一季度经营环比改善，盈利能力同环比提升

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年04月25日买 入菲菱科思（301191.SZ）一季度经营环比改善，盈利能力同环比提升核心观点公司研究·财报点评通信·通信设备证券分析师：马成龙证券分析师：付晓钦021-609331500755-81982929machenglong@guosen.com.cnfuxq@guosen.com.cnS0980518100002S0980520120003基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价127.35 元总市值/流通市值6793/1699 百万元52 周最高价/最低价138.07/66.11 元近 3 个月日均成交额153.66 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《菲菱科思（301191.SZ）-领先网络 ODM 制造商，算力驱动加速发展》 ——2023-02-25一季度在高基数效应下，同比增幅承压，环比持续改善。公司 22Q1 实现营收 5.05 亿元（同比-15.17%），归母净利润 0.55 亿元（同比-17.46%）。2022 年实现营收 23.5 亿元（同比+7%），净利润 1.95 亿元（同比+15.7%）。一季度利润率水平同环比明显提升。公司一季度销售毛利率 19.60%（同比提升 3.54pct，环比提升 5.8pct），销售净利率 10.9%（同比下降 0.3pct，环比提升 3.6pct）；22 年公司实现销售毛利率 15.5%（同比-0.6pct），销售净利率 8.3%（同比提升 0.6pct）。一季度利润率水平改善明显主要受益于部分头部客户需求恢复，叠加原材料成本优化下公司利润率水平改善。高端产品持续突破，已具备 400G 以上交换机生产能力。从结构上看，22年公司交换机类产品收入约 21 亿元，占比超过 89%，较 21 年提升 2pct，高端交换机能力持续突破，公司海宁募投项目持续大力发展中高端交换机，目前已经具备 400G 核心交换机的开发制造能力（22 年海宁子公司营收已超过 0.5 亿元）。从客户结构上看，第一大客户新华三实现收入13.8 亿元，占比约 59%，第二大客户实现营收 8.8 亿元，占比约 37.5%。AI 带动网络产品需求回暖，汽车电子代工开启新成长空间。AI 等新应用场景带动下，数通行业需求加速回暖。公司网络 ODM 业务将持续受益于行业需求的回暖、数据中心交换机产品的量产（23 年为放量元年）、老客户份额的提升以及新客户的突破。新开拓的汽车电子方向，公司成立“菲菱国祎”子公司进行布局，主要产品为汽车电子智能管理解决方案终端网络交换机和汽车域控制器网关等，为企业后期业绩及成长打开更为广阔的空间。风险提示：原材料继续上涨，下游开工不及预期，疫情反复影响施工。投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。根据 22 年年报我们小幅下调收入预测，维持净利润预测不变。原预计公司2022-24 年营收分别为 35/46 亿元（同比+32.3%/29.6%），调整后预计2023-2025 年营收分别为 26/35/46 亿元，同比增速为 21.3%/32.3%/29.6%；归母净利润为 2.7/3.5/4.4 亿元，同比增速为 38%/29%/27%，对应 PE 为25/19/15 倍。维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)2,2082,3523,1694,1075,247(+/-%)45.9%6.5%34.7%29.6%27.8%净利润(百万元)169195267345443(+/-%)75.5%15.7%36.7%29.1%28.6%每股收益（元）4.223.665.016.468.31EBITMargin8.5%7.9%8.2%8.3%8.5%净资产收益率（ROE）33.6%12.4%14.5%15.8%17.0%市盈率（PE）30.234.825.419.715.3EV/EBITDA30.936.229.023.218.4市净率（PB）10.144.303.693.122.60资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2一季度在高基数效应下，同比增幅承压，环比持续改善。公司 22Q1 实现营收 5.05亿元（同比-15.17%），归母净利润 0.55 亿元（同比-17.46%）。2022 年实现营收 23.5 亿元（同比+7%），净利润 1.95 亿元（同比+15.7%）。图1：菲菱科思营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：菲菱科思单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：菲菱科思归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：菲菱科思单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3一季度毛利率同环比明显提升。23Q1 公司实现销售毛利率 19.60%（同比提升3.54pct，环比提升 5.8pct），销售净利率 10.9%（同比下降 0.3pct，环比提升3.6pct），22 年公司实现销售毛利率 15.5%（同比-0.6pct），销售净利率 8.3%（同比提升 0.6pct）。一季度利润率水平改善明显主要受益于部分头部客户需求恢复，叠加原材料成本优化下公司利润率水平改善。图5：菲菱科思毛利率、净利率变化情况（按年度）图6：菲菱科思三项费用率变化情况(按年度）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图7：菲菱科思毛利率、净利率变化情况（按季度）图8：菲菱科思三项费用率变化情况（按季度）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理高端产品持续突破，已具备 400G 以上交换机生产能力。从结构上看，22 年公司交换机类产品收入约 21 亿元，占比超过 89%，较 21 年提升 2pct，高端交换机能力持续突破，公司海宁募投项目持续大力发展中高端交换机，目前已经具备 400G核心交换机的开发制造能力（22 年海宁子公司营收已超过 0.5 亿元）。从客户结构上看，新华三实现收入 13.8 亿元，占比约 59%，第二大客户实现营收 8.8 亿元，占比约 37.5%。根据 22 年年报我们小幅下调收入预测，维持净利润预测不变。原预计公司 2022-24 年营收分别为 35/46 亿元（同比+32.3%/29.6%），调整后预计 2023-2025 年营收分别为26/35/46 亿元，同比增速为 21.3%/32.3%/29.6%；归母净利润为 2.7/3.5/4.4 亿元，同比增速为 38%/29%/27%。对应 PE 为 25/19/15 倍，维持“买入”评级.请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4表 3：可比公司