俏局面，降低工资涨幅，为通胀降温。10海外经济分析：美国通胀有望持续回落美国通胀有望持续回落：1）货币增速（M2）持续大幅度回落，增速已为负，通胀的流动性基础转弱；2）持续加息的累积效应和高利率对经济产生抑制，工资涨幅回落缓解通胀压力；3）大宗商品价格下降带动PPI回落，从成本端缓解通胀压力。资料来源：WIND资讯，华西证券研究所资料来源：WIND资讯，华西证券研究所11海外经济分析：美国个人储蓄变化资料来源：BLOOMBERG，华西证券研究所个人储蓄存款规模（流量）及占可支配收入显著下降，会降低货币增速。单位：十亿美元%截止到2023年4月，欧元区：一般CPI有所回落；但核心CPI仍处于高位。12海外经济分析：欧洲通胀压力仍大资料来源：WIND资讯，华西证券研究所伴随通胀高位回落，消费者信心有所改善。13海外经济分析：消费者信心边际有所改善资料来源：WIND资讯，华西证券研究所14海外经济分析：美国、欧元区零售消费较弱资料来源：WIND资讯，华西证券研究所15海外经济分析：制造业景气处于低位、服务业较好2022年以来，欧美日制造业景气度持续降温。疫情管控放开后，服务业景气度相对较高。资料来源：WIND资讯，华西证券研究所16海外经济分析：美国库存已有所去化资料来源：WIND资讯，华西证券研究所2022年，伴随财政刺激退潮，房贷利率中枢显著上移，房地产市场较为明显降温。2023年一季度，美国房地产市场房屋销售出现企稳迹象。17海外经济分析：美国房地产市场资料来源：WIND资讯，华西证券研究所18海外经济分析：美国房地产市场价格疫情期间，美国房价持续上涨：1）疫情后财政支持下，居民购房需求较好，并带来库存水平下降；2)大宗商品价格上涨及通胀显著回升下，导致相关建筑材料及人工成本上行，并传导至房价中。2022下半年以来，伴随原材料成本下降、房屋需求降温，房价增速显著放缓。资料来源：WIND资讯，华西证券研究所19海外经济分析：房地产市场-房价收入关系资料来源：WIND资讯，华西证券研究所20海外经济分析：美国银行业风波及信贷影响2023年3月10日以来，美国硅谷银行、签名银行、第一共和银行以及欧洲的瑞士信贷银行相继破产被收购。美国银行业风波导致3月下半月信贷显著收缩。但4月有所恢复。高利率环境下，中小银行风险须要持续关注。资料来源：WIND资讯，华西证券研究所21海外经济分析：欧元区信贷扩张放缓欧元区家庭和企业信贷增速及需求均出现回落。资料来源：WIND资讯，华西证券研究所22美国失业率已下降至3.5%附近，处于历史低位。● 美国失业率已降至3.5%附近（2023年4月），处于历史低位。● 劳动参与率有所改善，目前为62.6%。海外经济分析：美国就业市场较为稳健资料来源：BLOOMBERG，华西证券研究所23海外经济分析：美国加息缩表抗通胀资料来源：WIND资讯，华西证券研究所● 美联储5月3日加息25BP（基准利率达到：5%-5.25%），本轮加息将结束。2004-2006年那轮加息周期在2006年6月结束，1年3个月