2022年有税基本盘承压，期待免税新政新机遇

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年04月17日买 入王府井（600859.SH）2022 年有税基本盘承压，期待免税新政新机遇核心观点公司研究·财报点评商贸零售·一般零售证券分析师：曾光证券分析师：张峻豪0755-82150809021-60933168zengguang@guosen.com.cn zhangjh@guosen.com.cnS0980511040003S0980517070001证券分析师：钟潇证券分析师：张鲁0755-82132098010-88005377zhongxiao@guosen.com.cn zhanglu5@guosen.com.cnS0980513100003S0980521120002联系人：杨玉莹0755-81982942yangyuying@guosen.com.cn基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价24.57 元总市值/流通市值27888/26867 百万元52 周最高价/最低价32.75/19.56 元近 3 个月日均成交额400.00 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《王府井（600859.SH）-1-2 月开局良好，期待免税新政新机遇》——2023-03-13《王府井（600859.SH）-御政策东风，开新局之年》 ——2023-01-09《王府井（600859.SH）-第三季度经营承压，免税项目获批开启新征程》 ——2022-10-31《王府井（600859.SH）-万宁离岛免税项目获批，“有税+免税”双轮成长启航》 ——2022-10-122022 年业绩承压，疫情下闭店、减租及计提减值综合影响。2022 年，公司营收 108 亿元/-15.32%，实现归母净利润 1.95 亿元/-85.45%，扣非业绩亏0.1 亿元/-101.01%，与业绩预告一致。单 Q4，公司归母净亏 2.20 亿元/-129.30%，扣非亏 2.51 亿元/-165.73%。2022 年业绩承压，主要系疫情下核心门店阶段闭店、为商户减租 3.92 亿元及计提减值 0.69 亿元综合影响。各业态均承压，门店平稳扩张，积极推进全渠道会员体系整合。2022 年百货/购物中心/奥莱/超市/专业店/线上营收55.4/21.7/14.8/4.6/13.0/9.0 亿，同比-22.1%/+5.1%/-8.0%/-6.6%/-15.9%/-10%，其中超市相对刚需，购物中心/奥莱剔除收购并表或新店影响则各降 14.1%/13.3%，全年公司同店收入下降 18.98%。2022 年，公司新增 3 家门店、关闭 2 家，年末百货/购物中心/奥莱/超市/专业店各 36/23/16/14/385 家，总经营建筑面积 449.25 万㎡/+3.51%。公司积极推进全渠道发展，强化会员体系整合，会员体系近 2000万，会员消费占比 65%。2023 年 1-2 月稳步复苏，万宁离岛免税项目正式开业。今年 1-2 月公司规模销售同比增长 13%，其中奥莱/购物中心规模销售分别同增 26%/10%，而线上销售同增近 50%，持续复苏。同时其首家跨境电商体验店已于今年 1 月正式亮相北京赛特奥莱。并且，公司旗下离岛免税项目王府井国际免税港今年 1月 18 日试营业，4 月 8 日一期正式开业，目前引进近 500 个品牌，积极“有税+免税”联动发展，按万宁市规划，其全年目标销售额上看 20 亿元。期待国人离境市内免税店新政策新机遇。立足全年，伴随出境游逐步恢复，我们认为国人离境市内免税政策仍可期待。其中，北京和上海作为中国最主要出境游口岸，其国人离境市内免税中线空间最值得期待。公司作为北京国资旗下唯一拥有免税经营全牌照的企业，未来若国人离境市内免税店政策落地，有望“有税+免税”联动，“市内+机场+离岛”免税协同，其北京市内免税店布局尤其有较大想象空间，且从 0 到 1 的发展也带来良好成长弹性。风险提示：线下消费复苏、新项目、政策推进不及预期、股东减持风险等。投资建议：跟踪出境游恢复及政策节奏，维持“买入”。考虑部分门店改造升级等阶段影响，我们暂下调公司 23-25 年 EPS 至 0.93/1.17/1.37 元（此前 23-24 年为 1.04/1.25 元），对应 PE 26/21/18x。未来伴随出境游复苏，全年来看国人离境市内免税政策仍有期待，公司作为北京国资旗下唯一拥有免税经营全牌照的企业，未来新政下有望开启全新发展机遇，维持“买入”。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)12,75310,80013,41815,31716,876(+/-%)55.1%-15.3%24.2%14.1%10.2%净利润(百万元)1340195105413261551(+/-%)246.6%-85.5%441.0%25.7%17.0%每股收益（元）1.180.170.931.171.37EBITMargin15.5%5.5%14.0%15.5%16.2%净资产收益率（ROE）6.9%1.0%5.3%6.4%7.1%市盈率（PE）20.8143.126.421.018.0EV/EBITDA19.140.117.915.213.7市净率（PB）1.441.461.401.341.27资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22022 全年经营承压，疫情反复下门店停业及减租综合影响2022 年全年，公司实现营收 108 亿元/-15.32%，剔除门店变动因素，同店同比下降 18.98%；实现 归母净利 润 1.95 亿元/-85.45%，扣非 业绩亏损 0.1 亿元/-101.01%，主要系门店阶段闭店或缩短营业时间（公司所属大型门店中，全年仅有 4 家基本正常经营，9 家不同程度缩短营业时间，63 家门店出现过停业状况，店均停业 31 天，其中 8 家门店闭店时间超过两个月）以及减免租金和保底及相关费用 3.92 亿元、计提减值准备 0.69 亿元等综合影响。2022Q4，公司实现营收 23.33 亿元/-59.37%，归母净亏损 2.2 亿元/-129.30%，扣非后亏损 2.51 亿元/-165.73%。EPS-0.19 元，承压显著。图1：公司 2022 年全年收入业绩表现图2：公司 2022Q4 收入业绩表现资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理备注：2022年数据受收购等事项影响，调整 2021 年数据为可比口径资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理备注：2022年数据受收购等事项影响，调整 2021 年数据为可比口径门店情况：截止 2022 年末，公司在全国七大经济区域 35 个城市共运营 75 家大型综合零售门店（其中 36 家百货/23 家购物中心/16 家奥莱），399 家超市及专业店，总经营建筑面积 449.25 万平方米，2022 年实际新增 3 家（2 家奥莱/1 家购物中心）、关闭 2 家（1 家百货/1 家购物中心）。图3：2018-20